ADM01129_Lista_Exercicios_II_Resolucao

Prévia do material em texto

ADM01129 – Administração Financeira – 2019/02 
Lista de Exercícios II 
 
Questões teóricas – Resolução: 
 
Algumas lições da história do mercado de capitais (Cap. 12 do livro-texto) 
 
14. O que é um retorno monetário? O que é um retorno percentual? Quais são os dois componentes do 
retorno percentual? O que é o retorno médio? 
Retorno monetário trata-se do retorno obtido sobre o seu investimento em termos monetários – o ganho 
(ou perda) em dinheiro obtido após a compra de um determinado ativo. 
Retorno percentual trata-se do retorno expresso em termos percentuais (e não em dinheiro), de forma que 
o retorno obtido com o investimento pode ser lido e interpretado independentemente do valor monetário 
que foi investido. 
Componentes do retorno percentual: (1) retorno em dividendos, expresso como percentual do preço do ativo 
no qual foi feito o investimento; e (2) retorno em ganhos de capital, auferido com base no preço de compra 
e preço de venda do ativo. 
𝑅𝑒𝑡𝑜𝑟𝑛𝑜 𝑒𝑚 𝑑𝑖𝑣𝑖𝑑𝑒𝑛𝑑𝑜𝑠 =
𝐷𝑡+1
𝑃𝑡
 
𝑅𝑒𝑡𝑜𝑟𝑛𝑜 𝑒𝑚 𝑔𝑎𝑛ℎ𝑜𝑠 𝑑𝑒 𝑐𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 =
𝑃𝑡+1 − 𝑃𝑡
𝑃𝑡
=
𝑃𝑡+1
𝑃𝑡
− 1 
15. Como podemos medir a dispersão (volatilidade) dos retornos de um ativo? 
A volatilidade pode ser medida através do desvio padrão dos retornos históricos de um ativo, sendo o desvio 
padrão igual à raiz quadrada da variância; por sua vez, a variância é igual à diferença média ao quadrado 
entre cada um dos retornos reais de uma série histórica e o retorno médio desta mesma série. 
16. Defina: Prêmio de Risco. 
Trata-se do retorno excedente exigido de um investimento em um ativo com risco em relação àquele exigido 
de um investimento sem risco. 
17. O que a história do mercado de capitais nos diz sobre a relação entre retorno e risco? Por que as pessoas 
não investem apenas em ações de pequenas empresas? Por que as pessoas investem em títulos públicos, 
apesar de seu baixo retorno (relativamente a outras aplicações)? 
A história demonstra que retornos históricos maiores estão associados à maior volatilidade destes retornos 
históricos, o que representa que estes ativos possuem maior risco. Ou seja, para se obter maior retorno, é 
necessário assumir maior risco no mercado. 
As pessoas investem em títulos públicos, por exemplo, porque estes apresentam menor volatilidade do que 
retornos históricos de ações de pequenas empresas; ou seja, títulos públicos têm menor risco. Dessa forma, 
a escolha por ativos de baixo risco e de alto risco, combinados em uma carteira, têm como objetivo diminuir 
o risco da carteira como um todo, representando um processo de diversificação. 
 
18. O que é um mercado de capitais eficiente? O que é a hipótese dos mercados eficientes (HME)? Quais são 
as formas de eficiência e o que significam? O que torna um mercado eficiente? 
Mercado de capitais eficiente: mercado no qual os preços dos títulos e ativos refletem as informações 
disponíveis no mercado. 
A HME define que os mercados de capitais, de fato, são eficientes, ou seja, todos os investimentos dos 
mercados possuem VPL igual a zero. Como resultado, teoricamente, não há no mercado ativos precificados 
incorretamente, visto que todos os preços refletem todas as informações disponíveis no mercado (as quais 
são acessadas por todos os participantes do mercado). 
Forma de eficiência: 
1. Fraca: preços correntes refletem todas as informações passadas, como preços dos ativos e volume 
das transações. Dessa forma, estudar os preços passados tentando identificar títulos precificados 
incorretamente é inútil; 
2. Semi-forte: preços correntes refletem toda a informação publicamente disponível, incluindo 
informações passadas (tais como preços e volumes), demonstrações financeiras, etc. Assim, uma 
análise que tenta identificar ações precificadas incorretamente usando, por exemplo, dados de 
demonstrações financeiras, estará perdendo seu tempo, pois estas informações já estarão refletidas 
nos preços. Dessa forma, a análise fundamentalista não deve conduzir a retornos anormais; 
3. Forte: todas as informações (públicas e privadas) estão refletidas nos preços. Observações casuais 
indicam que informações privadas existem e seu conhecimento pode ser valioso, embora seu uso 
posa não ser legalmente correto. 
 
Retorno, retorno e a linha do mercado de capitais (Cap. 13 do livro-texto) 
 
19. O que é o retorno esperado de uma ação? O que é o prêmio de risco esperado? 
É o retorno esperado de um ativo para um certo horizonte de tempo no futuro. 
20. O que é uma carteira (portfólio) de ativos? O que são os pesos da carteira? Qual é o retorno esperado de 
uma carteira? 
Trata-se de um grupo de ativos que é mantido por um investidor, sendo este grupo composto, por exemplo, 
por ações e títulos de renda fixa, ou ainda quaisquer outros instrumentos financeiros. Os pesos da carteira 
são as porcentagens de cada um dos ativos nesta carteira, o que pode ser verificado com base no valor 
monetário total de cada ativo da carteira (em relação ao valor total da carteira). Assim, o retorno esperado 
de uma carteira consiste na média dos retornos esperados de cada um dos ativos da carteira, ponderados 
pelos seus respectivos pesos na carteira. 
 
 
21. O desvio padrão da carteira, em geral, é a média ponderada dos desvios padrões dos ativos que compõem 
a carteira? Por que isso ocorre? 
Não. 
Para uma carteira, a variância da carteira é definida como: 
𝜎𝑐𝑎𝑟𝑡𝑒𝑖𝑟𝑎
2 = ∑ 𝑝𝑠 × [𝑅𝑠
𝑐 − 𝐸(𝑅𝑐)]2
𝑆
𝑠=1
 
Em que: 
𝑆 = Quantidade total de cenários econômicos esperados 
𝑝𝑠 = Probabilidade de ocorrência do cenário 𝑠 
𝑅𝑠
𝑐 = Retorno da carteira estimado para o cenário 𝑠 
𝐸(𝑅𝑐) = Retorno esperado da carteira 
Então, o desvio padrão 𝜎 da carteira corresponde à raiz quadrada da variância. 
De forma alternativa, para uma carteira de dois ativos 1 e 2, por exemplo, a variância pode ser estimada com 
a seguinte fórmula: 
𝜎𝑐𝑎𝑟𝑡𝑒𝑖𝑟𝑎
2 = (𝑥1
2 × 𝜎1
2) + (𝑥2
2 × 𝜎2
2) + (2 × 𝑥1 × 𝑥2 × 𝜎1,2) 
Em que: 
𝑥𝑖 = Peso do ativo 𝑖 na carteira 
𝜎𝑖
2 = Variância do ativo 𝑖 
𝜎1,2 = Covariância entre os ativos 1 e 2 = 𝜌1,2 × 𝜎1 × 𝜎2 
𝜎𝑖 = Desvio padrão do ativo 𝑖 
𝜌1,2 = Correlação entre os ativos 1 e 2 
22. Defina: risco sistemático e risco não sistemático? O que é diversificação? Qual é a relação entre o número 
de ativos em uma carteira (tamanho) e o seu desvio padrão? Por que isso ocorre? O que é o princípio da 
diversificação? Qual risco é eliminado pela diversificação? O que é o princípio do risco sistemático? Como 
podemos medir o risco sistemático? Qual é a relação entre o beta da carteira e os betas dos ativos da 
carteira? 
Risco sistemático: risco que influencia um número grande de ativos. É chamado, também, de risco de 
mercado, e não pode ser eliminado via diversificação de uma carteira. 
Risco não sistemático: chamado também de risco específico; refere-se ao risco que afeta um único ativo, ou 
um conjunto pequeno de ativos. Trata-se do risco que pode ser eliminado via diversificação. 
Diversificação: distribuição de um investimento entre diversos ativos, de forma a eliminar, em geral, parte 
do risco específico de cada um dos ativos. 
Teoricamente, quanto maior o número de ativos em uma carteira, menor será o desvio padrão dessa carteira, 
o que representa menor risco resultante da diversificação. Em certas situações, a adição de novos ativos na 
carteira pode não resultar em queda do desvio padrão (caso dois ativos tenham correlação igual a 1). 
O princípio do risco sistemático define que o retorno esperado de um ativo de risco depende apenas do risco 
sistemático deste ativo. 
O risco sistemático pode ser medido pelo chamado coeficiente beta, que informa o quanto de risco 
sistemático um determinado ativo tem em relação ao ativo médio do mercado (sendo este ativo médio, por 
exemplo, um índice de referência do mercado, tal qual o Ibovespa no mercadobrasileiro). 
O beta de uma carteira trata-se da soma dos betas dos ativos da carteira, ponderados pelos respectivos pesos 
de cada ativo. Para dois ativos 𝑎 e 𝑏, com pesos respectivos 𝑤𝑎 e 𝑤𝑏 na carteira, o beta da carteira será: 
𝛽𝑐𝑎𝑟𝑡𝑒𝑖𝑟𝑎 = 𝑤𝑎 × 𝛽𝑎 + 𝑤𝑏 × 𝛽𝑏 
23. O que é a linha do mercado de títulos? Por que o retorno esperado de todos os ativos deve estar sobre 
essa linha? O que é o modelo CAPM? Segundo esse modelo, quais são os componentes do retorno esperado 
de um ativo ou carteira? 
A LMT é uma reta com inclinação positiva que mostra a relação entre o retorno esperado de um ativo (ou 
carteira) e seu beta. Esta linha descreve a relação entre risco sistemático e retorno esperado no mercado 
financeiro. 
A inclinação da LTM representa o prêmio pelo risco de mercado – a diferença entre o retorno esperado de 
uma carteira de mercado e a taxa livre de risco. 
Em equilíbrio, todos os ativos e carteiras devem ter o mesmo quociente de recompensa por risco, o que 
implica que todos os ativos devem estar sobre a LTM no longo prazo. 
O modelo CAPM é um modelo de precificação de ativos financeiros representado pela equação da LMT, de 
forma a mostrar a relação entre retorno esperado e beta de um ativo (ou carteira). 
Segundo este modelo, o retorno esperado de um ativo (ou carteira) tem três componentes: a medida de taxa 
livre de risco 𝑅𝑓, o prêmio pelo risco de mercado 𝐸(𝑅𝑀) − 𝑅𝑓, e a quantidade de risco sistemático do ativo 
(ou carteira) representado pelo seu 𝛽. 
 
Custo de capital (Cap. 14 do livro-texto) 
 
24. O que é o custo médio ponderado de capital (ou, simplesmente, custo de capital) de uma empresa? Do 
que depende o custo de capital de uma empresa? 
O custo médio ponderado de capital (CMPC) é a média ponderada entre os custos de capital próprio e custo 
da dívida após impostos da empresa. Trata-se do retorno total que a empresa deve ganhar sobre seu ativo 
existente para manter o valor de suas ações. Ou, em outras palavras, é o retorno exigido sobre qualquer 
investimento que tenha essencialmente os mesmos riscos das operações já existentes da empresa. Assim, se 
estivéssemos avaliando os fluxos de caixa de uma expansão de nossas operações existentes, essa seria a taxa 
de desconto que usaríamos. 
O CMPC é composto pelo custo do capital próprio e pelo custo do capital de terceiros. O custo do capital 
próprio é o retorno que os investidores de capital próprio da empresa exigem sobre seus investimentos na 
empresa. E o custo de terceiros (ou custo da dívida) é o retorno que os credores exigem sobre a dívida da 
empresa. 
 
 
25. O que é o custo do capital próprio? Quais abordagens podem ser utilizadas para determinar seu valor? 
O custo do capital próprio é o retorno exigido pelos acionistas da empresa (sócios) e pode ser estimado de 
duas formas: (1) modelo de crescimento de dividendos e (2) linha do mercado de títulos (modelo CAPM). O 
modelo CAPM, por sua vez, pode ser estimado através de duas abordagens: (a) abordagem local, e (b) 
abordagem de Damodaran. 
26. O que é o custo da dívida? O custo da dívida pode ser observado diretamente ou precisa ser estimado? 
Explique. 
O custo da dívida (custo de capital de terceiros) representa o retorno que os credores exigem em novos 
empréstimos para a empresa. Trata-se de um custo que pode ser observado diretamente no mercado, pois 
corresponde à taxa de juros que a empresa precisa pagar para obter novos empréstimos. Se a empresa já 
possuir títulos de dívida no mercado, o retorno até o vencimento desses títulos será igual à taxa de mercado 
exigida para as dívidas da empresa. 
27. O que são os pesos da estrutura de capital? Os impostos (sobre o lucro) afetam o custo de capital da 
empresa? De que forma? 
Podemos definir o valor de uma empresa como a soma dos valores de mercado do capital próprio (𝐸) e do 
capital de terceiros (𝐷, valor de mercado da dívida da empresa). Nesse caso, o valor da empresa é igual a 
𝑉 = 𝐷 + 𝐸. 
Então, os pesos da estrutura de capital são os percentuais correspondentes de capital próprio (𝑤𝐸) e dívida 
(𝑤𝐷) na estrutura da empresa: 
𝑤𝐷 =
𝐷
𝑉
 𝑤𝐸 =
𝐸
𝑉
 
Os impostos (com alíquota 𝑇𝐶) afetam o custo de capital da empresa na medida em que reduzem o lucro 
tributável (base de cálculo para o imposto a ser pago), consequentemente reduzindo o valor de imposto a 
ser pago. Isso ocorre porque os juros pagos (despesas financeiras) são dedutíveis para fins de imposto de 
renda, o que não ocorre no caso de pagamentos aos acionistas (através, por exemplo, de dividendos). Assim, 
o custo de capital de terceiros é beneficiado pela redução do lucro tributável decorrente do pagamento de 
juros, barateando o custo da dívida de forma que o custo de capital de terceiros após impostos é igual a 
𝑅𝐷(1 − 𝑇𝐶). 
 
Alavancagem financeira e estrutura de capital (Cap. 16 do livro-texto) 
 
28. O que é a estrutura de capital de uma empresa? O que é uma estrutura de capital ótima? Qual é a relação 
entre o custo médio ponderado de capital (CMPC) e o valor da empresa? 
A estrutura de capital de uma empresa é a forma como ela combina capital próprio e dívida para financiar 
suas operações e seu crescimento. 
A estrutura ótima de capital é a combinação entre dívida e capital próprio que minimiza o custo médio 
ponderado de capital (CMPC) da empresa. Ou seja, esta estrutura ótima irá maximizar o valor da empresa. 
No caso da Proposição I de Modigliani e Miller para um “mundo sem impostos” e sem fricções de mercado, 
no entanto, as empresas encontram CMPC constante no mercado, de forma que a estrutura de capital não 
afeta o valor da empresa e, consequentemente, o acionista considera irrelevante a escolha da estrutura de 
capital da empresa – pois ele pode recriar, via alavancagem caseira, a estrutura de capital que ele gostaria 
que a empresa tivesse. 
29. Qual é o impacto da alavancagem financeira (endividamento) sobre os retornos do acionista? 
Quanto mais alavancada é a empresa, ou seja, quanto mais dívida ela assume no mercado, maior será o 
retorno exigido pelo capital próprio. Dessa forma, com mais dívida, diminui o fluxo de caixa dos acionistas, o 
que pode ser notado, por exemplo, na queda dos indicadores de lucro por ação (LPA) e retorno sobre o 
patrimônio líquido (ROE) na medida em que a empresa alavanca-se (dado tudo o mais constante, ou seja, a 
empresa apenas troca capital próprio por capital de terceiros). 
30. O que diz a proposição I de M&M sobre a estrutura de capital? Qual é o principal argumento por trás 
dessa proposição? 
A proposição I diz que a estrutura de capital da empresa é irrelevante na medida em que não altera o CMPC 
da empresa (que é constante) e, consequentemente, não afeta o valor da empresa. 
31. Qual é a relação entre o custo do capital próprio e a alavancagem financeira (proposição II de M&M)? 
Quais são os dois componentes do custo do capital próprio? 
A proposição II de M&M define que o custo de capital próprio da empresa alavancada é uma função linear 
positiva da estrutura de capital da empresa, a qual é representado pelo índice de dívida por capital próprio, 
que é igual a 𝐷/𝐸, sendo 𝐷 o valor de mercado da dívida da empresa e 𝐸 o valor de mercado do capital 
próprio da empresa. 
32. O que é o benefício fiscal dos juros? Qual é o efeito dos impostos (IR e CSLL) da empresa sobre a decisão 
de estrutura de capital? O que são os custos de falência (diretos e indiretos)? Qual a relação esperada entre 
custos de falência e o uso de dívidas? O que o benefício fiscal e os custos de falência nos dizem sobre a 
escolha da estrutura de capital (teoria estática da estrutura de capital ou teoria do trade-off estático)? 
O benefício fiscal dos juros é a economia fiscal obtida pela empresa através das despesas com juros, visto 
que estas despesas diminuem o lucro tributável em relação a uma situação em que a empresa não tenhadívidas e, consequentemente, diminui o valor de imposto a ser pago. 
Dessa forma, o benefício fiscal barateia o custo de capital de terceiros (o custo da dívida) e tende a favorecer 
o uso de dívida em relação ao capital próprio, visto que o capital próprio não é afetado pelo benefício fiscal 
dos juros. 
Custos de falência diretos são os custos associados diretamente com o processo de falência da empresa, tais 
como despesas legais e administrativas decorrentes do processo. Custos indiretos são os custos incorridos 
por uma empresa em dificuldades financeiras para evitar um pedido de recuperação judicial. 
Em um mundo com impostos e com custos de falência, os custos de falência são responsáveis por aumentar 
o custo da dívida, de forma que a empresa não usará dívida de forma extrema porque, a partir de um certo 
ponto, o aumento da dívida resultará em elevação demasiada de custos de falência e de dificuldades 
financeiras. 
Com a consideração de impostos e custos de falência, consegue-se concluir que o CMPC é uma função 
convexa quando relaciona o custo de capital e o índice 𝐷/𝐸, de forma que o ponto mínimo da curva CMPC é 
encontrado no valor de 𝐷/𝐸 que resulta na estrutura ótima de capital. 
33. A estrutura de capital das empresas deve variar com: seu tamanho, seu risco (volatilidade dos lucros), 
sua lucratividade, suas garantias (tangibilidade de seus ativos), seu setor de atuação? Explique. 
Tamanho: empresas maiores podem tender a usar mais dívida do que empresas menores devido, por 
exemplo, a já ter uma posição consolidada no mercado e uma condição financeira mais estável, de forma 
que conseguem acessar o mercado de dívida com mais facilidade para obter taxas de juros mais baixas em 
relação a empresas novas e menores. 
Política de dividendos (Cap. 17 do livro-texto) 
 
34. O que são os dividendos? O que é a data ex-dividendos? O que deve ocorrer com o preço da ação na data 
ex? 
Dividendos são distribuições de lucros da empresa aos acionistas, o que pode ocorrer sob a forma de dinheiro 
ou de ações da empresa. 
A data ex-dividendo é o primeiro dia de negociação das ações da empresa sem o direito ao dividendo. Ou 
seja, é a data a partir da qual os compradores das ações da empresa não terão direito ao último dividendo 
declarado pela empresa. Nesta data, teoricamente, espera-se que o preço da ação caia, sendo esta queda 
igual ao valor de dividendo por ação que foi anunciado pela empresa e será pago aos acionistas. 
35. O que são os Juros sobre Capital Próprio (JCP)? Qual a principal diferença prática entre dividendos e JCP? 
Os juros sobre o capital próprio são uma forma alternativa (em relação aos dividendos) de distribuição de 
recursos da empresa para os acionistas. Os JCP são juros calculados sobre as contas do patrimônio líquido e 
podem ser classificados como despesa operacional dedutível da base de cálculo para fins de imposto de 
renda e CSLL, de forma que eles reduzem o valor de imposto a ser pago pela empresa. Assim, os JCP geram 
benefício fiscal para a empresa, o que não ocorre no caso de dividendos. Para os acionistas, porém, os JCP 
são tributáveis via imposto de renda, enquanto que dividendos são isentos de impostos. 
36. Em um mercado perfeito, a política de dividendos é relevante? Qual é o argumento usado para explicar 
a (ir)relevância da política de dividendos? O que um acionista pode fazer se a política de dividendos escolhida 
pela empresa não lhe agradar? 
Em um mercado perfeito, a política de dividendos é irrelevante, o que é argumentado por Miller e Modigliani. 
Isto é decorrente do argumento de que qualquer aumento de dividendos em um determinado período será 
anulado completamente por uma queda de dividendos em um outro momento (seja ele posterior ou anterior 
ao momento em que o dividendo foi aumentado). Nesse caso, via política de dividendos caseira, o acionista 
pode criar, de forma personalizada, a política de dividendos que eles gostariam que a empresa seguisse, 
através de reinvestimento de dividendos recebidos ou de venda de parte das ações da empresa. 
37. Os impostos afetam a política de dividendos? Explique. 
No caso brasileiro, dividendos são isentos de tributação. Já nos EUA, dividendos são tributados. No entanto, 
independente do mercado, impostos afetam a política de dividendos na medida em que a empresa os leva 
em conta no momento de definir o pagamento de dividendos, visto que os impostos afetam não somente o 
acionista, mas também a própria empresa, que pode optar por realizar (parcialmente) pagamento de JCP ou 
recompra de ações no lugar de dividendos. 
38. Os dividendos podem ter algum conteúdo informacional? Explique. 
Sim. Na medida em que a política de dividendos é relevante, anúncios e pagamentos de dividendos podem 
sinalizar questões tais como a situação financeira da empresa (situação provavelmente ruim, por exemplo, 
no caso de um corte abrupto de dividendos em relação a períodos anteriores). Da mesma forma, aumentos 
inesperados do valor de dividendos podem sinalizar que a empresa encontra-se em uma situação melhor do 
que a prevista pelo mercado, o que tende a gerar um impacto positivo no valor de mercado da empresa. 
 
 
--------------------------------------------------------------- 
Capítulos 18 e 19 não serão cobrados na prova 
 
Gestão do capital de giro (Cap. 18 do livro-texto) 
 
39. Apresente as duas equações que definem o Capital Circulante Líquido (CCL). O CCL é uma medida de 
liquidez? Explique, apresentando a lógica por trás de cada equação. 
40. O que é o Ciclo Operacional (CO) e o Ciclo Financeiro (CF) de uma empresa? 
41. Qual é a principal diferença entre o modelo tradicional e o modelo dinâmico (Fleuriet) de análise da 
liquidez? Qual a diferença entre contas de natureza operacional e financeira? 
42. O que é a Necessidade de Investimento em Giro (NIG)? Do ponto de vista da liquidez, esses investimentos 
deveriam ser financiados com recursos financeiros de curto ou de longo prazo? Explique. 
43. Apresente as equações que podem ser usadas para encontrar o Saldo Disponível (SD). O SD é uma medida 
de liquidez? Explique, apresentando a lógica por trás de cada equação. Como o SD difere do CCL? Na sua 
opinião, qual é a melhor medida de liquidez da empresa? 
44. Como o crescimento das vendas, sem lastro em recursos estáveis de longo prazo, pode comprometer a 
capacidade de pagamento no curto prazo da empresa (liquidez)? O que é o efeito tesoura? 
 
Gestão de caixa, duplicatas a receber e estoque (Cap. 19 do livro-texto) 
 
45. O que são fluxos de caixa? Quais são as principais entradas e saídas de caixa da empresa? O que é um 
orçamento de caixa? 
46. Quais são os principais elementos de uma política de crédito? Como mudanças nesses elementos afetam 
o volume de vendas, o investimento em crédito aos clientes, as despesas com devedores duvidosos e as 
despesas de crédito e cobrança? 
47. Na gestão de estoques, o que são custos de carregamento (estocagem) e custos de falta? Qual é a 
finalidade do lote econômico de compra (LEC)?