CFP Modulo II - Gestao de Ativos e Investimentos

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1. Princípios de Investimento 3
1.1 Principais Fatores de Análise de Investimentos 3
1.2 Tipos de Risco 5
1.3 Suitability 12
2. Finanças Comportamentais 15
3. Instrumentos de Investimentos 23
3.1.1 Instrumentos de Renda Fixa 23
3.1.2 Instrumentos de Renda Variável 43
3.1.3 Oferta Pública de Valores Mobiliários (renda fixa e variável) 54
3.2.1 Fundo de Investimento 71
3.3 Instrumentos de Derivativos 109
3.4 Investimentos no Exterior 125
3.5 Imóveis 146
4. Teoria de Carteiras 149
4.1 - 
4.3 Fronteira Eficiente de Markovitz e Beta 151
4.4 Modelos de Precificação 162
5. Seleção e Alocação de Ativos 165
5.1 Seleção de ativos de renda variável 165
5.2 Seleção de ativos de Renda Fixa: Rating, yield to maturity (YTM), current yield (CY) 173
5.3 Alocação de Ativos: estratégica e tática; dinâmica e estática 176
5.4 Rebalanceamento 178
6. Gestão e Mensuração de Risco e Retorno 185
6.1
Gestão e Mensuração de Risco: Value at Risk (VAR), Stress test, Stop loss, 
Risco de reinvestimento, Risco de resgate antecipado (liquidez), Imunização 
de carteira de Renda Fixa, Duration (Macaulay e Modified Duration)
185
6.2 Gestão e Mensuração de Risco e Retorno: Índice de Sharpe, Índice de Treynor, Beta 190
6.3 Principais índices de referência 192
CONTEÚDO
MÓDULO II
PRINCÍPIOS DE
INVESTIMENTOS
PRINCIPAIS FATORES DE ANÁLISES DE INVESTIMENTOS
Rentabilidade
Existem diversas formas de verificar a rentabilidade de um determinado investimento, seja ela 
comparando com algum benchmark (relativa), líquida, bruta, descontada da inflação, etc.
Veja abaixo os tipos de rentabilidade presentes nos investimentos:
1. Rentabilidade Absoluta: Aponta o % bruto de rentabilidade em determinado período. Exemplo: 
O fundo de renda fixa XYZ do banco XPTO rendeu 1,10 % no mês de janeiro.
2. Rentabilidade Relativa: É a rentabilidade em relação a outro ativo (normalmente um 
benchmark). Exemplo: O fundo de renda fixa XYZ do banco XPTO teve um rendimento de 120% do 
CDI no mês janeiro.
3. Rentabilidade Observada: Está relacionada com o conceito de passado. É a rentabilidade 
divulgada pelos fundos de investimento, por exemplo.
4. Rentabilidade Esperada: É calculada como a média da rentabilidade observada. Representa 
uma expectativa (esperança) de retorno do investidor. Rentabilidade observada não é garantia de 
rentabilidade esperada.
5. Rentabilidade Bruta: É a rentabilidade que ainda não foram descontados impostos.
6. Rentabilidade Líquida: É o retorno, já descontado os impostos.
Exemplo: Fernando aplicou em uma LC e obteve uma rentabilidade bruta de 10% no período 
aplicado. Considerando que a alíquota de IR seja 15%, o retorno líquido será: 10 x 0,85 = 8,5% 
7. Rentabilidade Nominal: Equivale ao rendimento total da aplicação.
8. Rentabilidade Real: Obtida após a dedução da inflação no período do investimento.
Exemplo: Suponha que um investimento rendeu 9,5% e que a inflação no período foi de 5%, qual o 
rendimento real da aplicação?
Taxa real = (1 + 0,095) / (1 + 0,05) – 1 x 100
*Converter para decimal para aplicar a fórmula
= 1,095 / 1,05
= 1,04 – 1 
= 0,04 x 100 
= 4% de ganho real na aplicação
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Liquidez
Este conceito corresponde à facilidade e velocidade com as quais um ativo pode ser convertido em 
dinheiro novamente. Ou, em uma definição mais simples, é a capacidade de transformar um ativo 
(bens ou investimentos) em dinheiro.
A partir de tal contextualização, pode-se compreender que quanto mais rápida for a conversão 
do ativo em dinheiro, mais líquido ele será. Um ativo com pouca liquidez, portanto, é aquele mais 
difícil de ser resgatado.
Os motivos podem ser diversos. Por exemplo, simplesmente pela falta de compradores ou mesmo 
pelo tempo necessário para liquidar o investimento. A venda de um imóvel é considerada de baixa 
liquidez, já que costuma ser necessário um tempo maior até conseguir efetivá-la.
A liquidez, na verdade, envolve duas dimensões: a facilidade de conversão e a perda de valor. 
Afinal, a velocidade é relativa, já que muitas vezes é possível ter resgate mais rápido perdendo os 
rendimentos da aplicação ou diminuindo o preço de venda de um ativo. Quem deseja vender uma 
casa mais rapidamente provavelmente precisará reduzir o preço cobrado. Logo, podemos dizer 
que um investimento com alta liquidez é aquele que pode ser convertido em dinheiro com rapidez, 
sem que haja uma perda significativa de valor.
Risco de um investimento
Pode ser definido como a probabilidade de se obter uma rentabilidade diferente da esperada. 
Normalmente, quanto maior for o risco de um determinado investimento, maior tende a ser a 
possibilidade de ganho e também a possibilidade de perda para o investidor. 
A teoria econômica se baseia em dois princípios sobre o investidor:
 • Quanto maior a rentabilidade do investimento, melhor
 • Quanto menor o seu risco, melhor
Risco versus Retorno
Considerando que os investidores são racionais, concluímos que os mesmos só estarão dispostos a 
correrem maior risco em uma aplicação financeira para ir em busca de maiores retornos. 
Segundo o princípio da dominância, entre dois investimentos de mesmo retorno, o investidor 
prefere o de menor risco e entre dois investimentos de mesmo risco, o investidor prefere o de 
maior rentabilidade. 
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Principais riscos encontrados nos investimentos:
 • Risco de Crédito
 • Risco de Mercado
 • Risco de Liquidez
Risco de Crédito
O risco de crédito está associado a possíveis perdas que um credor possa ter pelo não pagamento 
por parte do devedor dos compromissos assumidos em uma data acertada, seja este compromisso 
os juros (cupons) ou o principal. Existem vários tipos de risco de crédito: um investidor, ao comprar 
um título, sempre estará incorrendo em um ou mais destes tipos de risco de crédito. 
As empresas normalmente contratam as agências especializadas (agências de rating) como 
Standard & Poor’s e Moody’s para que elas classifiquem o risco de crédito referente às obrigações 
que vão lançar no mercado (e que serão adquiridas por investidores), como debêntures (bonds), 
commercial papers, securitizações, etc.
O rating depende da probabilidade de inadimplência da empresa devedora, assim como das 
características da dívida emitida. 
Quanto pior for o rating atribuído, maior será a taxa de juros exigida como retorno pelo investidor.
Exemplo: Uma debênture com classificação AA oferece menor risco do que uma com rating BBB, 
logo, a segunda (de maior risco) deverá pagar juros superiores, comparado com a primeira.
Quando uma empresa emite debêntures e não consegue honrar seus pagamentos, seus 
investidores estão sujeitos a terem perdas financeiras devidas ao risco de crédito existente. 
Aplicações em ações NÃO possuem RISCO DE CRÉDITO, 
 apenas risco de mercado e de liquidez
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Risco do Spread de Crédito
É quando há a variação no spread de crédito de um título devido à mudança de percepção de risco 
da instituição emissora deste título pelo mercado.
Com essa variação de taxa o preço atual do papel flutua para se ajustar a esta mudança de 
percepção. 
Exemplo: Em um momento em que a taxa de juros está em 6% e você possui um CRA prefixado 
com remuneração de 8% ao ano, nesse momento, você já possui um certo prêmio de risco em 
relação a taxa de juros. Se a percepção de risco aumentar sobre esse CRA, a taxa do título irá 
aumentar e o preço do título irá cair. Ao cair o preço do título, se você tentar realizar a venda do 
título no mercado, irá verificar que ocorreu uma variação negativa caso a marcação a mercado 
fique abaixo do preço na curva do título. 
Marcação na curva é a rentabilidade com base na taxa contratada, 
sendo levada até o vencimento.
Entre 2019 e 2020, com a queda da taxa de juros básica da economia e dos juros futuros, houve 
um grande movimento de venda de títulos privados. Esse movimento combinado com uma Selic 
extremamente baixa, fez com que a oferta e demanda realizasse um aumentodas taxas dos títulos, 
gerando um aumento do spread de crédito.
Abaixo há um gráfico ilustrando a média do spread de crédito entre as debêntures incentivadas 
IPCA+ sobre as NTN-Bs.
Esse ajuste ocorreu também em virtude da percepção de rentabilidade sobre os títulos. Imagine 
um fundo de renda fixa com taxa de administração de 1%, CDI a 1,9% e uma carteira de títulos 
pagando 100% do CDI. Nesse cenário, descontando a taxa de administração o fundo renderia 0,9% 
ao ano, ou seja, aproximadamente 47% do CDI, não fazendo jus ao risco de crédito de se investir 
no fundo. Em virtude disso os títulos acabaram sofrendo com o spread de crédito, somado a outros 
eventos. 
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Risco de Mercado
Risco de mercado é a potencial oscilação dos valores de um ativo durante um período de tempo. 
O preço dos ativos oscila por natureza. Uns mais, outros menos, a isso chamamos de volatilidade, 
que é uma medida dessa oscilação. Assim, os preços das ações são mais voláteis (oscilam mais) 
que os preços dos títulos de renda fixa. O Risco de Mercado é representado pelos desvios (ou 
volatilidade) em relação ao resultado esperado. 
Risco de mercado, volatilidade e desvio padrão, na prática podem ser utilizados como sinônimos.
O Desvio padrão é a principal medida de risco de mercado.
Exemplo: se esperarmos que um determinado fundo de investimento entregue um retorno de 25% 
ao ano, a expectativa de que ao aplicarmos R$ 100, obteremos um retorno de R$ 25. Quaisquer 
rentabilidades observadas acima ou abaixo são consideradas risco de mercado. 
Algumas fontes de risco de mercado:
 • Macroeconômico e política econômica
 • Taxa de juros e inflação
 • Câmbio
 • Relação com outros países 
 • Político: variação de acordo com política liberal ou social
 • Social: meio ambiente, desastres naturais, produtos que caem em desuso
Risco Sistemático
Risco sistemático afeta todos os ativos do mercado, sendo normalmente originado por grandes 
eventos no mercado, tais como: 
 • Eleições presidenciais
 • Recessão global 
 • Pandemias 
 • Impeachment 
 • Guerra
O risco sistemático NÃO é diversificável.
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Risco Não Sistemático
O Risco não sistemático é também conhecido como: risco setorial, risco específico ou risco 
diversificável.
Quando o investidor compra apenas uma ação em sua carteira, fica refém desse tipo de risco, pois 
caso aconteça algo especificamente com aquela companhia ou com aquele setor da economia, sua 
carteira como um todo será impactada.
Risco não sistemático é aquele que tem origem em características específicas da empresa. Por 
exemplo:
 • Capacidade gerencial
 • Tipo de produto
 • Mercado consumidor e fornecedor
 • Endividamento
 • Tecnologia utilizada
Diversificação
A diversificação, no mundo dos investimentos, é como o investidor divide seus recursos nos 
diversos ativos financeiros e reais, como: colocar 10% do seu dinheiro na poupança, 50% em 
fundos de renda fixa, 20% em fundo imobiliário e 20% em ações. 
A diversificação ajuda a reduzir os riscos de perdas. É o velho ditado: “não coloque todos os ovos 
na mesma cesta”. Desta forma, quando um investimento não estiver indo muito bem, os outros 
podem acabar compensando, de forma que na média não tenha perdas mais expressivas.
Deve-se ter em mente, entretanto, que a diversificação não é capaz de eliminar todo o risco de 
mercado de um investimento. Isso devido ao fato de que no mercado existem riscos que afetam 
todos os ativos no mesmo sentido, seja positivo ou negativo. A expectativa de uma recessão 
econômica, por exemplo, muito provavelmente levará a uma queda nos preços de todos os ativos. 
A isso chamamos de risco sistemático ou não diversificável. A diversificação consegue reduzir 
apenas o risco Não Sistemático. 
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No gráfico abaixo conseguimos verificar os efeitos da diversificação em uma carteira de ações:
Risco de Liquidez
O risco de liquidez trata-se da impossibilidade de vender um determinado ativo pelo preço justo 
e no momento desejado. A realização da operação, se ela for possível, implica numa alteração 
substancial nos preços do mercado. 
Caracteriza-se quando o ativo possui muitos vendedores e poucos compradores.
Investimento em imóveis é um exemplo de uma aplicação com alto risco de liquidez.
Outros tipos de Riscos 
Risco de Contraparte
Este é o risco de que um negócio não cumpra as suas obrigações contratuais. Mesmo que o risco 
de contraparte lembre o risco de crédito a grande diferença é que este tipo de risco pode existir 
com uma contraparte com a qual não exista nenhuma relação de financiamento/empréstimo. É 
um tipo de risco de crédito, porém nesse caso, não existe o título de crédito. É uma operação 
realizada entre duas partes, onde uma das partes não honra com a sua obrigação.
 • A contratação de seguros prestamistas em operações de crédito, tem como objetivo 
minimizar esse tipo de risco. 
 • Nas operações de mercado futuro, como a bolsa de valores exige margem de garantia, a 
mesma assume o Risco de Contraparte.
Exemplo: dar uma ordem de compra de uma ação e o operador não executar imediatamente, 
executando-a apenas quando preço do papel subiu, acarretando prejuízo. 
Frequentemente, o risco de contraparte está associado ao mercado de derivativos de balcão.
A perda pelo risco de contraparte pode ser parcial (normalmente) ou total.
https://topinvest.com.br/risco-de-credito/
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Formas de mitigar o risco de contraparte:
 • Avaliar o crédito da contraparte
 • Aprovar linhas de crédito para as contrapartes
 • Utilização de clearings (câmaras de compensação)
 • Utilizar margem de garantia
Risco Soberano
É o risco de um país não honrar um empréstimo ou outros compromissos devido às mudanças em 
sua política nacional
Exemplos: 
 • Não pagamento de uma dívida
 • Proibir envio de recursos ao exterior
 • Nacionalizar empresas
Quando uma agência de rating avalia a capacidade de pagamento de um país, atribuindo uma nota 
aos títulos públicos, esse risco é chamado de risco soberano.
Justifica-se o nome pelo fato do governo federal ser a “instituição” mais sólida dentre todas que 
existem naquele país, logo, espera-se que a melhor nota de crédito seja atribuída a seus títulos.
Risco de Liquidação
O risco de liquidação é o ato de finalizar uma operação. Se for de venda, entrega do ativo 
e recebimento do dinheiro. Se for de compra, o processo inverso. O risco de liquidação ocorre 
quando esta troca não ocorre.
Esse risco é mitigado graças a presença das clearing houses (B3, Selic, etc)
Na tabela abaixo é possível ver os prazos de liquidação de alguns ativos.
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Risco Legal
É a possibilidade de um investidor ou uma instituição financeira (ou empresa não financeira) 
enfrentar problemas relativos à legislação e, com isso, experimentar perdas financeiras. 
Em risco legal também podemos considerar a impossibilidade de se executar os termos de um 
contrato, incluindo os riscos provenientes de documentação insuficiente, falta de poderes dos 
representantes da contraparte para assumir o compromisso, desconhecimento de algum aspecto 
jurídico relevante, gerando a incapacidade de se implementar uma cobrança, por falta de amparo 
legal
Exemplo: empréstimo de recursos, a clientes que possuem garantias amplas, porém, com a 
documentação da operação não calçada em instrumentos legais corretos, ou com a documentação 
incompleta, ou com falta de assinaturas, ou as pessoas que assinaram não são os reais 
representantes, no caso de o tomador ser uma empresa.
Tipos de riscos legais:
 • Risco de Litígio: Ocorre em função de direitos não respeitados.
 • Risco Regulatório: alteração de legislação ou legislação “excessiva” de diversas origens. 
Também falta de conhecimento sobre legislação (outros países).
 • Risco de Fraude: falta de segurança jurídica em determinados investimentos (ex.: 
“pirâmides” financeiras).• Risco Tributário: volume de legislação e potenciais conflitos entre Federação, Estados e 
Municípios.
Risco Geopolítico
Ocorre fundamentalmente nas disputas entre nações que podem ser por razões comerciais, 
bélicas, de influência política, territoriais, religiosas que provocam desequilíbrios e aumento de 
risco no cumprimento de obrigações.
Exemplos: 
 • Disputa comercial EUA e China
 • Crescimento bélico da Coreia do Norte
 • Conflitos nas regiões petrolíferas
 • Saída do Reino Unido da União Europeia
Risco de Imagem (Reputação)
O risco de imagem de refere ao impacto negativo da opinião pública sobre as operações/atividades 
da instituição. O risco de imagem pode danificar o negócio de uma instituição de muitas formas, 
como por exemplo: queda no valor das ações, perda do apoio da clientela e desaparecimento de 
oportunidades de negócios.
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Exemplo: Operação lava jato, ações da Petrobras, valor da ação saiu de mais de R$ 23,00 em 2014 
(início das denúncias contra a empresa) e chegou a pouco mais de R$ 4,00 no início de 2016, 
conforme mostra o gráfico abaixo: 
Outros Tipos de Risco que Influenciam o Mercado
 • Operacional: falhas de processamento e controle de operações
 • Risco cambial: risco oriundo da oscilação das taxas de câmbio
 • Taxa de Juros: marcação a mercado
 • Maior o prazo até o vencimento, maior o risco da taxa de juros
 • Maior a taxa de cupom, menor o risco de taxa de juros, pois quanto antes o investidor 
receber o seu rendimento, menor a flutuação do preço
Suitability – Instrução CVM 539: dever de verificação da adequação dos 
produtos, serviços e operações ao perfil do cliente 
As pessoas habilitadas a atuar como integrantes do sistema de distribuição e os consultores de 
valores mobiliários não podem recomendar produtos, realizar operações ou prestar serviços sem 
que verifiquem sua adequação ao perfil do cliente. A principal ferramenta para tornar o processo 
de adequação aos produtos de investimento mais claro e objetivo, é o questionário de Análise 
de Perfil do Investidor. Esta é uma metodologia que oriente o investidor a identificar seu perfil e 
verificar a adequação de produtos de investimentos a ele.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 13
A Análise do Perfil do Investidor (API) é geralmente desenvolvida a partir de um questionário 
preenchido pelo investidor, antes da decisão sobre em quais produtos ele irá aplicar seus recursos.
As regras previstas na Instrução CVM 539 de 2013, são aplicáveis às recomendações de produtos 
ou serviços, direcionados a clientes específicos, realizadas mediante contato pessoal, seja sob 
formas oral, escrita, eletrônica ou pela internet.
Principais aspectos observados na Análise do Perfil do Investidor:
 • Tolerância aos riscos
 • Necessidade futura de recursos
 • Categorias de produtos
 • Categorias de perfil de risco
 • Adequação aos produtos e serviços
Pontos para verificação se há adequação entre a recomendação de produtos ou serviços ao perfil 
do cliente:
 • O produto, o serviço ou a operação são adequados aos objetivos de investimento do 
cliente;
 • A situação financeira do cliente é compatível com o produto, o serviço ou a operação;
 • O cliente possui conhecimento necessário para compreender os riscos relacionados ao 
produto, o serviço ou a operação.
Para verificar a adequação do produto, serviço ou da operação aos objetivos de investimento do 
cliente, é necessário analisar, no mínimo:
 • O período em que o cliente deseja manter o investimento
 • As preferências declaradas do cliente quanto à assunção de riscos
 • As finalidades do investimento
Para determinar a situação financeira do cliente, é preciso analisar, no mínimo:
 • O valor das receitas regulares declaradas pelo cliente
 • O valor dos ativos que compõem o patrimônio do cliente
 • A necessidade futura de recursos declarada pelo cliente
Após esta análise, deve-se avaliar e classificar o cliente em categorias de perfil de risco previamente 
estabelecidas (Exemplo: Conservador, Moderado e Agressivo). 
Para determinar o nível de conhecimento financeiro do cliente, deve-se analisar, no mínimo:
 • Os tipos de produtos, serviços e operações com os quais o cliente tem familiaridade
 • A natureza, o volume e a frequência das operações já realizadas pelo cliente no mercado 
de valores mobiliários, bem como o período em que tais operações foram realizadas
 • A formação acadêmica e a experiência profissional do cliente.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 14
Profissionais devem analisar e classificar as categorias de produtos com que atuem, identificando 
as características que possam afetar sua adequação ao perfil do cliente, devendo ser considerados, 
no mínimo:
 • Os riscos associado ao produto e a seus ativos subjacentes
 • O perfil dos emissores e prestadores de serviços associados ao produto
 • A existência de garantias
 • Os prazos de carência
É vedada a recomendação de produtos ou serviços ao cliente quando:
 • O perfil do cliente não for adequado ao produto ou ao serviço
 • Não forem obtidas informações que permitam a identificação do perfil do cliente
 • As informações relativas ao perfil do cliente não estiverem atualizadas
Antes da primeira operação, a ser feita pelo cliente o profissional deve: 
 • Alertar o cliente acerca da ausência ou da desatualização de perfil ou da sua inadequação, 
com a indicação das causas da divergência
 • Obter declaração expressa do cliente de que está ciente da ausência, da desatualização ou 
da inadequação de perfil
A atualização das informações relativas ao perfil de clientes, à análise e à classificação das 
categorias de valores mobiliários que compõe as carteiras de clientes deve ser feita em intervalos 
de, no mínimo 24 meses.
O profissional fica dispensado do dever de verificar a suitability dos seguintes investidores:
 • Investidor qualificado ou profissional (com exceção das pessoas físicas)
 • Pessoa jurídica de direito público
 • Clientes cuja carteira de valores mobiliários administrada discricionariamente por 
administrador de carteira de valores mobiliários autorizado pela CVM
 • Já tiver o seu perfil definido por um consultor de valores mobiliários autorizado pela CVM 
e esteja implementando a recomendação por ele fornecida.
Os profissionais devem manter, pelo prazo mínimo de 5 anos, contados da última 
recomendação prestada ao cliente ou da última operação realizada pelo cliente, conforme 
o caso, ou prazo superior por determinação expressa da CVM, em caso de processo 
administrativo, todos os documentos e declarações exigidos pela Instrução CVM 539. 
FINANÇAS
COMPORTAMENTAIS
FINANÇAS TRADICIONAIS E FINANÇAS COMPORTAMENTAIS
Finanças Comportamentais é um assunto que tem ganho cada vez mais destaque em estudos 
do mundo acadêmico e se refere a uma ramificação ou área das finanças modernas. As Finanças 
Comportamentais são um ramo do estudo de Finanças que tem como objetivo a revisão e o 
aperfeiçoamento do modelo econômico-financeiro atual, pela incorporação de evidências sobre a 
irracionalidade do investidor com relação à tomada de decisões sobre os investimentos. Em outras 
palavras, as finanças comportamentais contestam as premissas de que os agentes econômicos 
operam de forma inteiramente racional, e que buscam, em suas decisões, a maximização de 
resultados. Essa contestação se dá através da incorporação de outras áreas de conhecimento 
(Psicologia, Sociologia, etc) à economia para explicar as decisões financeiras dos indivíduos.
As finanças comportamentais não buscam substituir os pressupostos da teoria econômica 
tradicional, mas sim incluir aspectos psicológicos em suas análises com o objetivo de incluir 
situações relevantes e práticas que não são contempladas na teoria tradicional. Um exemplo 
importante de evento que originou a busca por novas teorias foi a ineficiência do modelo moderno 
de finanças em conseguir explicar na totalidade as fortes correções de preços dos ativos durante 
crises financeiras.A concepção tradicional de finanças assume que os investidores possuem três características 
principais:
1. São avessos a riscos: investidores procuram minimizar risco e maximizar os retornos de suas 
aplicações.
2. Expectativas racionais: as avaliações e projeções do investidor refletem toda a informação 
relevante disponível.
3. Integração dos seus investimentos: o investidor avalia seus investimentos como um todo, ou 
seja, o investidor é conhecedor da Teoria Moderna das Carteiras.
Por sua vez a escola de finanças comportamentais considera que os investidores não agem de 
forma totalmente racional, por esse motivo, cometem erros sistemáticos, concluindo então que 
os investidores:
1. São avessos a perdas: investidores procuram evitar incorrer em perdas, mesmo que isso 
implique manter ativos perdedores nas carteiras.
2. Operam sob racionalidade limitada: o processo decisório é influenciado por uma série de 
fatores, o que leva o investidor nem sempre à decisão que irá maximizar a utilidade esperada. 
3. Segregam seus investimentos: os investidores tendem a visualizar seus investimentos de forma 
separada, o que pode implicar diversificações desfavoráveis.
Em síntese, o foco das finanças modernas está voltado para os resultados do mercado, tais como 
volume negociado, preço, indicadores, dividendos, etc, tendo como relevantes as causas que 
produzem os resultados. Já o foco das finanças comportamentais está no indivíduo que toma a 
decisão, que por consequência será refletida nos preços dos ativos.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 16
Teoria da Perspectiva
A Teoria da Perspectiva (ou Teoria do Prospecto) é uma teoria da psicologia cognitiva que descreve 
o modo como as pessoas escolhem entre alternativas que envolvem risco, onde as probabilidades 
de resultados são incertas. A teoria afirma que as pessoas tomam decisões mais baseadas em 
potenciais valores de perdas e ganhos do que no resultado final. Em síntese, a teoria da perspectiva 
descreve a forma como as pessoas tomam decisões que envolvam incertezas. Embora incontáveis 
variáveis possam impactar em ganhos ou perdas nos investimentos, a teoria da perspectiva 
demonstra que em muitos casos o investidor acaba usando como referência um ponto específico 
e desprezando as demais variáveis. Entre diversos aspectos que envolvem um ativo, o preço de 
aquisição parece ter a maior importância.
A teoria foi desenvolvida por Daniel Kahneman e Amos Tversky em 1979. Kahneman e Tversky 
também propuseram que uma perda tem um impacto emocional maior sobre qualquer pessoa do 
que o ganho equivalente. Então, provavelmente uma pessoa tentará evitar uma perda mais do que 
tentar obter um ganho.
Outro aspecto relevante na teoria da perspectiva é que os investidores costumam separar cada 
investimento para monitorar ganhos e perdas e reexaminar as posições periodicamente. Essas 
contas separadas fazem parte de uma contabilidade mental, onde o investidor acaba pensando 
suas aplicações, não como integrantes de um portfólio que funciona de maneira a se complementar, 
mas sim como compartimentos isolados, o que leva muitas vezes ao uso de atributos muitos 
superficiais na gestão de recursos. O investidor que vê os investimentos dessa forma, dificilmente 
conseguirá analisar a relação entre essas aplicações numa perspectiva integrada de risco e retorno.
As consequências desse comportamento podem levar à construção de uma carteira com maior 
risco do que o necessário em virtude de inexistência ou baixa diversificação. Outra consequência é 
rejeição de ativos de maior risco na carteira, pois a análise de determinado ativo foi feita de forma 
individual, não considerando o papel da alocação na carteira como um todo.
Heurísticas e Vieses Comportamentais
Um importante resultado observado nas pesquisas de Daniel Kahneman e Amos Tverrsky, foi 
que os alunos que serviram de amostra dos experimentos, aceleravam os processos decisórios, 
simplificando a tomada de decisão. Ao invés de buscarem mais informações para tomada de 
decisão em circunstâncias de incerteza, como preconizado pelas finanças tradicionais, os alunos 
pesquisados se mostravam mais aptos a concluir o processo decisório assim que acreditavam ter 
feito análises suficientes. Segundo os pesquisadores, isso ocorria porque as pessoas, para avaliarem 
probabilidades e prever valores em processos decisórios, se baseiam em um número limitado de 
princípios heurísticos. 
Heurísticas são regras de bolso que agilizam e simplificam a percepção e a avaliação das 
informações que recebemos. Por um lado, elas simplificam enormemente a tarefa de tomar 
decisões, mas por outro, podem nos induzir a erros de percepção, avaliação e julgamento que 
escapam à racionalidade ou estão em desacordo com a teoria estatística. Os diferentes tipos 
de erros nos quais o investidor pode incorrer são classificados como Vieses Comportamentais 
ou Vieses Cognitivos, ou seja, distorções de raciocínio, causadas pela utilização unicamente de 
heurísticas ao invés de análises mais profundas.
https://pt.wikipedia.org/wiki/Psicologia_cognitiva
https://pt.wikipedia.org/wiki/C%C3%A1lculo_de_risco
https://pt.wikipedia.org/wiki/Daniel_Kahneman
https://pt.wikipedia.org/wiki/Amos_Tversky
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 17
Embora existam diversas heurísticas e vieses comportamentais o foco desta apostila será abordar a 
parte conceitual exigida na prova da certificação CFP:
 • Principais heurísticas: ancoragem, disponibilidade, representatividade
 • Principais vieses: status quo, movimento de manada, framing, desconto hiperbólico, 
excesso de confiança, aversão a perda
Principais Heurísticas
Ancoragem
A heurística da Ancoragem faz com que a exposição prévia a uma informação leve o investidor a 
considerá-la fortemente na tomada de decisão ou na formulação de estimativas, independente de 
sua relevância para o que é decidido ou estimado. Um dos principais motivos para isso é que nossa 
mente tende a avaliar de forma ineficiente as magnitudes absolutas, precisando sempre de um 
ponto de referência para basear suas estimativas e julgamentos. 
É muito comum a ancoragem se basear em valores. Por exemplo, um investidor que toma decisões 
financeiras por impulso, se exposto recentemente à informação de que a ação da companhia 
X custa R$ 50, tende a achar barata a ação da companhia Y, cotada a R$ 20, ainda que as duas 
empresas não tenham nenhuma correlação. Outra tendência comum é o investidor se ancorar 
no preço de compra de um papel ou no valor da cota de entrada de um fundo de investimento 
ao tomar a decisão de manter a aplicação ou de se desfazer dela. O efeito resultante pode ser a 
manutenção de uma posição perdedora à espera de uma recuperação até o preço original, mesmo 
que as perspectivas futuras não indiquem tal possibilidade. 
Existe também a situação em que a pessoa define mentalmente uma faixa de valores como “justa” 
com base nos valores de mercado de uma ação durante um dado período. A partir de então, avalia 
se as cotações futuras do papel estão caras ou baratas apenas comparando-as com a faixa anterior, 
o que pode gerar decisões duvidosas de investimento.
A ancoragem se deve principalmente a um mecanismo relacionado à forma como a nossa mente 
funciona: o priming. O priming é o efeito decorrente da enorme capacidade associativa da nossa 
mente, que faz com que palavras, conceitos e números evoquem outros similares, um após o 
outro, numa reação em cadeia. Ou seja, uma palavra é mais rapidamente lembrada, e se torna mais 
disponível na nossa mente, se tiver conexão com outras vistas/ouvidas em um momento recente. 
É também o processo pelo qual experiências recentes nos predispõem, de forma automática, a 
adotar determinado comportamento.
Disponibilidade
A disponibilidade remete à facilidade com que determinadas ideias, lembranças ou situações vêm 
à mente e influenciam, dessa forma, o processo decisório. Essa associação é mais relevante quando 
se trata de memória recente do decisor. A heurística dedisponibilidade é um fenómeno no qual 
as pessoas predizem a frequência de um evento, ou a proporção de uma população, baseando-se 
no quão fácil se conseguem lembrar de um exemplo. Em outras palavras, as pessoas estimam a 
frequência de uma classe ou a probabilidade de um evento pela facilidade com que instâncias ou 
ocorrências podem ser trazidas à mente. 
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 18
Um exemplo do efeito da disponibilidade foi a queda nas vendas de passagens aéreas nos Estados 
Unidos logo após os ataques terroristas de 11 de setembro de 2001. Probabilisticamente, o 
transporte aéreo é mais seguro que o transporte terrestre, se avaliarmos o número de acidentes 
comparativamente ao número de viagens realizadas. Contudo, em virtude da grande repercussão 
dos ataques terroristas na mídia, que foram caracterizados pelo uso de aviões, muitas pessoas 
optaram, num período recente aos acontecimentos, viajar de forma menos segura utilizando o 
transporte terrestre.
Representatividade
A heurística da representatividade ocorre quando são tomadas decisões a partir de associações 
com estereótipos formados e desprezo de informações relevantes que levariam a escolhas melhor 
pensadas. As pessoas julgam os eventos pela sua aparência e semelhança, não pela probabilidade 
de eles acontecerem. Essa heurística também pode se relacionar à influência de acontecimentos 
passados no processo decisório. 
Num dos experimentos de Kahneman, foi solicitado aos participantes que determinassem a 
profissão de um indivíduo com base numa lista de possibilidades: fazendeiro, vendedor, piloto de 
avião, bibliotecário e médico. O relato a respeito do indivíduo relatava que ele era um sujeito tímido 
e reservado, disposto a ajudar, porém sem muito interesse no convívio social. Como resultado 
do estudo, a resposta mais frequente para a profissão do sujeito foi bibliotecário. Com isso ficou 
evidente a presença da heurística da representatividade, pois não havia informações suficientes 
para justificar, racionalmente, qual seria a ocupação do indivíduo. Além disso, probabilisticamente 
a profissão menos provável seria a de bibliotecário, haja vista que existem poucos profissionais 
com essa ocupação se comparado às demais profissões listadas.
Um exemplo típico dessa heurística é de um investidor que se baseia somente no desempenho 
passado do preço de uma ação para adquiri-la, pressupondo que no futuro o ativo se comportará 
da mesma forma que fez no passado.
Principais Vieses
Status Quo
Consiste na preferência por manter o estado atual, seja por não fazer nada ou por insistir em 
uma decisão já tomada, ainda que uma mudança possa representar a escolha mais proveitosa, 
proporcionando maiores ganhos. Este viés pode também estar relacionado a outros vieses, como 
à aversão a perda. Onde o investidor ao invés de vender determinado ativo com desempenho 
desfavorável, prefere mantê-lo, para não precisar assumir um prejuízo, com essa não movimentação, 
estaria também se valendo do viés status quo.
Movimento de Manada
O processo de tomada de decisão também pode ser simplificado se o investidor ao invés de 
tomar a decisão por conta própria opta por acompanhar a decisão que demais investidores estão 
tomando. Essa dinâmica se faz presente principalmente quando investidor tem pouca ou nenhuma 
informação a respeito do problema envolvido. Nesse caso seguir a maioria simplifica o processo 
decisório. Um exemplo comum é a venda de ativos quando o mercado passa por uma crise ou 
evento que gera uma baixa acentuada nos preços.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 19
Framing
Framing ou efeito de enquadramento é um conceito que aponta que a forma como as informações 
são apresentadas pode gerar alterações de percepções e de julgamento. Ou seja, determinada 
tomada de decisão pode ser diferente caso o cenário seja apresentado de forma diferente. 
No estudo de Kahneman e Tversky, foi relatado o seguinte exemplo: 
Uma doença infectou 600 pessoas e os decisores deveriam optar entre os programas A e B.
 • Programa A: 200 pessoas serão salvas
 • Programa B: haverá 1/3 de chance de que 600 pessoas serão salvas e 2/3 de chances de 
que todos morrerão
Os pesquisadores relataram que que a maioria dos decisores optou pelo programa A.
Após isso os pesquisadores enquadraram estes mesmos programas de formas diferentes, 
renomeando-os para C e D.
 • Programa C: 400 pessoas morrerão
 • Programa D: haverá 2/3 de chances de 600 pessoas morrerem e 1/3 de chances de todas 
se salvarem.
Nesse cenário, a maioria dos decisores optou pelo programa D, ou seja, o mesmo problema, 
formulado de maneira diferente, impactou no processo decisório levando a um resultado diferente.
Desconto Hiperbólico
Além de vieses e heurísticas de julgamento, outros estudos que se destacam nas finanças 
comportamentais, são aqueles que buscam explicar a interferência da variável tempo na tomada 
decisão. Damos mais valor a benefícios que são recebidos agora do que benefícios a serem recebidos 
no futuro. Ou seja, tendemos a reduzir (descontar) o valor das coisas quanto mais no futuro for o 
seu recebimento. De maneira similar, pagamentos a serem feitos no futuro também tendem a ser 
sentidos menos profundamente do que os pagamentos que temos que fazer no presente. Dessa 
forma, parece existir uma inclinação pela valorização do presente, melhor representada, por uma 
curva com o formato de uma hipérbole, resultando no termo “Desconto Hiperbólico”. 
Exemplo:
Ao ter que escolher ganhar R$100 hoje ou R$110 amanhã, muitas pessoas escolhem a primeira 
opção. Já ao ter que escolher entre ganhar R$100 daqui a um ano e R$110 daqui a um ano e um 
dia, muitos decidem esperar um dia a mais pelos R$10 adicionais.
Excesso de Confiança
O viés do excesso de confiança leva o investidor a confiar excessivamente em seus próprios 
conhecimentos e opiniões, além de superestimar sua contribuição pessoal para a tomada de 
decisão, tendendo a acreditar que sempre está certo em suas escolhas e atribuindo seus eventuais 
erros a fatores externos. Este viés deriva, entre outros motivos, da crença em que a nossa habilidade 
de previsão é suficiente para a tomada de decisão, que somos mais hábeis em controlar os eventos 
e riscos do que realmente somos ou, ainda, que possuímos capacidade de análise acima da média 
dos outros agentes do mercado. 
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 20
O viés do excesso de confiança tem relação estreita com o viés de Confirmação, segundo o qual a 
pessoa dá mais valor àquilo que confirma suas ideias do que ao que as contraria, o que alimenta 
sua autoconfiança, sendo incapaz de medir o grau do próprio desconhecimento. A confiança que 
uma pessoa deposita em suas próprias crenças depende mais da narrativa que é capaz de construir 
com os dados disponíveis, por mais escassos e imprecisos que sejam, do que da quantidade e 
qualidade desses dados. Soma-se a isso a forte tendência da mente humana de identificar padrões 
naquilo que é aleatório. Quando alguém diz, por exemplo, que as ações da empresa X são um ótimo 
investimento “porque uma pesquisa revelou que 65% dos gestores de grandes fundos investem 
nessa empresa”, é mais conveniente tomar essa informação como verdadeira e tomar uma decisão 
de investimento a partir daí do que procurar saber sobre a confiabilidade de tal pesquisa e do 
que pesquisar vários outros dados não mencionados na frase, mas que seriam indispensáveis para 
poder tomar uma decisão financeira consciente e informada. Além disso, quando um investidor tem 
sucesso com seus investimentos ele corre o risco de acreditar demais em sua própria capacidade, 
subestimando o papel do acaso, o fato de o mercado estar em alta e outros fatores que possam ter 
sido mais decisivos para seu êxito do que sua aptidão para investir. 
Para ilustrar esse ponto, um estudo de 2006 realizado com 300 gestores de fundos mostrou que 
74% da amostra declararam que seu desempenho está acima da média, enquanto quase todos 
os 26% restantes informaramque possuem desempenho mediano, o que é impossível do ponto 
de vista estatístico. O que acontece de fato é que investidores excessivamente autoconfiantes, 
por acreditarem que são superiores à maioria em identificar as melhores opções de investimento 
e os momentos certos para investir, acabam conduzindo mais negociações e, em consequência, 
aumentando seus custos de transação, o que resulta em um retorno menor do que a média do 
mercado.
Aversão a Perda
A Aversão a Perda é um viés que faz o investidor atribuir maior importância às perdas do que aos 
ganhos, induzindo-o, frequentemente a correr mais riscos no intuito de tentar reparar eventuais 
prejuízos. Alguns estudos sugerem que isso se dá porque, do ponto de vista psicológico, a dor da 
perda é sentida com muito mais intensidade do que o prazer com o ganho. Essa assimetria na 
forma como as perdas e ganhos são sentidos leva o investidor também ao medo de desperdiçar 
boas oportunidades de investimento, deixando-o exposto a possíveis armadilhas disfarçadas de 
“oportunidades imperdíveis”. A Aversão a Perda pode fazer o investidor insistir em investimentos 
sem perspectiva futura de melhora, seja pelo medo da dor de realizar prejuízo, seja pela recusa em 
admitir eventuais erros na escolha da aplicação. Outro efeito potencialmente prejudicial desse viés 
é liquidar precipitadamente as posições lucrativas e ainda promissoras, por receio de perder o que 
já foi ganho.
Essa ideia foi muito bem representada em um dos estudos realizados por Kahneman e Tverski 
(1979), apresentado a seguir:
A um grupo de pessoas foi apresentado o seguinte problema:
 1. Além de tudo o que possui, você recebeu $1 mil. Você deve, então, escolher entre:
 a) um ganho certo de $ 500;
 b) uma chance de 50% de ganhar mais $ 1 mil e 50% de chance de não ganhar nada.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 21
A outro grupo foi apresentado outro problema:
 2. Além de tudo o que possui, você recebeu $ 2 mil. Você deve, então, escolher entre:
 a) uma perda certa de $ 500;
 b) uma chance de 50% de perder $ 1 mil e 50% de chance de não perder nada.
No primeiro grupo, 84% dos integrantes responderam a); no segundo grupo, 69% dos integrantes 
responderam b). Os dois problemas são idênticos no que diz respeito à variação total do nível de 
riqueza, porém a maneira como eles são formulados gera a discrepância entre os dois resultados. 
Diante da perda, as pessoas assumem riscos somente pela chance de não realizar a perda, ou seja, 
com relação aos ganhos, as pessoas são avessas ao risco, mas diante da possibilidade de perder, as 
pessoas são avessas à perda.
INSTRUMENTOS DE 
INVESTIMENTOS
PRINCIPAIS CONCEITOS E CARACTERÍSTICAS 
DE ATIVOS DE RENDA FIXA
O termo “renda fixa” refere-se, de forma geral, ao mercado de títulos e instrumentos de crédito. 
Os títulos de renda fixa possuem regras definidas de remuneração, cujo rendimento é conhecido 
previamente (juro prefixado) ou depende de indexadores (juro pós-fixado pela taxa de câmbio ou 
de inflação, taxa de juros, etc.). Um título de renda fixa se trata de uma obrigação, formalizado 
através de um certificado (título de crédito) indicando que um tomador de fundos deve uma 
quantia determinada (valor de face, principal ou denominação), que será paga ao portador da 
obrigação em certa data futura (vencimento ou prazo). O certificado também pode prever que o 
tomador pagará ao portador certas quantias em intervalos regulares antes do vencimento. Essas 
quantias são chamadas de cupons do título e correspondem a um percentual do seu valor de face.
Eles podem ser:
 • Públicos: emitidos pelos governos federal, estadual e municipal. Os títulos públicos 
federais devem ser obrigatoriamente custodiados no SELIC (Sistema Especial de Liquidação 
e Custódia). 
 • Privados: emitidos por empresas e pelas instituições financeiras de modo geral, sejam 
elas públicas, privadas ou de economia mista. Os títulos privados, assim como os títulos 
públicos estaduais e municipais, devem ficar obrigatoriamente custodiados na CETIP 
(Central de Liquidação e Custódia de Títulos Privados).
Conceitos:
 • Cupom: é a taxa de juros que será paga periodicamente sobre o valor principal ao investidor. 
Esta taxa pode ser fixa ou variável, podendo ser paga em qualquer periodicidade, mas o 
mais comum é anualmente ou semestralmente.
 • Maturidade: é o prazo de vencimento do empréstimo.
 • Valor de face: é o valor principal do empréstimo a ser retornado pelo emissor ao investidor 
na data do vencimento, ou antes da expiração do papel. O principal de um título é a base 
utilizada para o cálculo dos juros periódicos. O principal é igual ao valor de face no instante 
da emissão, mas pode se diferenciar desse valor para títulos amortizáveis e/ou indexados.
Índices de Mercado de Renda Fixa
Índices podem ser entendidos como uma cesta de ativos (ações ou títulos) mais negociados, com 
respectivos pesos, representativas do mercado como um todo ou setor econômico específico e 
metodologia de cálculo definida.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 24
Dificuldades de construção de índices de renda fixa: 
 • Universo muito mais amplo
 • Mudanças constantes
 • Volatilidade de preços muda constantemente (duration muda com yield, maturidade, etc.)
 • Falta de informações de negociação
IMA-Geral
O IMA-Geral é obtido agregando-se diariamente a rentabilidade dos Índices a seguir relacionados. 
É construído a partir do valor ponderado das carteiras do IRF-M, do IMA-S, do IMA-C e do IMA-B.
Fonte: ANBIMA
IMA Geral ex-C:
Em função da restrita liquidez da dívida atrelada ao IGP-M (NTN-C) e da expectativa de perda de 
sua relevância com a extinção das ofertas dessa categoria de títulos pela Secretaria do Tesouro 
Nacional, a ANBIMA passou a divulgar o IMA-Geral ex-C, calculado nos mesmos moldes do IMA-
Geral, mas sem incorporar a parcela relativa do IMA-C.
IMA-B
É composto por títulos públicos federais atrelados ao IPCA (NTN-B) que estejam em poder do 
público. Ele é segmentado segundo o prazo de seus componentes: IMA-B 5 (prazo menor que 5 
anos) e IMA-B 5+ (prazo maior ou igual a 5 anos).
IMA-C
É composto por títulos públicos federais atrelados ao IGP-M (NTN-C) que estejam em poder do 
público.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 25
IRF-M
Indicador utilizado para medir o desempenho dos títulos de renda fixa prefixados. É um índice 
de rentabilidade calculado para uma carteira teórica composta por títulos públicos federais (LTNs 
e NTN-Fs). É considerado um bom parâmetro para acompanhar o desempenho dos fundos de 
investimento em renda fixa prefixados que concentram suas carteiras em papéis com este perfil. 
Ele é segmentado segundo o prazo de seus componentes: IRF-M 1 (prazo menor que 1 ano) e 
IRF-M 1+ (prazo maior ou igual a 1 ano).
IMA-S
É composto por títulos públicos federais pós-fixados (indexados à Taxa SELIC) – LFT – em poder do 
público. Não estão incluídas na carteira do Índice as LFT-A e LFT-B.
IDKA
O Índice de Duração Constante ANBIMA é um conjunto de Índices que medem o comportamento 
de carteiras sintéticas de títulos públicos federais com prazo constante. Os benchmarks são 
calculados a partir de vértices escolhidos da Estrutura a Termo da Taxa de Juros (ETTJ) prefixada 
e da indexada ao IPCA disponibilizadas pela ANBIMA, construídas com base nas taxas indicativas 
de títulos públicos de mercado secundário divulgadas diariamente pela Associação. Por 
representar ganhos e perdas oriundos dos movimentos nas curvas de juros, constituem novas 
ferramentas para diversificação de estratégias e parâmetro de referência aos investidores que, 
devido às características de seu passivo, procuram adequar suas carteiras a determinados prazos/
indexadores.
Estrutura de Negociação do Mercado de Títulos Públicos e Privados
No caso dos títulos públicos federais, o único órgão emissor é o Tesouro Nacional e o Banco Central 
é o responsável por sua colocação no mercado primário por meio dos leilões. A negociação dos 
títulos públicos federais pode ocorrernos mercados primário ou secundário. O mercado primário 
representa a primeira negociação do título, quando emitido, após a colocação dos títulos no 
mercado primário, qualquer negociação posterior dos títulos públicos será realizada no mercado 
secundário, inclusive as operações de mercado aberto. Os títulos públicos podem ser emitidos para 
serem vendidos ao público ou então para fazerem parte da carteira de títulos do Banco Central e 
serem vendidos posteriormente. 
No caso dos títulos emitidos pelas instituições financeiras, como os CDBs e as letras crédito 
imobiliário, para efetuar a compra do título, basta entrar em contato com o banco ou com 
qualquer outra instituição financeira para saber das oportunidades de investimento. Já no caso 
das debêntures, apesar de poderem ser negociadas em Bolsa de Valores, na maioria das vezes 
as debêntures são negociadas em mercado de balcão. O mercado de balcão define a compra e 
a venda de títulos fora do ambiente das bolsas, por meio de contato direto com os bancos de 
investimentos, bancos múltiplos com carteira de investimento, sociedades corretoras e sociedades 
distribuidoras.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 26
Títulos Públicos Federais
O Tesouro Nacional utiliza a emissão de títulos públicos como uma das formas de captação de 
recursos para financiar atividades do governo federal, tais como investimentos em educação, 
saúde e infraestrutura. Os títulos públicos representam a dívida mobiliária da União e são 
resgatados em data predeterminada por um valor específico, atualizado ou não por indicadores 
de mercado, como, por exemplo, índices de preços. Os papéis mais negociados são as Notas do 
Tesouro Nacional (NTNs), as Letras Financeiras do Tesouro (LFTs) e as Letras do Tesouro Nacional 
(LTNs).
LETRAS DO TESOURO NACIONAL (LTN) 
A LTN é um título com rentabilidade definida no momento da compra (prefixado), com o resgate 
do valor do título (R$ 1.000,00) na data do vencimento. Cada título é adquirido com deságio 
(desconto) e não paga juros intermediários (cupom). São emitidas pelo Tesouro Nacional 
com o objetivo de cobrir o déficit orçamentário, bem como para a realização de operações por 
antecipação de receitas.
Na negociação desses títulos, os agentes de mercado consideram o prazo e a taxa de juros, 
determinando o valor de compra ou venda do título, denominado de PU (preço unitário). Por serem 
prefixadas, o valor das LTNs dependerá da taxa de juros praticada a cada instante pelo mercado, já 
que esta será a taxa de desconto para cálculo do valor presente do título.
A expressão para cálculo do valor das LTNs é a seguinte:
PU = 1000 / (1 + r) n/252
Onde:
PU = preço unitário;
1000 = valor de face do papel;
r = taxa de juro anual de emissão, ou de negociação em mercado, na base de 252 dias úteis por ano;
n = número de dias úteis a decorrer entre a compra do título e o vencimento.
Exemplo: Qual será o valor de negociação de uma LTN comprada com 50 dias úteis a decorrer até 
a data de vencimento e cotada a uma taxa de juros de mercado de 10% ao ano (taxa de desconto)?
PV = 1000 / (1+0,10)50/252 = 981,2609576
Letra Financeira do Tesouro (LFT)
É um título de médio e longo prazos pós-fixado com rentabilidade diária vinculada à taxa Selic. O 
resgate do principal e dos juros ocorre no vencimento do título.
O valor da LFT é dado pela seguinte fórmula:
PU = P0cor / (1 + a)n/252
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 27
Onde:
PU = preço unitário de emissão ou de negociação em mercado;
P0cor = valor pelo qual o título foi vendido, corrigido pela variação da SELIC acumulada desde a 
data da venda;
a = ágio ou deságio em pontos da taxa de juros de mercado anualizada, na base de 252 dias úteis 
por ano;
n = número de dias úteis a decorrer entre a venda do título e o vencimento.
Exemplo:
Qual será o valor de negociação de uma LFT, com valor de face de R$ 1.000,00, cotada em mercado 
com deságio de 0,50% sobre a taxa Selic anualizada, negociada com 50 dias úteis a decorrer até o 
vencimento? 
A variação da SELIC desde o lançamento do título é de 10%.
PU = 1.000 (1 + 0,10) / (1 + 0,005)50/252 = 1.098,911989
Notas do Tesouro Nacional: NTN-B, NTN-B PRINCIPAL E NTN-F
Foi o instrumento criado pelo governo, com o objetivo de alongar o prazo de financiamento da 
dívida do Tesouro. São títulos com valor nominal de emissão, em geral, escritos em múltiplos de R$ 
1.000,00. A forma de colocação pode ser direta ou por oferta pública, com a realização de leilões 
pelo Bacen. 
NTN-B:
O valor nominal do título na data-base é atualizado pela variação do Índice Nacional de Preços ao 
Consumidor Amplo (IPCA), do IBGE, desde a data-base de emissão, e paga juros semestralmente 
com ajuste no primeiro período de fluência quando couber. 
O primeiro cupom de juros a ser pago contemplará a taxa integral definida para seis meses, 
independentemente da data de emissão do título. A taxa de juros é definida quando da emissão 
do título, em porcentagem ao ano, e é aplicada sobre o valor nominal atualizado. 
O prazo de resgate do título é definido pelo Ministério da Fazenda quando da emissão do título por 
oferta pública ou colocação direta em favor do interessado. O principal é pago em parcela única na 
data de vencimento do título.
NTN-B Principal:
Título que não paga os cupons intermediários que a NTN-B paga. O comprador desse título receberá 
apenas no vencimento o rendimento da inflação mais os juros reais negociados na compra do 
papel. Diferentemente da LTN, nesse tipo de papel o rendimento total só será conhecido no fim, 
pois a inflação que vai valorizar o papel só será conhecida com o passar do tempo.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 28
NTN-F:
Título prefixado, sendo a rentabilidade do título definida pelo deságio sobre seu valor nominal 
quando de seu lançamento. Ele paga juros semestralmente com ajuste de prazo no primeiro 
período de fluência quando couber.
Exemplo:
Assumindo uma NTN-F com 2 anos de prazo, cupom de 10% a.a. e valor nominal de R$ 1.000,00, 
calcule seu preço unitário quando a taxa efetiva anual for 18,87% a.a. e os pagamentos semestrais 
de cupom forem previstos para 127, 254, 379 e 505 dias úteis.
Assumindo uma NTN-F com 2 anos de prazo, cupom de 12% a.a. e valor nominal de R$ 1.000,00, 
calcule seu preço unitário quando a taxa efetiva anual for 14% a.a. e os pagamentos semestrais de 
cupom forem previstos para 120, 240, 360 e 480 dias úteis.
PU = 1.000 X [(1,12)1/2 – 1] / (1 + 0,14)120/252 + 1.000 X [(1,12)1/2 – 1] / (1 + 0,14)240/252 + 1.000 X 
[(1,12)1/2 – 1] / (1 + 0,14)360/252 + 1.000 X [(1,12)1/2] / (1 + 0,14)480/252 = 979,14
Tesouro Direto
O Tesouro Direto é um programa de venda de títulos públicos federais (LTN, LFT, NTN-B, NTN-C 
e NTN-F) para pessoas físicas desenvolvido pelo Tesouro Nacional em parceria com a Câmara de 
Ações (antiga CBLC). Os títulos públicos são custodiados no Selic. O Tesouro Direto possibilita a 
compra de títulos da dívida pública diretamente pela internet. Nas compras tradicionais, a parcela 
mínima de compra é de 1% do valor de um título, desde que respeitado o limite financeiro mínimo 
de R$ 30,00. O limite financeiro máximo de compras mensais é de R$ 1.000.000,00. Não há limite 
financeiro para vendas. Este limite não deve ser considerado para cada título separadamente, mas 
sim para a carteira de títulos adquirida pelo investidor durante o mês. A liquidez das aplicações é 
garantida pelas recompras diárias feitas pelo Tesouro.
Os novos nomes dos títulos públicos negociados na plataforma do Tesouro Direto são:
LTN = Tesouro Prefixado.
LFT = Tesouro Selic.
NTN-B = Tesouro IPCA+ com Juros Semestrais.
NTN-B Principal = Tesouro IPCA+.
NTN-F = Tesouro Prefixado com Juros Semestrais.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 29
Taxas
No Tesouro Direto, há duas taxas existentes. Uma é cobrada pela sua Instituição Financeira e outra, 
cobrada pela B3, referentes aos serviços prestados.
1. Taxa cobrada pela B3:
Taxa de custódia de 0,25% a.a. sobre o valor dos títulos, referenteaos serviços de guarda 
dos títulos e às informações e movimentações dos saldos. Essa taxa é provisionada diariamente 
a partir da liquidação da operação de compra (D+1). Por isso, é cobrada proporcionalmente ao 
período em que você mantiver o título.
A partir do dia 01/08/2020, o título Tesouro Selic passou a ser isento da taxa de custódia até o 
estoque de R$10.000,00. A taxa será cobrada sobre os valores que excederem o estoque de 
R$10.000,00, por investidor (CPF).
2. Taxa cobrada pela Instituição Financeira:
A taxa cobrada pela instituição financeira é livremente pactuada com o investidor. O Tesouro Direto 
disponibiliza em seu site um ranking com as taxas cobradas por cada instituição. Cabe ao investidor 
confirmá-las no momento da contratação. A taxa pode ser cobrada anualmente, modalidade mais 
comum, ou por operação. 
Quadro Resumo Principais Títulos Públicos Federais
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 30
Principais Títulos Privados
Poupança
Caderneta de Poupança é uma conta de depósito remunerado que se tornou popular pela 
facilidade em fazer depósitos e efetuar saques, por contar com garantia oferecida pelo Fundo 
Garantidor de Créditos – FGC, aceitar valores mínimos de depósitos baixos e contar com isenção 
de Imposto de Renda para poupadores Pessoa Física e Pessoa Jurídica sem fins lucrativos. Com o 
objetivo de continuar oferecendo facilidade ao poupador, os bancos criaram contas de poupança 
do tipo multidata, em que, a cada novo depósito efetuado, não havendo conta com data-base 
naquele dia, é gerada uma subconta com a nova data de aniversário.
Existem três tipos de contas de poupança:
 • Pessoa Física;
 • Pessoa Jurídica Sem Fins Lucrativos; e 
 • Pessoa Jurídica Com Fins Lucrativos. 
As características da Poupança Pessoa Jurídica Sem Fins Lucrativos são semelhantes às das contas 
Pessoa Física.
Os depósitos efetuados em Caderneta de Poupança recebem remuneração básica pela Taxa 
Referencial (TR), que é calculada com base nas taxas de juros das Letras do Tesouro Nacional (LTN) 
e divulgada pelo Banco Central do Brasil, mais remuneração adicional que depende da meta da 
taxa SELIC, uma taxa de juros definida pelo Comitê de Política de Monetária (COPOM) do Banco 
Central. Os rendimentos são creditados na data de aniversário da conta, correspondente ao 
dia em que foi efetuado o depósito, de acordo com a periodicidade do tipo da conta, sendo os 
rendimentos calculados sobre o menor saldo do período.
Contas de Poupança Pessoa Física e Pessoa Jurídica Sem Fins Lucrativos
Estas modalidades são isentas de Imposto de Renda e os rendimentos são creditados 
mensalmente, na data de aniversário da conta.
 • Os depósitos efetuados até 3 de maio de 2012 recebem remuneração básica pela variação 
da TR no período, mais remuneração adicional de 0,5% ao mês (equivalente a 6,17% ao 
ano).
 • Os depósitos efetuados a partir de 4 de maio de 2012 recebem remuneração básica pela 
TR no período, mais remuneração adicional de:
 • 0,5% ao mês (equivalente a 6,17% ao ano); e quando a meta da taxa SELIC for superior 
a 8,5% ao ano; e
 • 70% da meta da taxa SELIC ao ano, devidamente ajustada para o período, quando a 
meta da taxa SELIC for igual ou inferior a 8,5% ao ano.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 31
Contas de Poupança Pessoa Jurídica Com Fins Lucrativos
Os rendimentos desse tipo de poupança são creditados trimestralmente, na data de aniversário 
da conta. A legislação tributária dispõe que os rendimentos auferidos por pessoa jurídica com fins 
lucrativos em contas de depósito de poupança deverão ter a mesma tributação dos rendimentos 
de renda fixa, que, estão sujeitos à alíquota regressiva conforme o prazo de aplicação:
22,5%: aplicações com prazo de até 180 dias;
20%: aplicações com prazo de 181 dias até 360 dias;
17,5%: aplicações com prazo de 361 dias até 720 dias;
15%: aplicações com prazo acima de 720 dias.
 • Os depósitos efetuados até 3 de maio de 2012 recebem remuneração básica pela variação 
da TR no período, mais remuneração adicional de 1,5% ao trimestre (equivalente a 6,14% 
ao ano).
 • Os depósitos efetuados a partir de 4 de maio de 2012 recebem remuneração básica pela 
TR no período, mais remuneração adicional de:
 • 1,5% ao trimestre (equivalente a 6,14% ao ano) quando a meta da taxa SELIC for 
superior a 8,5% ao ano; e
 • 70% da meta da taxa SELIC ao ano, devidamente ajustada para o período, quando a 
meta da taxa SELIC for igual ou inferior a 8,5% ao ano.
Certificado de Depósitos Bancários (CDBs)
Os CDBs (Certificado de Depósito Bancário) são títulos de renda fixa emitidos por bancos 
comerciais e de investimento, que podem ser vistos como um depósito bancário, já que ao 
comprar o CDB o investidor está emprestando o dinheiro para o banco e recebendo em troca um 
título que contempla a devolução do principal acrescido do pagamento de juros. Os CDBs podem 
ser prefixados ou remunerados por uma taxa flutuante, ou pós-fixados (só se sabe a remuneração 
no vencimento). 
 • No caso dos prefixados, suas taxas são definidas no momento da aplicação, não há prazo 
mínimo ou máximo. 
 • Os remunerados por uma taxa flutuante podem ser indexados à taxa dos Depósitos 
Interfinanceiros (DI) e à taxa Selic. Assim como ocorre com os prefixados, não há prazo 
mínimo ou máximo para os CDBs remunerados por taxas flutuantes. 
 • Os pós-fixados podem ser indexados a TR, TJLP, TBF ou índices de inflação, como o IGP-DI 
ou IGP-M, acrescidos de uma taxa de juros também definida no momento da aplicação. 
Para todos eles, não há prazo máximo. 
Os prazos mínimos para os CDBs/RDBs indexados são:
 • TR ou TLP: prazo mínimo de um mês. 
 • TBF: prazo mínimo de 2 meses.
 • Índices de inflação: prazo mínimo de um ano. 
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 32
Ao aplicar recursos em um CDB, o maior risco é de que o banco que o emitiu se torne inadimplente 
(Risco de Crédito). Nesse caso, a aplicação é garantida pelo Fundo Garantidor de Crédito (FGC), até 
um valor máximo de R$ 250.000,00 por CPF.
Sobre o ganho nominal das aplicações em CDB/RDB incide o imposto de renda, conforme tabela 
regressiva, recolhido pelo banco emissor no momento do resgate do título. Os CDBs estão também 
sujeitos ao IOF regressivo caso o saque aconteça antes de 30 dias, ou seja, quanto mais tempo o 
dinheiro ficar investido menos se paga em IOF. 
Recibo de Depósito Bancário (RDB)
Os bancos também emitem os RDBs (recibos de depósito bancário), que têm as mesmas 
características de um CDB, com a diferença de que não admitem negociação antes de seu 
vencimento (não são transferíveis). Pode ser rescindido em caráter excepcional, desde que em 
concordância com a instituição depositária. Neste caso só pode ser devolvido o principal, sem os 
juros. 
Letra de Câmbio (LC)
É uma ordem de pagamento à vista ou a prazo, por meio da qual o sacador (o emissor do título, 
normalmente financeiras) se dirige ao sacado (a parte que deve pagar, a pessoa a quem a ordem 
é endereçada) com o objetivo de que este pague a importância nela consignada a uma terceira 
pessoa, chamada tomador. A Letra de Câmbio não tem nenhuma relação com operações de 
câmbio (troca da moeda de um país pela moeda de outro)
Letras Financeiras
As LFs são títulos de renda fixa que podem ser emitidos por instituições financeiras e que consistem 
em promessa de pagamento.
Principais características:
 • Podem ser emitidas por bancos múltiplos, bancos comerciais, bancos de desenvolvimento, 
bancos de investimento, sociedades de crédito, financiamento e investimento, caixas 
econômicas, companhias hipotecárias, sociedades de crédito imobiliário, cooperativas de 
crédito e pelo Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES).
 • Remuneração: taxas de juros prefixadas, combinadas ou não com taxas flutuantes, ou 
índices de preço.
 • Prazo mínimo: 24 meses, vedado o resgate total ou parcial antes do vencimento.
 • Podem ser recompradas pelas instituições financeiras emissoras em montante que não 
ultrapasse:
 • 5% do totalemitido se forem sem cláusula de subordinação, e
 • 3% do total emitido se forem com cláusula de subordinação, utilizadas para fins de 
composição do Patrimônio de Referência.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 33
 • Devem ter valor nominal unitário igual ou superior a: 
 • R$ 300.000,00 (se contiver cláusula de subordinação); e 
 • R$ 50.000,00 (se não contiver cláusula de subordinação).
 • Pagamento de rendimentos em intervalos de, no mínimo, 180 dias.
Letra de Crédito Imobiliário (LCI)
Título de crédito cujo lastro são créditos imobiliários garantidos por hipoteca ou por alienação 
fiduciária do imóvel. A LCI também pode contar com garantia de uma instituição financeira. O prazo 
das LCIs não pode ser superior ao prazo de quaisquer dos créditos imobiliários que as lastreie. Os 
títulos podem ser garantidos por um ou mais créditos imobiliários, mas a soma do valor principal 
das LCIs emitidas não pode exceder o valor dos créditos imobiliários em poder da instituição 
emissora. As LCIs podem ser emitidas pela Caixa Econômica Federal, por bancos comerciais, bancos 
múltiplos com carteiras de crédito imobiliários, sociedade de crédito imobiliário, associações de 
poupança e empréstimos, e companhias hipotecárias.
Principais características:
 • Remuneração: estes títulos permitem uma dentre as alternativas abaixo:
 • Taxa prefixada.
 • Taxa pós-fixada, atualizada monetariamente, comumente indexada ao DI ou à taxa 
Selic.
 • Indexada a índice de preços
 • Os prazos mínimos são:
 • 36 meses, quando atualizada mensalmente por índice de preços; 
 • 12 meses, quando atualizada anualmente por índice de preços; e 
 • 90 dias, quando não atualizada por índice de preços. 
 • Vantagens e riscos: as LCIs conferem aos seus tomadores direito de crédito pelo valor nominal, 
juros e, se for o caso, atualização monetária. Quando comparadas aos fundos de renda fixa e 
CDB, a isenção de imposto de renda é o que torna o investimento em LCIs mais atrativo. 
Letra de Crédito do Agronegócio (LCA)
As LCAs são emitidas por instituições financeiras e possuem como lastro os direitos creditórios 
que são originados no agronegócio. Os valores dos juros aplicados são maiores do que os da 
poupança, sendo corrigidos pelo CDI, podendo chegar em média de 85% a 100%.
O risco primário da LCA é da instituição financeira. Ela conta com a garantia do emissor e com o 
adicional do lastro de operação de crédito rural à qual pertence. 
 • Prazos:
 • 12 meses, quando atualizada anualmente por índice de preços; e 
 • 90 dias, quando não atualizada por índice de preços.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 34
Letras Imobiliárias (LI)
As Letras Imobiliárias podem ser emitidas pelas Sociedades de Crédito Imobiliário, devidamente 
autorizadas a funcionar pelo Banco Central. A LI é uma promessa de pagamento e tem preferência 
sobre os bens do ativo da sociedade emitente em relação a quaisquer outros créditos contra a 
sociedade, inclusive os de naturezas fiscal ou parafiscal. As letras imobiliárias emitidas por 
sociedades de crédito imobiliário poderão ser garantidas com a coobrigação de outras empresas 
privadas. Também podem ser emitidas pela Caixa Econômica Federal, neste caso sendo garantidas 
pela União Federal.
Letras Hipotecárias (LH)
A Letra Hipotecária (LH) é um título de crédito de emissão de instituições que concedem 
financiamentos imobiliários com recursos do Sistema Financeiro de Habitação (SFH), garantido 
pela caução de créditos hipotecários, podendo contar com garantia fidejussória adicional de 
instituição financeira.
Principais características:
 • Prazos: As LHs indexadas à TR possuem prazo mínimo de 180 dias, enquanto, para 
as demais, o prazo mínimo é de 60 dias. Antes desses prazos, o investimento não terá 
rentabilidade caso seja resgatado. O prazo máximo é o do vencimento dos créditos 
hipotecários caucionados em garantia. A rentabilidade deste tipo de aplicação está 
vinculada ao valor nominal do financiamento imobiliário, ajustado pela inflação ou pela 
variação do CDI (Certificado de Depósito Interbancário). 
 • Vantagens: A grande vantagem reside na isenção do IR para pessoas físicas que mantenham 
as aplicações até o seu vencimento. No caso da troca (swap) dos juros totais da LH (TR + 
juros) para o CDI, o investidor só paga IR sobre a diferença entre a remuneração atrelada 
ao CDI e a remuneração original da LH. 
 • Desvantagens: Além do grande volume de capital exigido para aplicar nas LHs, um 
inconveniente é a falta de liquidez e de prazos flexíveis de investimento em relação a 
outros produtos disponíveis no mercado. As letras são oferecidas apenas com vencimentos 
predefinidos, não existindo a possibilidade de saque dos recursos antes do prazo 
estabelecido.
 • Riscos: As LHs têm garantia real, que é o imóvel financiado com seus recursos, portanto 
possuem baixo risco. Como todo título de crédito, a LH tem o retorno do capital mais 
rentabilidade garantidos pelo banco emissor, além de contar com a cobertura do Fundo 
Garantidor de Crédito (FGC) para investimentos de até R$ 250.000,00. 
Certificado de Recebíveis Imobiliários (CRI)
Certificado de Recebíveis Imobiliários (CRI) é um título de crédito nominativo de longo prazo, 
podendo possuir garantia, de livre circulação, lastreado em créditos imobiliários (fluxo de 
pagamentos de contraprestações de aquisição de bens imóveis, ou de aluguéis), de emissão 
exclusiva das companhias abertas, caracterizadas como Companhias Securitizadoras de Créditos 
Imobiliários.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 35
Ele foi criado para a captação de recursos dos investidores institucionais, em prazos compatíveis 
com as características do financiamento imobiliário. Os CRIs podem possuir garantia real imobiliária 
(alienação fiduciária e hipotecas) e fidejussória, além de outros tipos de garantias menos comuns 
em emissões como, por exemplo, garantia em coobrigação ou garantia com notas promissórias. 
Eles são padronizados e registrados na Cetip, sendo negociáveis nas mesas de operação dos 
bancos. As aplicações em CRI são isentas de imposto de renda sobre ganhos de capital, da mesma 
forma que as Letras de Crédito Imobiliário.
Nas distribuições de CRIs com valor nominal unitário inferior a R$ 300 mil, exige a instrução que 
os créditos que lastreiam a emissão:
 • estejam sob regime fiduciário; 
 • sejam originados de imóveis com “Habite-se” concedido pelo órgão administrativo 
competente e, além disso, deve ser respeitado o limite máximo de 0,5% dos créditos por 
devedor.
Certificado de Recebíveis do Agronegócio (CRA)
Os Certificados de Recebíveis do Agronegócio (CRAs) são títulos que apenas podem ser emitidos 
por companhias securitizadoras de direitos creditórios do agronegócio. Podem ser negociados 
em Bolsa de Valores ou em mercados de balcão autorizados pela CVM. O objetivo das emissões 
dos CRAs é fomentar o agronegócio, atraindo recursos para o setor, visto que as demais fontes de 
recursos são insuficientes para financiar as cooperativas e os produtores rurais.
A remuneração pode ser pré-fixada, pós-fixada ou flutuante atualizada monetariamente pelo IPCA 
ou pelo IGP-M + taxa de juros. A sistemática de reajuste por índice de preços é mais interessante 
para o investidor, pois proporciona uma rentabilidade em termos reais, ou seja, ganhos acima da 
inflação. Os CRAs podem apresentar garantia flutuante, assegurando privilégio geral sobre o ativo 
do emissor. Também podem contar com o benefício do regime fiduciário, que permite a segregação 
patrimonial. Assim, uma mesma securitizadora mantém carteiras distintas de recebíveis, sem que 
uma venha a influenciar as demais.
Debêntures e Debêntures Incentivadas
As debêntures são títulos de renda fixa emitidos por sociedades anônimas não financeiras que 
buscam obter recursos de médio e longo prazos para financiar as suas atividades ou quitar 
dívidas (forma mais barata e flexível de captação de recursos pela empresa). Ou seja, trata-se de 
uma dívida que a empresa levanta com o investidore em troca paga juros por isso.
A rentabilidade da aplicação em debênture é definida pela combinação de duas variáveis: 
Valorização do título e Juros pagos (em períodos definidos). Os juros a serem pagos devem 
refletir a qualidade da empresa, a escassez de recursos no mercado e o apetite dos investidores. 
Isso significa que empresas de melhor qualidade (do ponto de vista de resultado e estrutura de 
capital) pagam menos, pois o investidor está correndo menos risco ao emprestar o seu dinheiro. 
Normalmente, são calculados a partir da utilização de outro indexador ou podem ser simplesmente 
definidos com base num percentual a ser aplicado sobre o principal corrigido no dia de seu 
pagamento. As condições para seu cálculo são repactuadas semestralmente ou anualmente pelas 
partes. As debêntures, apesar de poderem ser negociadas em Bolsa de Valores, na maioria das 
vezes são negociadas em mercado de balcão.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 36
Quando um investidor compra uma debênture, está na verdade emprestando dinheiro para a 
empresa, correndo risco de que ela não venha honrar seus compromissos (risco de crédito). Para 
tornar suas debêntures mais atrativas para os investidores e, consequentemente, reduzindo os juros 
que devem pagar, algumas empresas dão garantias na emissão de debêntures. Debêntures são 
títulos não garantidos pelo FGC, mas apresentam suas garantias próprias. Existem basicamente 
quatro tipos de garantias, sendo que a diferença entre elas reside no grau de prioridade que o 
investidor tem de receber o dinheiro que emprestou em caso de falência da empresa emissora.
As debêntures podem apresentar as seguintes garantias, em ordem decrescente:
Garantia real: direitos do investidor são garantidos por um ativo da empresa, que não pode ser 
negociado até que as obrigações com os debenturistas sejam quitadas por completo. O valor da 
emissão está limitado a 80% do valor do ativo que a garante.
Garantia flutuante: o debenturista tem privilégio sobre os bens da empresa sem que com isso este 
deixe de ser negociado, o valor da emissão da debênture está limitado a 70% do valor contábil do 
ativo dado em garantia.
Garantia sem preferência ou quirografárias: não há qualquer garantia real para o debenturista 
que, em caso de falência, concorre em pé de igualdade com os demais credores sem preferência 
da empresa para receber seus direitos. Sua emissão está limitada ao valor do capital social da 
empresa que emitiu.
Garantia subordinada: debêntures sem garantia podem contar com cláusulas de subordinação, 
garantindo a preferência somente em relação aos acionistas com relação ao recebimento dos seus 
direitos. A diferença em relação às quirografárias consiste na inexistência de limite para a emissão. 
Além de possuir diferentes tipos de garantia, as debêntures podem ser simples ou conversíveis. 
Somente investidores de debêntures conversíveis podem trocar a debênture por ações da 
companhia emissora. Ou seja, o investidor pode escolher entre receber o valor do principal 
ou receber ações da companhia em troca. As regras de conversão podem variar, devendo ser 
consultado a escritura de emissão da Debênture.
As debêntures incentivadas são títulos de crédito privado com isenção fiscal (IR), emitidos por 
empresas que desejam financiar seus projetos a um custo mais acessível. Em contrapartida 
ao benefício fiscal, o governo exige que as companhias usem o dinheiro para projetos de 
infraestrutura. Geralmente a rentabilidade segue uma taxa prefixada mais a inflação pelo IPCA. 
Notas Promissórias
Notas promissórias comerciais ou commercial paper são formas de captação de recursos no curto 
prazo que podem ser emitidas por sociedades anônimas (como as debêntures, que se diferem 
por serem de longo prazo). São títulos de dívidas que podem ou não ter garantias. O prazo de 
vencimento para uma nota promissória deve ser de no máximo 360 dias a contar da data de sua 
emissão. Entretanto, qualquer companhia, de capital fechado ou aberto, pode emiti-los com 
prazo de vencimento superior a 360 dias, desde que a oferta cumpra as normas de colocação de 
esforços restritos e conte com a presença de agente fiduciário dos titulares das notas promissórias.
Os commercial papers podem ser negociados no mercado secundário e, assim como as debêntures, 
são geralmente negociadas no mercado de balcão. Seu valor pode ser calculado descontando-se os 
fluxos de caixa a uma taxa de desconto adequada. 
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 37
As notas promissórias são utilizadas no mercado brasileiro muito mais como um instrumento de 
garantia em operações de crédito do que como uma forma de investimento. 
Certificado de Operações Estruturadas (COE)
O Certificado de Operações Estruturadas é um misto de renda fixa e renda variável, havendo a 
possibilidade de proteção do capital investido. É estruturado com base em cenários de ganhos 
e perdas selecionados de acordo com o perfil de cada investidor. É a versão brasileira das Notas 
Estruturadas. Pode ser emitido por bancos múltiplos, bancos comerciais, bancos de investimento 
e caixas econômicas tendo como principal característica a captação de recursos por parte dessas 
instituições financeiras. 
Podem ser registradas as seguintes modalidades do produto, de acordo com sua estrutura de 
rentabilidades:
 • Investimento com Valor Nominal Protegido (VNP): investimento cujo valor total dos 
pagamentos mínimos previstos ao investidor seja igual ou superior ao investimento inicial.
 • Investimento com Valor Nominal em Risco (VNR): investimento cujo valor total dos 
pagamentos mínimos previstos ao investidor seja igual ou superior a uma parcela 
previamente definida do investimento inicial.
O COE tem vencimento, valor mínimo de aporte, indexador e cenário de ganhos e perdas definidos 
pelos bancos para diferentes perfis de investidor. O investidor paga imposto de renda (IR) sobre o 
lucro conforme o prazo da aplicação, pela tabela regressiva.
Oferta Pública de Distribuição de COE
A oferta pública de distribuição de COE realizada nos termos da ICVM 569 fica dispensada 
de registro na CVM e será realizada por instituições intermediárias habilitadas a atuar como 
integrantes do sistema de distribuição de valores mobiliários. Os bancos comerciais, as caixas 
econômicas e os bancos múltiplos sem carteira de investimento ficam dispensados da exigência 
da contratação de intermediários integrantes do sistema de distribuição de valores mobiliários na 
distribuição pública de COE de sua emissão, desde que atendido o disposto nesta Instrução.
A instituição intermediária, ou o emissor atuando nesta condição, deve:
I – entregar ao investidor o Documento de Informações Essenciais – DIE antes da aquisição do COE; 
e
II – manter um termo de adesão e ciência de risco, datado e assinado pelo titular, com a seguinte 
redação: “Recebi um exemplar do Documento de Informações Essenciais – DIE previamente à 
aquisição do COE e tomei conhecimento do seu funcionamento e riscos”.
O disposto nos pontos I e II acima pode ser atendido com a disponibilização do DIE e a manifestação 
do titular, ambos por meio eletrônico. Estas obrigações ficam dispensadas quando:
I – o adquirente do COE for investidor profissional; ou 
II – o COE for negociado em sistema centralizado e multilateral mantido por entidade administradora 
de mercado organizado.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 38
Depósito a Prazo com Garantia Especial (DPGE)
É um título de renda fixa, emitido por bancos. Confere ao seu detentor um direito de crédito contra 
o banco emissor. Tem como principal característica a garantia do Fundo Garantidor de Créditos 
(FGC) até o montante de R$ 40 milhões e o prazo de resgate não poderá ser superior a 24 meses. 
Possui emissão mínima de R$ 1 milhão e não pode ter seu resgate antecipado.
Operações Compromissadas
Operação compromissada é aquela em que o vendedor assume o compromisso de recomprar os 
títulos que “emprestou” em uma data futura predefinida e com o pagamento de remuneraçãopreestabelecida. As operações compromissadas ocorrem quando há o compromisso de realizar 
uma operação contrária àquela que foi realizada, ou seja, se o banco vendeu, ele se compromete 
a comprar de volta, ou, se comprou, se compromete a vender. Pelo menos uma das partes 
contratantes deve ser uma instituição financeira.
Observe que uma operação compromissada representa um empréstimo de uma das partes para a 
outra, com o lastro ou a garantia de um título. A rentabilidade das operações compromissadas, na 
maioria dos casos, é atrelada ao CDI. Ela é definida no momento da compra, podendo ser prefixada 
ou pós-fixada, vedada a utilização de cláusula de reajuste cambial. 
Cédula de Crédito Bancário (CCB)
A Cédula de Crédito Bancário (CCB) é um título de crédito emitido por pessoa física ou jurídica 
em favor de instituição financeira ou de entidade a esta equiparada, credora original da CCB, 
representando promessa de pagamento em dinheiro, decorrente de operação de crédito, de 
qualquer modalidade. Este título pode ser negociado de forma eletrônica, em operações de 
compra e venda por prazo final ou mediante operações compromissadas, estando as cédulas 
custodiadas na CETIP. 
A CCB pode ser utilizada por instituições financeiras que desejam transferir parte de sua carteira de 
empréstimos. Quando um cliente do banco contrata um empréstimo junto à instituição financeira, 
esta libera o dinheiro mediante a assinatura de uma CCB, em que o cliente se compromete a pagar 
pelo empréstimo conforme condições comerciais estipuladas (prazo e taxa de juros da operação). 
Em vez de aguardar durante todo o período de vigência do contrato para receber o dinheiro 
emprestado, o banco pode negociar esse título no mercado secundário, contabilizar um lucro mais 
rápido na operação e, com os recursos recebidos pela venda da CCB, pode emprestá-los novamente 
e, assim, girar sua carteira de empréstimos de forma mais rápida.
Certificado de Cédula de Crédito Bancário (CCCB)
É um certificado emitido por instituições financeiras representativo das cédulas de crédito 
bancário por elas mantidas em depósito.
As importâncias recebidas pela instituição financeira, a título de pagamento do principal e de 
encargos das cédulas de crédito bancário, não poderão ser objeto de penhora, arresto, sequestro, 
busca e apreensão, ou qualquer outro embaraço que impeça a sua entrega ao titular do certificado, 
mas este poderá ser objeto de penhora, ou de qualquer medida cautelar por obrigação do seu 
titular. 
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 39
A emissora assume as responsabilidades de depositária e mandatária do titular do certificado, 
cabendo-lhe promover a cobrança das cédulas e entregar o produto da cobrança do seu principal e 
encargos ao titular do certificado.
Cédula de Crédito Imobiliário (CCI)
As Cédulas de Crédito Imobiliário – CCIs têm o objetivo de representar créditos imobiliários e criar 
um instrumento legal, que permita a captação de recursos para o financiamento da construção 
civil a partir da antecipação de receitas futuras. Além disso, agilizam a transferência de contratos 
de financiamento imobiliário entre bancos credores de financiamentos imobiliários e companhias 
securitizadoras. As CCIs podem representar a totalidade do crédito imobiliário concedido ou uma 
fração do mesmo, mas a soma das CCIs fracionárias de um mesmo crédito imobiliário não pode ser 
superior ao valor do crédito que a originou.
Estão autorizadas a emitir as CCIs todos os credores dos créditos imobiliários. Tal fato pressupõe 
que, embora não tenha sido formalmente explicitado na Lei, o emitente credor das CCI não terá 
que ser, obrigatoriamente, uma instituição financeira. Assim, as construtoras e/ou imobiliárias, 
quando forem as financiadoras diretas dos imóveis que comercializem, poderiam emitir e negociar 
as CCIs. Elas podem ser emitidas com ou sem garantia real (hipoteca ou alienação fiduciária) ou 
fidejussória (aval ou fiança). Se emitidas na forma escritural, será exigida uma escritura pública ou 
um instrumento particular a ser custodiado em instituição financeira e registrado em sistemas de 
registro e liquidação financeira autorizados pelo BC. 
Cédula de Produto Rural (CPR)
A Cédula de Produto Rural (CPR) é um título pelo qual o emitente, produtor rural (pessoa física ou 
jurídica) ou cooperativa de produção, vende antecipadamente certa quantidade de mercadoria, 
recebendo o valor negociado (ou insumos) no ato da venda e comprometendo-se a entregá-
la na quantidade e no local acordados em data futura, conforme as condições estabelecidas na 
Cédula. O emissor (produtor rural ou cooperativa de produção) deve procurar uma instituição 
(banco ou seguradora) que dê garantia à CPR. Essa instituição, após análise do cadastro e das 
garantias do emissor, acrescenta seu aval ou agrega um seguro, tornando o título mais atraente 
para o comprador, pois, caso haja uma quebra na safra agrícola, a instituição avalista garantirá a 
liquidação da operação com o comprador da CPR. Posteriormente, cobrará do emissor um acordo 
para a próxima safra ou, em casos extremos, executará suas garantias. 
A BM&FBovespa criou o Sistema de Registro de Custódia de Títulos do Agronegócio (SRCA), que 
proporciona o registro das negociações e informa todos os dados da CPR. O SRCA é reconhecido e 
autorizado pelo Banco Central do Brasil para registro de todos os títulos do agronegócio. 
Certificado de Direitos Creditórios do Agronegócio (CDCA)
O CDCA é um título de crédito nominativo, de livre negociação e representativo de promessa de 
pagamento em dinheiro, vinculado a direitos creditórios originários de negócios realizados entre 
produtores rurais (ou suas cooperativas) e terceiros, inclusive financiamentos ou empréstimos. 
É emitido exclusivamente por cooperativas de produtores rurais e outras pessoas jurídicas que 
exerçam atividades de comercialização, beneficiamento ou industrialização de produtos e insumos 
agropecuários ou de máquinas e implementos utilizados na produção agropecuária. Pode ser 
também distribuído por meio de oferta pública.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 40
Certificado de Depósito Interfinanceiro (CDI)
São os títulos de emissão das instituições financeiras que lastreiam as operações do mercado 
interbancário. Suas características são idênticas às de um CDB, mas sua negociação é restrita ao 
mercado interbancário. A maioria das operações é negociada por um só dia e não há incidência 
de qualquer imposto. Os CDIs negociados por um dia também são denominados Depósitos 
Interfinanceiros (DI) e funcionam como um padrão de taxa média diária, a CDI Over.
Índice de Basiléia
Os mais importantes bancos do mundo assinaram voluntariamente três acordos em Basiléia, os 
acordos de Basiléia I, II e III. Os acordos estabelecem diretrizes para as instituições financeiras 
especialmente no que tange a adequação do capital, testes de estresse e gestão de risco de 
mercado e de liquidez. Um dos objetos do acordo é que bancos possuam capital suficiente para 
superar cenários de estresse e absorver perdas inesperadas. O índice de Basiléia é uma das formas 
de medir a capacidade de um banco superar cenários de estresse. O índice constitui na razão do 
capital permanente, por exemplo o capital aportado pelos acionistas, em relação aos ativos. O 
acordo de Basiléia estabelece que bancos tenha um índice de Basiléia acima de um piso pré-
determinado. O índice de Basiléia é muito utilizado por investidores que buscam analisar títulos de 
renda fixa emitidos por bancos. Um banco com um índice de Basiléia alto tem maiores condições 
de absorver perdas inesperadas que um banco com índice de Basiléia baixo.
Fundo Garantidor de Créditos (FGC)
Desde a década de 90, por conta da crescente preocupação das autoridades com a estabilidade do 
sistema financeiro, começaram a surgir, de maneira formal, os sistemas de garantia de depósito, 
o que acabou se tornando uma verdadeira tendência mundial. Em agosto de 1995, por meio da 
Resolução nº 2.197,o Conselho Monetário Nacional autorizou a “constituição de entidade privada, 
sem fins lucrativos, destinada a administrar mecanismos de proteção a titulares de créditos contra 
instituições financeiras”. 
O FGC deve ser administrado por um Conselho de Administração designado pela Confederação 
Nacional das Instituições Financeiras (CNF), tendo por objetivo prestar garantia de créditos contra 
instituições dele participantes, nas hipóteses de:
 • Decretação da intervenção, liquidação extrajudicial ou falência de instituição;
 • Reconhecimento, pelo Banco Central do Brasil, do estado de insolvência de instituição 
que, nos termos da legislação vigente, não estiver sujeita aos regimes referidos na alínea 
anterior.
São participantes do FGC as instituições financeiras e as associações de poupança e empréstimo 
em funcionamento no país que:
 • Recebem depósitos à vista, a prazo ou em contas de poupança;
 • Efetuam aceite em letras de câmbio;
 • Captam recursos por meio da colocação de letras imobiliárias e letras hipotecárias.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 41
São objetos de garantia proporcionada pelo FGC os seguintes créditos:
 • Depósitos à vista ou sacáveis mediante aviso prévio;
 • Depósitos de poupança;
 • Depósitos a prazo, com ou sem emissão de certificado — RDB e CDB;
 • Depósitos mantidos em contas não movimentáveis por cheques destinadas ao registro 
e ao controle do fluxo de recursos referentes à prestação de serviços de pagamento de 
salários, vencimentos, aposentadorias, pensões e similares;
 • Letras de câmbio — LC;
 • Letras imobiliárias — LI;
 • Letras de crédito imobiliário — LCI;
 • Letras de crédito do agronegócio — LCA;
 • Operações compromissadas que têm como objeto títulos emitidos após 8 de março de 
2012 por empresa ligada.
O total de créditos de cada pessoa contra a mesma instituição associada, ou contra todas as 
instituições associadas do mesmo conglomerado financeiro, será garantido até o valor máximo 
de R$ 250.000,00, limitado ao saldo existente. No caso de conta conjunta, o valor garantido será 
dividido pelo número de titulares, sendo o crédito do valor garantido feito de forma individual, 
independentemente da relação existente entre os titulares.
O Conselho Monetário Nacional (CMN) aprovou alteração que estabelece teto de R$ 1 milhão, a 
cada período de 4 anos, para garantias pagas para cada CPF ou CNPJ. A contagem do período de 
4 anos se inicia na data da liquidação ou intervenção em instituição financeira onde o investidor 
detenha valor garantido pelo FGC, sendo que permanece inalterado o limite da garantia de R$ 250 
mil por CPF/CNPJ e conglomerado financeiro. Aos investimentos contratados ou repactuados até 
21 de dezembro de 2017, data da aprovação do CMN, não se aplica o teto de R$ 1 milhão a cada 
período de 4 anos.
Exemplo:
a. Conta conjunta de 2 (dois) titulares: A e B = saldo de R$ 300.000,00. 
Valor garantido = R$ 250.000,00/2 = R$ 125.000,00 por cada titular.
b. Um cliente (A) com 4 (quatro) contas conjuntas (com B, C, D e E), cada uma com saldo de R$ 
300.000,00:
Conta AB = R$ 300.000,00
Conta AC = R$ 300.000,00
Conta AD = R$ 300.000,00
Conta AE = R$ 300.000,00
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 42
Cálculo do valor da garantia por conta:
AB = R$ 250.000,00/2 = R$ 125.000,00
AC = R$ 250.000,00/2 = R$ 125.000,00
AD = R$ 250.000,00/2 = R$ 125.000,00
AE = R$ 250.000,00/2 = R$ 125.000,00
A cada um deles caberá:
A = R$ 250.000,00
B = R$ 125.000,00
C = R$ 125.000,00
D = R$ 125.000,00
E = R$ 125.000,00
O FGC também oferece garantia de até R$ 20 milhões para o DPGE (Depósito a Prazo com 
Garantia Especial do FGC). Trata-se de um depósito a prazo que tem suas características próprias 
definidas pelas resoluções CMN 4.222/2013 e 4.469/2016 do CMN. As aplicações em DPGE do FGC 
somente podem ser celebradas com um único titular, a ser identificado pelo respectivo número do 
CPF/CNPJ.
INSTRUMENTOS DE
RENDA VARIÁVEL
AÇÕES: TIPOS, CLASSES E ESPÉCIES
As ações são títulos privados que representam o capital social de uma empresa. Pode-se dizer que 
1 ação, representa a menor parte divisível do capital de uma empresa do tipo Sociedade por Ações 
(S/A). Logo, um investidor que deseja fazer parte como sócio de uma empresa, pode adquirir ações 
dessa empresa.
Por que ser sócio de uma empresa? Para obter remuneração do seu capital através de, basicamente, 
duas formas:
 • Ganho de Capital: valorização monetária das ações que possui e possibilidade de revenda, 
obtendo lucro e aumentando seu patrimônio.
 • Distribuição de resultados: ser remunerado ao longo do tempo por seu capital investido 
através do pagamento de dividendos (lucros), juros e outras formas de remuneração.
Para as empresas, é uma forma de captar recursos sem fazer dívida, aumentando o capital disponível 
para investir em ativos e expandir seus negócios, ou até mesmo como forma de financiamento das 
atividades já existentes, quitação de dívidas, entre outras possibilidades.
Exemplo de Composição Acionária – Lojas Renner S/A.
As ações são emitidas e comercializadas, falando de forma macroeconômica, no que chamamos 
de Mercado de Capitais, que é representando pelo conjunto de agentes econômicos (órgãos 
reguladores, empresas, investidores, bancos de investimento, corretoras, bolsas de valores, 
etc.), que interagem para formar um mercado eficiente para a distribuição de alguns títulos de 
investimento, como:
 • Ações
 • Títulos de Dívida (debêntures, notas promissórias, CRIs, CRAs, etc)
 • Derivativos (opções e mercado futuro)
É importante ressaltar que títulos públicos não fazem parte desse conceito de Mercado de Capitais.
Especificamente sobre Ações emitidas e distribuídas no Brasil, elas podem possuir diferentes 
características, tais como: Forma, Tipo, Classe e Liquidez.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 44
Forma:
 • Ao Portador: o proprietário da ação não é identificado. O conceito de anônimo é levado ao 
extremo. Legalmente, essa forma não existe mais no país.
 • Nominativas: cujo proprietário é identificado
 • Registradas: existe o documento físico (certificado)
 • Escriturais: não existe registro físico, mas algum registro que a ação existe e está em nome 
de uma pessoa específica.
A forma mais comum pela praticidade e segurança são as Escriturais Nominativas. 
Tipo:
 • Ações Ordinárias (ON): dão direito a voto ao acionista que a possuir, sendo que o peso do 
seu voto é proporcional à quantidade de ações ordinárias que possuir (1 ação = 1 voto). 
Desde 2002, é necessário que pelo menos 50% das ações em circulação sejam ordinárias. 
 • Ações Preferenciais (PN): dão o direito de preferência no recebimento de dividendos e 
reembolso de capital, no seguinte formato:
 a) Direito de receber um dividendo pelo menos 10% maior do que o acionista que detém a 
ordinária
 b) Direito de receber um dividendo igual ao da ordinária e adicionalmente o direito de Tag 
Along (será detalhado no próximo capítulo)
 c) Participar de, no mínimo, 25% do lucro líquido do exercício
As ações preferenciais não possuem direito a voto em assembleia, exceto se a empresa passar três 
anos consecutivos sem distribuir dividendos, caso no qual o acionista preferencial passa a poder 
participar das decisões da empresa.
 • Ações de Golden Share: ações de propriedade do governo em empresas consideradas 
estratégicas para o país. Para que o governo possa ter o controle da gestão dessas 
empresas, essas ações dão alguns poderes especiais, como o poder de veto em:
 a) Alteração da denominação social;
 b) Mudança da sede social;
 c) Mudança do objeto social;
 d) Liquidação da companhia;
 e) Encerramento ou liquidação de áreas de atuação da empresa.
Por suas características, não são negociadas em Bolsa de Valores. Alguns exemplos de empresas 
em que o governo brasileiro detém golden shares são: Vale, IRB Brasil e Embraer.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 45
 • Units: não são um tipo de ação, mas sim um grupo de ações, que mescla ordinárias e 
preferenciais.Por exemplo, 1 Unit pode representar o conjunto de 2 ações ordinárias e 1 
preferencial. 
Exemplo de UNITS
Classe: 
Em relação às ações do tipo preferenciais (PN), existem diferentes classes (PNA, PNB, PNC, PND). 
No contexto de direito de preferência, cada classe pode dar direito a uma preferência específica 
e diferente entre ela (por exemplo a PNA poderia ofertar uma distribuição de dividendo maior do 
que a PNB).
Exemplo de diferentes tipos e classes de ações – Usiminas S/A.
Liquidez: 
As ações ainda podem ser diferenciadas pela facilidade de transação, volume de negócios e 
número de compradores e vendedores no mercado acionário. Quanto maior a liquidez, mais fácil é 
transacionar a ação a um preço considerado justo em um curto espaço de tempo.
 • Primeira Linha (Blue Chips): Alta Liquidez
 • Segunda Linha (Mid Caps): Média Liquidez
 • Terceira Linha (Small ou Micro Caps): Baixa Liquidez
*Caps: abreviação do termo em inglês que representa Capitalização, ou o valor de mercado da 
empresa e que está diretamente relacionado a sua liquidez no mercado acionário.
Obviamente que, quando falamos em baixa liquidez, isso significa para valores expressivos de 
transação, na casa dos milhões de reais. Quando tratamos do pequeno e médio investidor, a 
grande maioria das ações negociadas não apresenta problemas de liquidez, pois o valor a ser 
transacionado é menor.
É interessante reforçar também que uma ação ser de menor liquidez (segunda ou terceira linha) 
não tem qualquer relação com a qualidade da empresa, mas sim que possui um giro menor de 
negócios em termos de valor e quantidade durante o pregão da bolsa de valores.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 46
PROVENTOS DOS ACIONISTAS
Dividendos
O dividendo representa a mais importante forma de remuneração do acionista, pois é uma quantia 
expressa em moeda corrente, paga pela empresa aos seus acionistas. O estatuto de uma S/A 
determina o dividendo mínimo obrigatório a ser pago aos acionistas. Se o estatuto ou na assembleia 
da empresa não for estabelecido uma política de dividendos, a legislação brasileira estabelece 
que o dividendo mínimo obrigatório será de 50% do lucro anual ajustado, que é o lucro líquido 
deduzido das reservas de lucros permitidas em lei (5% de reserva legal, reserva para contingência 
e reserva de lucros a realizar). A maioria das empresas no Brasil acaba adotando um percentual de 
25% do lucro líquido como dividendos, porém o estatuto é pode estabelecer qualquer percentual, 
mesmo que inferior a 25%.
Em última análise, a companhia tem a liberdade para distribuir o montante integral do lucro líquido 
apurado, ou então, reter uma parcela desse lucro, com o objetivo de financiar novos investimentos 
com recursos próprios (recurso dos sócios), expandindo assim o negócio.
Uma relação denominada payout, é calculada pelos analistas de investimentos e informa qual o 
percentual do lucro líquido da empresa foi distribuído sobre a forma de dividendos:
Índice Payout = Dividendos + JCPs / Lucro Líquido
Portanto, quanto maior for o índice, maior será a parcela do lucro líquido distribuída sob a forma 
de dividendos. Quanto menor for o índice, maior será a parcela do lucro líquido reinvestido na 
empresa, aumentando, dessa forma, a participação dos recursos próprios em relação aos recursos 
de terceiros na estrutura de capital da companhia.
Importante também, esclarecer que os dividendos recebidos pelos acionistas não são tributados 
pelo imposto de renda. Os dividendos não são deduzidos da base de cálculo do imposto de renda 
e da Contribuição Social sobre o Lucro Líquido (CSLL) devidos pelas empresas, pois eles são 
considerados após a apuração do lucro líquido do exercício, desonerando assim o acionista. Na 
prática, após o seu pagamento, o preço de mercado da ação sofre uma redução no mesmo valor do 
dividendo pago por ação. Nesse caso diz-se que a ação passa a ser negociada ex-dividendos.
Juros Sobre Capital Próprio
Os juros sobre o capital próprio foram criados no Brasil em 1995, pela Lei nº 9.249, no conjunto 
de medidas que sucederam o Plano Real e visaram eliminar a indexação da economia. Assim foi 
extinta a correção monetária de contratos, dos preços e dos balanços das empresas. Para substituir 
a correção monetária, foram criados os juros sobre capital próprio que remuneram o capital do 
acionista investido na empresa até o valor da correção da TJLP (Taxa de Juros de Longo Prazo) sobre 
o patrimônio líquido, desconsiderando, deste último, o valor da reserva de reavaliação de bens e 
direitos.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 47
O valor desembolsado pela empresa pode ser considerado como despesa até o limite do maior 
entre: 
 • 50% do lucro líquido após a dedução da contribuição social e antes do IR; ou 
 • 50% dos saldos de lucros acumulados e reservas de lucros acumulados e reservas de lucros 
de períodos anteriores. 
Diferentemente dos dividendos, que representam uma parcela do lucro líquido da empresa do 
mesmo exercício, os juros sobre o capital próprio representam os juros que incidem sobre os lucros 
não distribuídos pela empresa em exercícios anteriores e mantidos sob a forma de reservas de 
lucros.
 Embora não seja obrigatória a distribuição de juros sobre o capital próprio, as empresas a realizam 
por considerá-la vantajosa. Essa vantagem para a empresa consiste no benefício fiscal de poder 
contabilizá-la como despesa, o que reduz o lucro tributável (a base de cálculo do imposto de renda) 
e, consequentemente, o imposto de renda a ser pago.
Os acionistas são tributados à alíquota de 15% de IR recolhidos na fonte. O valor dos juros pago aos 
acionistas pode ser imputado, pelo valor líquido de IR, ao total dos dividendos obrigatórios.
O preço da ação, após o seu pagamento ao acionista, sofre o mesmo efeito que ocorre no 
pagamento dos dividendos, reduzindo seu valor de mercado no montante aproximado dos juros 
sobre capital próprio por ação, passando a ser negociada ex-juros. Portanto, descontado do lucro 
tributável, diminuindo o IR a ser pago pela empresa. 
Ganho de Capital
A valorização de mercado ou ganho de capital, nada mais é do que o aumento do valor da empresa 
em bolsa. O ganho de capital é expresso pela variação positiva da cotação da ação em bolsa em 
determinado período e depende de uma gama de variáveis, sobretudo dos fundamentos e das 
expectativas que os investidores têm em relação ao futuro da companhia.
Os investidores procuram se antecipar aos eventos ou acontecimentos que irão influenciar os 
resultados futuros das empresas.
Algumas ariáveis macroeconômicas que interferem nas expectativas dos agentes econômicos:
 • Taxa básica de juros no Brasil e EUA 
 • Taxa de câmbio 
 • Situação das contas públicas 
 • Carga fiscal 
 • Taxa de inflação 
 • Safra agrícola 
 • Preços internacionais das commodities 
 • Nível de emprego 
 • Renda disponível para consumo 
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 48
Todas essas variáveis estão interligadas e afetam a percepção de risco dos investidores e da 
comunidade financeira sobre o valor da empresa. 
Subscrição
A subscrição representa um direito de preferência dado aos acionistas, por um determinado 
período, não inferior a 30 dias, na aquisição de novas ações, numa proporção percentual 
equivalente às suas posições acionárias, a um preço preestabelecido, geralmente inferior ao preço 
da ação vigente no mercado de bolsa. Este direito é também chamado de bônus de subscrição 
e equivale a uma opção de compra (call) para o investidor. A subscrição pode surgir como um 
benefício aos acionistas, caso o preço de subscrição seja inferior ao preço de mercado, de forma 
que os acionistas estarão recebendo uma espécie de desconto.
Caso o preço seja equivalente ou superior ao de mercado, esse direito não representará uma 
vantagem, uma vez que inexistirá condição diferenciada em relação aos não acionistas da empresa. 
Quando uma empresa lança uma subscrição de ações, ela anuncia uma série de condições, sendo 
as principaiso número de ações colocadas à venda e o preço de subscrição destes papeis, que 
resultam do valor total da operação, além do cronograma da subscrição.
O direito de preferência de subscrição do acionista tem como principal objetivo permitir que os 
atuais acionistas da empresa mantenham a sua participação acionária em caso de aumento de 
capital, pois caso o acionista decida por não exercer seu direito terá posição diluída.
Bonificação
A bonificação representa um direito do acionista da empresa. Uma bonificação ocorre quando a 
empresa realiza um aumento de capital via emissão e distribuição de ações aos atuais acionistas 
por incorporação de reservas de lucros ou de reservas de capital.
Ela não envolve captação de recursos, pelo contrário, além da bonificação ocorrer em ações, a 
empresa também pode optar por distribuir essas reservas de lucros em dinheiro, gerando o que se 
denomina bonificação em dinheiro.
A participação dos acionistas nessa emissão de ações, se dá de forma semelhante aos demais 
direitos, pois é proporcional à posição acionária existente no momento em que a assembleia de 
acionistas decide conceder a bonificação.
Como não ocorre qualquer modificação na estrutura econômico-financeira da empresa, havendo 
apenas uma reclassificação contábil, a bonificação não afeta o valor da empresa.
Desdobrando e Grupamento
O split ou desdobramento representa uma distribuição de novas ações aos atuais acionistas, 
desdobrando cada ação em uma ou mais ações. Isso aumenta a quantidade de ações no mercado, 
reduzindo a cotação na mesma proporção, sem alterar a estrutura de capital da empresa. 
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 49
Geralmente, ocorre quando a cotação de uma ação ou do lote de ações está sendo negociada a 
preços muito elevados, o que dificulta sua negociação. Por esse motivo, a empresa opta por realizar 
o desdobramento das ações, a fim de reduzir sua cotação e aumentar sua liquidez em bolsa.
Já o inplit ou grupamento é o contrário do split. No inplit há uam diminuição do número total 
de ações, mantendo-se a proporção entre as classes de ações, não implicando necessariamente 
redução da liquidez. Uma empresa decide realizar o inplit quando deseja reduzir a quantidade de 
ações em circulação a fim de elevar sua cotação e reduzir sua volatilidade. Também não produz 
qualquer efeito sobre a estrutura de capital da empresa.
Long and Short
A estratégia de Long and Short consiste em uma operação casada, na qual um investidor mantém 
uma posição vendida em uma ação e comprada em outra no intuito de obter um residual financeiro 
da operação quando liquidá-la. Esta operação permite alavancagem financeira, pois é lastreada 
com margens de garantia.
Características da operação:
 • Exploram as restrições que muitos investidores possuem, especificamente a venda 
descoberta, que podem conduzir a ações supervalorizadas
 • Podem comprar ações subvalorizadas e vender descoberto as ações supervalorizadas
 • Pode ganhar dois alfas, um na posição comprada e outro na vendida
Outra forma de ilustrar a vantagem de estratégias long-short é considerar um investidor que está 
tentando superar um índice acionário. Se ele quiser expressar sua visão negativa de uma ação 
do índice utilizando a estratégia long-only (apenas comprado em ativos), ele está limitado a não 
comprar a ação.
MERCADO DE AÇÕES – DIREITO DOS ACIONISTAS MINORITÁRIOS
Quando o investidor compra ações de uma empresa, passa a fazer parte do capital social, tornando-
se sócio da mesma. Nessa relação de negócios, além do investidor poder obter ganho de capital 
com esse investimento, existem alguns direitos por parte do investidor.
Alguns desses direitos são:
 • Participação nos Resultados
 • Acesso aos atos e fatos societários
 • Fiscalização das atividades da companhia
 • Preferência na subscrição de novas ações
 • Participação no acervo da companhia em caso de liquidação
 • Votar e ser votado nas assembleias gerais
 • Recesso ou retirada da companhia
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 50
Destacando alguns desses direitos:
Participação nos Resultados
Representado pelo recebimento de dividendos periódicos e outras formas, como juros sobre capital 
próprio e bonificações. Como visto, as ações preferenciais possuem algum tipo de preferência 
nesses recebimentos, em relação às ordinárias.
Preferência na subscrição de novas ações
O acionista de uma empresa possui a preferência de adquirir novas ações emitidas pela empresa, 
na mesma proporção da participação atual. Por exemplo, digamos que a empresa XPTO possui 
100.000 ações e o investidor Carlos possui 10.000 ações, uma participação de 10%.
Se a empresa resolve dobrar o seu capital, emitindo 50.000 novas ações, o que aconteceria com a 
participação de Carlos caso ele não adquirir nenhuma nova ação?
Carlos passará a ter apenas 6,66% de participação, pois o capital da empresa agora é composto 
por 150.000 ações e ele manteve as 10.000 ações. A essa situação dá-se o nome de “diluição de 
participação”.
Com o intuito de oportunizar aos atuais sócios da empresa não terem sua participação diluída, a 
empresa deve dar prioridade na aquisição das novas ações aos atuais acionistas com a finalidade de 
manter a mesma participação. No exemplo, Carlos teria a preferência na aquisição de 5.000 novas 
ações, pois ao adquirir essa quantidade ele mantém o percentual de 10% no capital da empresa.
Carlos: 10.000 (ações atuais) + 5.000 (novas ações) = 15.000
Empresa: 100.000 (ações atuais) + 50.000 (novas ações) = 150.000
Ações Carlos / Ações da Empresa = 10%
Obviamente, esse direito é opcional e o investidor não é obrigado a fazer a aquisição. Cabe ressaltar 
que geralmente a empresa oferta as novas ações aos atuais acionistas com um preço abaixo do 
mercado, justamente para beneficiar o investidor que já é sócio da empresa.
É muito importante não confundir o direito de preferência, chamado de Direito de Subscrição, com 
Bônus de Subscrição.
O Direito de Subscrição é previsto em lei e uma obrigação da empresa para com o acionista.
Já o Bônus de Subscrição são títulos emitidos pela empresa é distribuído aos atuais acionistas 
que conferem o direito de comprar novas ações a serem emitidas em uma data e a um preço 
preestabelecido. 
A principal característica desses Bônus são a possibilidade que o investidor tem de revende-los no 
mercado secundário, tal qual como se fosse uma ação.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 51
Por isso, esses Bônus possuem características como:
 • Data de Vigência: o bônus tem um prazo de validade, no qual o detentor do título pode 
exercer o seu direito
 • Preço de Exercício: preço de compra das ações a serem emitidas.
 • Prazo Limite para Negociação: data em que o bônus não poderá mais ser vendido no 
mercado e, portanto, perde integralmente seu valor de venda.
O Bônus de Subscrição como um ativo, tem comportamento semelhante ao de uma Opção de 
Compra, uma vez que se trata também do direito de comprar uma ação a um preço e prazo 
definido. O acionista que recebe o Bônus pode exercer o seu direito de subscrição, pode revender 
o bônus ou simplesmente não fazer nada e deixar o bônus expirar.
Outros direitos possuídos pelos acionistas de uma empresa estão relacionados a seguir, lembrando 
que Sócio Majoritário ou Controlador é aquele que possui mais de 50% das ações ordinárias (com 
direito a voto) e que, por consequência, tem o poder de gestão. Já os sócios minoritários possuem 
menos de 50% e naturalmente vão ter menos poderes de gestão sobre a empresa, embora 
possuam alguns poderes preservados.
Indicação para o Conselho de Administração
Os acionistas de uma empresa também podem interferir na gestão do negócio, principalmente no 
que tange à indicação de membros para o Conselho de Administração, que é o órgão executivo. 
Logicamente, existem algumas regras de quem efetivamente pode exercer tal direito:
 • Acionista Majoritário: pessoa física ou jurídica que possui mais de 50% das ações 
ordinárias da empresa
 • Acionista Minoritário:grupo de pessoas físicas que possuam mais de 15% das ações 
ordinárias
 • Acionista Preferencial: que detenha mais de 10% do capital social da empresa.
Poder de Veto
Os sócios minoritários podem, em determinadas circunstâncias, vetar decisões específicas tomadas 
pelos sócios majoritários.
Tag Along
Esse é um importante direito do sócio minoritário que visa equiparar direitos econômicos em 
relação ao valor das ações. O mecanismo de Tag Along prevê o seguinte: sempre que um comprador 
quiser adquirir o controle da empresa (Ações Ordinárias), o mesmo deverá fazer uma OPA (Oferta 
Pública de Aquisição de Ações) e ofertar para os minoritários pelo menos 80% do valor de compra 
por ação ofertado ao majoritário.
Tal direito evita que o sócio majoritário (portanto, controlador da empresa) receba um valor muito 
discrepante em relação ao que o sócio minoritário possa receber. Por exemplo, se a oferta de 
compra for de R$ 100 por ação, os sócios minoritários têm o direito de receber pelo menos R$ 80 
por ação, mesmo que o preço de mercado seja de R$ 70.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 52
A empresa poderá estipular um percentual maior do que 80%, visando qualificar as ações ordinárias 
acima do que está previsto em lei. Muitas empresas operam com um Tag Along de 100%, o que 
iguala o direito econômico entre os sócios e traz mais segurança ao investidor.
Investimento em Ações no Exterior
A economia está cada vez mais globalizada e isso não é diferente quando falamos de investimentos 
no mercado financeiro. Atualmente o investidor brasileiro pode investir em empresas do mundo 
todo, assim como o investidor estrangeiro tem a possibilidade de investimento em ações do 
mercado brasileiro. Essas possibilidades se dão através de diferentes veículos de investimento, 
dentre eles as BDR, ADR e GDR.
Brazilian Depositary Receipts (BDRs)
São recibos de ações de empresas estrangeiras e listadas para negociação na bolsa de valores 
brasileira. São chamados de recibos pois o papel negociado não é exatamente a ação da empresa, 
mas sim um título representativo, emitido e garantido por uma instituição depositária, que tem as 
ações como lastro. O documento a seguir, referente ao BDR da Apple, tendo a B3 como instituição 
depositária, resume essa operação, chamada de Programa de BDRs:
Descritivo Operacional – BDR Apple Inc. Fonte: b3.com.br
Um BDR pode ser emitido em três níveis, de acordo com as regras de divulgação de informações e 
acordos entre a empresa emissora das ações e a instituição depositária:
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 53
BDR Patrocinado Nível I:
 • Uma única instituição depositária, contratada pela própria empresa emissora das ações no 
exterior.
 • Dispensados de registro de companhia na CVM
 • Negociados apenas em mercado de balcão não organizado ou em segmentos específicos 
em mercado de balcão organizado ou bolsa de valores
 • Obrigatoriedade de divulgação, no Brasil, de todas informações que a companhia emissora 
precisa divulgar no seu país de origem
BDR Patrocinado Nível II e III:
 • Exigem registro da companhia emissora na CVM
 • Negociados em mercado de balcão organizado ou bolsa de valores
 • No Nível III, é admitida a hipótese de captar recursos através de oferta pública de 
distribuição de ações de maneira simultânea no Brasil e exterior.
BDR Não Patrocinado
 • Pode ter mais de uma instituição depositária
 • Emitido sem acordo de divulgação de informações com a empresa emissora das ações no 
exterior.
 • Negociado nos moldes do BDR Nível I
Recentemente (setembro de 2020), a CVM promoveu algumas mudanças nos Programas de BDR, 
sendo as principais delas:
 • Permissão para que o lastro de um BDR seja de ações emitidas por empresas estrangeiras, 
mas que tenham ativos ou receitas no Brasil, ou de títulos de dívida. Existe ainda a previsão 
de um BDR ter lastro em cotas de fundos de índice negociadas no exterior. Ou seja, um 
BDR não necessariamente terá lastro em ações
 • Permissão para que Investidores Não Qualificados (com investimentos no mercado 
financeiro abaixo de R$ 1.000.000,00) possam negociar as BDRs Nível I. Anteriormente, o 
acesso a esse tipo de investimento era restrito a alguns tipos de investidores.
A grande maioria dos BDRs listados na bolsa de valores B3 são do tipo Não Patrocinado. Dentre 
as empresas emissoras, podemos destacar a Apple, Alphabet, Alibaba, Barclays, Facebook, 
Fedex, Ford, Harley Davidson, Microsoft, Pfizer, Spotify, Coca Cola, Zoom, entre outras empresas 
globalmente famosas. Lembrando que o investidor que compra uma BDR não se torna acionista da 
empresa, mas possui a mesma valorização e os mesmos direitos como se fosse um.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 54
American Depositary Receipt (ADRs)
No caso de uma ADR, a lógica é semelhante, sendo recibos de ações de empresas globais, com 
sede fora dos Estados Unidos, emitidas no mercado acionário norte americano, podendo ser 
negociadas nas bolsas de valores americanas, como a NYSE (New York Stock Exchange). Da mesma 
forma, existem níveis de ADR:
ADR Nível 1: não são listadas na bolsa de valores, sendo negociadas no mercado de balcão e 
possuindo requisitos mais flexíveis da SEC (Securities and Exchange Commission), que equivale à 
CVM nos Estados Unidos, no que tange à divulgação de informações.
ADR Nível 2: listadas em bolsa de valores, com registro na SEC e obrigatoriedade de divulgar 
informações financeiras no padrão contábil GAAP (Generally Accepted Accounting Principles), que 
é o padrão aceito nos Estados Unidos, além de aderir à Lei Sarbanes-Oxley, que versa sobre regras 
de governança corporativa.
ADR Nível 3: pode captar recursos através de oferta de distribuição de ações diretamente nos 
Estados Unidos. Para tal, cumpre todos requisitos do Nível 2, além de aderir aos protocolos exigidos 
pela SEC para a finalidade de oferta primária.
Alguns exemplos de empresas brasileiras que possuem ADRs negociados nas bolsas americanas 
são: Vale, Itaú, Ambev, Petrobrás, Banco do Brasil, Azul, Embraer, entre outras.
Global Depositary Receipt (GDRs)
São certificados ou recibos de ações de uma empresa estrangeira, cuja negociação pode ocorrer 
em vários mercados pelo mundo. A lógica é a mesma dos BDR e ADR, que são uma versão Brasileira 
e Americana, respectivamente, de um GDR.
Initial Public Offering (IPO) e Oferta Pública de Valores Mobiliários
Toda empresa para expandir e melhorar o seu negócio chega em um estágio no qual precisa de 
recursos adicionais para financiar o seu crescimento. Uma das formas de captar recursos é através 
do Mercado de Capitais, no qual a empresa pode emitir novas ações e aumentar o seu capital 
social, permitindo assim a entrada de novos sócios no seu negócio.
A captação de recursos via emissão de ações, quando feita de forma pública e disponível a 
investidores em geral, precisa seguir leis, regulações e regras da CVM (Comissão de Valores 
Mobiliários) e da própria Bolsa de Valores na qual as ações serão distribuídas, devendo ser uma 
oferta registrada junto à CVM e podendo ser dispensada em alguns casos. O detalhamento das 
regras está descrito na ICVM 400 e o objetivo é promover a igualdade de condições entre os 
agentes do mercado de capitais.
A esse processo de emissão e distribuição de ações no mercado de capitais, de forma pública, 
dá-se o nome de IPO (traduzido do inglês, Oferta Pública Inicial) quando é a primeira vez que a 
empresa está realizando a captação, ou “Follow-On”, quando a empresa já possui o capital aberto 
e está apenas emitindo novas ações. Ambos procedimentos, IPO e Follow On, são considerados 
Ofertas Públicas de Ações. 
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 55
É interessante frisar que a empresa, ao realizar tal oferta pública, deve, entre outros requisitos, 
emitir um documento chamado “Prospecto”, no qual irá constar uma série de informações sobre 
a oferta, mercado e empresa e que servirão para o investidor analisar os detalhes e decidir se o 
investimento faz sentido. Uma das informações que deveconstar é a destinação dos recursos: o 
que a empresa irá fazer com o dinheiro captado.
Prospecto. Destinação dos Recuros. Oferta Pública de Distribuição de Ações. Wine. 2020
O investidor que decide aportar recursos na empresa através de uma oferta primária (quando 
os recursos irão para o caixa da empresa) tecnicamente está realizando um processo chamado 
“underwriting”, ou subscrição: está subscrevendo as ações da empresa.
A abertura de capital traz uma série de vantagens para as empresas, especialmente em relação 
a ganhos de imagem, credibilidade no mercado, custo de captação de recursos, melhorias na 
governança corporativa, maior liquidez aos acionistas, entre outros. Por outro lado, dentre as 
desvantagens estão a redução no sigilo dos negócios e custos relacionados à manutenção do 
registro de companhia aberta, contratação de auditoria e gastos com divulgação de dados e 
contratação de uma área de relação com investidores.
Em relação à forma de distribuição das ações no mercado de capitais, não é a própria empresa que 
realiza a distribuição, mas uma instituição financeira (ou um pool, um consórcio de instituições) 
contratada, a qual pode realizar basicamente três tipos de distribuição:
 • Colocação Firme: a instituição se compromete a subscrever todas ações que não forem 
adquiridas pelo mercado.
 • Residual: a instituição se compromete a subscrever parte das ações que não forem 
adquiridas pelo mercado.
 • Melhores Esforços: a instituição se compromete a fazer o maior esforço possível para que 
o mercado compre todas as ações ofertadas, mas não há compromisso de comprar as 
ações não subscritas pelo mercado.
Sobre a construção da precificação das ações que serão lançadas no mercado, trata-se de um 
processo importante, uma vez que no IPO, por exemplo, não existe referência no mercado, já 
que as ações estão sendo emitidas pela primeira vez. Basicamente, existem duas formas de 
precificar ações que serão lançadas: a empresa fixa um valor que considera justo, ou realiza-se o 
“bookbuilding”. No bookbuilding o preço é formado através do equilíbrio entre oferta e demanda 
a partir de uma faixa de preço estimada pela empresa e apresentada a potenciais investidores que 
respondem com intenções de investimento. Conforme a demanda desses primeiros investidores a 
empresa define o preço de lançamento, podendo ser menor ou maior do que a faixa inicialmente 
projetada.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 56
Figura: Prospecto. Sumário. Oferta Pública de Distribuição de Ações. Wine. 2020
Um detalhe importante é que pode existir uma Oferta Pública na qual o objetivo não é injetar 
dinheiro na empresa, que é quando um sócio com participação acionária relevante deseja vender 
suas ações. Nesse caso, ocorre apenas uma troca de investidores, mas que deve ser através de 
uma oferta pública em função do volume a ser negociado. A esse processo, dá-se o nome de 
“block trade”, que é considerada uma oferta secundária, pois não houve nova emissão de ações. 
Já quando os recursos captados vão para o caixa da empresa (através do IPO ou Follow On) então 
considera-se uma oferta primária, pois houve emissão de novas ações. 
O processo inverso também pode ocorrer, ou seja, pode existir um investidor interessado em 
comprar um volume significativo de ações de uma empresa, ou então a própria empresa deseja 
recomprar suas ações que estão no mercado. Para esses casos deve existir uma OPA (Oferta Pública 
de Aquisição de Ações), que é quando existe um procedimento especial regrado pela CVM para que 
a transação possa ocorrer em igualdade de condições. A OPA pode ser voluntária ou obrigatória, 
nos termos da Lei 6404/76. A OPA voluntária é quando o comprador de forma espontânea decide 
fazer uma oferta pública, enquanto que a OPA obrigatória ocorre por força da lei, nos seguintes 
casos:
 • Cancelamento de registro de companhia aberta (Fechamento de Capital)
 • Aumento de participação de acionista controlador, quando impede a liquidez das ações 
que permanecem no mercado (na prática, um “quase” fechamento de capital)
 • Alienação do controle acionário (o comprador deseja ter o controle da empresa)
NEGOCIAÇÃO NO MERCADO SECUNDÁRIO DE AÇÕES
Quando as ações são negociadas sem relação com a entrada de dinheiro no caixa da empresa, 
dá-se o nome de mercado secundário. É a transação entre um acionista atual da empresa, pessoa 
física ou jurídica, e um investidor que deseja tornar-se um acionista através da compra das ações. A 
grosso modo, podemos comparar com o mercado de veículos usados. O dinheiro não vai mais para 
a fabricante de carros, mas sim para o atual proprietário.
As transações no mercado secundário de ações ocorrem via bolsa de valores, que é o ambiente 
(digital) onde as corretoras se conectam para efetivar as ordens de compra e venda de ações 
dos seus clientes. No Brasil, a B3 é a bolsa que monopoliza esse mercado. Na bolsa o sistema de 
negociação funciona com um book de ofertas, no qual os compradores listam suas ordens de 
compra e os vendedores, suas ordens de venda. As ordens são classificadas (em fila) por maiores 
preços para quem compra e menores preços para quem vende, aproximando as ofertas de um 
possível preço justo. Em caso de ordens de mesmo preço, ficará na frente da fila aquele que enviou 
a ordem primeiro. Quando aparece um comprador ou vendedor cujos preços são iguais, efetiva-
se a negociação e a bolsa registra como o último negócio efetivado e esse último negócio passa 
a ser divulgado como a cotação oficial da ação. Obviamente, quando se tratar de ações muito 
negociadas, essa cotação muda quase que ininterruptamente.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 57
Book de ofertas ABEV3. Data não especificada.
A negociação no mercado secundário não afeta diretamente a empresa, porém é de grande 
interesse desta que as ações sejam mais negociadas e valorizem-se ao longo do tempo, pois 
com uma valorização das ações é possível realizar uma nova rodada de captação, um “follow on” 
(mercado primário), com as ações valendo mais e consequentemente mais dinheiro a empresa 
consegue captar. Além disso, a empresa geralmente mantém certa quantidade de ações próprias 
em tesouraria, podendo revende-las no mercado a um preço superior para reforçar o seu caixa, 
sendo importante ressaltar que nesse caso não há emissão de novas ações.
Por outro lado, ações desvalorizadas podem representar uma ameaça no sentido de atrair 
compradores hostis que comprem as ações desvalorizadas com intuito de aumentar muito sua 
posição, ter mais poder perante o conselho da empresa e, eventualmente, tentar o que se chama 
de “tomada de controle”, que é quando uma outra empresa ou investidor consegue comprar a 
quantidade de ações ordinárias necessárias para obter o poder de gestão, ainda que contra a 
vontade dos gestores atuais. Esse tipo de atitude empresarial pode ser prevenida com as chamadas 
“Poison Pills”, que consistem em cláusulas no Acordo de Acionistas que dificultam esse tipo de 
ocorrência, como por exemplo obrigar o comprador a fazer uma Oferta Pública de Aquisição em 
caso de interesse de compra de um percentual elevado de ações.
Reportagem sobre aquisição hostil. Fonte: braziljournal.com
A B3, a bolsa de valores brasileira, é uma das maiores empresas de infraestrutura de negociação 
de ativos do mundo. Através de seus sistemas, são negociados outros ativos além de ações, tais 
como BDRs (certificado de ações), CEPACs (valores mobiliários emitidos por prefeituras ligados à 
construção civil), ETFs (Exchange Trade Funds), Cotas de Fundos de Investimento (especialmente 
Fundos Imobiliários), Contratos futuros ligados a Commodities, Contratos de Taxa de Juros, Moedas 
e Títulos de Renda Fixa.
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Uma função importante de uma bolsa de valores é proporcionar segurança aos negociadores. A B3 
proporciona um sistema de câmaras de compensação e liquidação que opera como uma “clearing”, 
que, resumidamente, garante que o comprador receba o seu ativo e o vendedor,o dinheiro. Esse 
tipo de atividade, que envolve tecnologia de ponta e sistemas sólidos de compliance, é fundamental 
para reduzir o chamado risco de liquidação (ou contraparte), que é o risco de uma das partes não 
honrar o negócio realizado. Dentre outras funções de uma bolsa de valores como a B3, também 
podemos destacar a redução do risco de fraudes e maior praticidade, transparência e agilidade nos 
negócios, sendo componente fundamental para o desenvolvimento e consolidação do mercado de 
capitais.
ÍNDICES DE BOLSA DE VALORES
Na bolsa de valores são negociadas as ações de muitas empresas cujos preços oscilam diariamente 
seja com valorização ou desvalorização e ao final de um período (diário, semanal, mensal, etc.) é 
praxe do mercado acompanhar a divulgação da rentabilidade. Entretanto, essa rentabilidade não 
diz respeito a todas as ações das empresas que são negociadas, mas sim a uma carteira de ações 
selecionada pela própria bolsa como uma espécie de referência geral de como o mercado acionário 
se comportou em determinado período. A essa carteira (ou cesta) teórica de ações, dá-se o nome 
de Índice de Ações e os critérios para sua montagem variam conforme o objetivo do que se quer 
observar. Dentre os critérios utilizados para selecionar quais ações irão compor o índice, podem 
estar: volume de negociação, valor de mercado, setor de atividade, entre outros.
No Brasil, o índice de ações que serve como referência é o Ibovespa, cuja metodologia é a seguinte:
Metodologia do Ibovespa. Fonte: B3.com.br
Em resumo, o Ibovespa representa cerca de 85% dos negócios e do volume financeiro do mercado, 
desde que tenha participado de 95% dos pregões durante o período da apuração, não ser penny 
stock (preço abaixo de R$1,00) e cujo free float (ações em circulação no mercado) represente ao 
menos 20% do valor de mercado da empresa.
Outros índices gerais são:
 • IBrX 100: desempenho médio das cotações dos 100 ativos de maior negociabilidade e 
representatividade do mercado.
 • IBrX 50: desempenho médio das cotações dos 50 ativos de maior negociabilidade e 
representatividade do mercado.
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 • IBrA: desempenho médio de todos os ativos (representação de 99%) negociados no 
mercado à vista.
Portanto, apesar de todos esses índices representarem o comportamento da bolsa brasileira, cada 
um irá registrar um desempenho diferente (embora semelhante) em função dos seus critérios de 
seleção.
Variação diária dos índices em 19/10/20. Fonte: B3.com.br
Além dos índices gerais (ou amplos), existem índices que se caracterizam por abrangerem ações 
com escopo mais definido. Eles são divididos entre:
 • Índices de Governança: abrange ações de empresas com melhores práticas de governança. 
Exemplos:
 • ITAG (Índice de Ações com Tag Along Diferenciado)
 • IGC-NM (Índice de Governança Corporativa – Novo Mercado)
 • Índices de Segmentos: abrange ações de empresas com determinadas características. 
Exemplos:
 • IDIV (Índice Dividendos BM&F Bovespa)
 • SMLL (Índice Small Cap)
 • Índices Setoriais: abrange ações de empresas de determinados setores da economia 
nacional. Exemplos:
 • IFNC (Índice BM&F Bovespa Financeiro)
 • IEE (Índice de Energia Elétrica)
 • Índices de Sustentabilidade: abrange ações de empresas com melhores práticas de 
sustentabilidade, representada pela sigla ESG (do inglês, Ambiental, Social e Governança)
 • ICO2 B3 (Índice Carbono Eficiente)
 • ISE B3 (Índice de Sustentabilidade Empresarial)
O investidor que desejar pode investir seu capital com o objetivo de ter o seu capital atrelado 
à rentabilidade dos diferentes indicadores. Entretanto, a maneira mais simples de fazer isso é 
através de um Fundo de Investimentos que busque replicar exatamente a composição da carteira 
teórica do índice, visto que individualmente é muito difícil para o investidor individual fazer este 
acompanhamento.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 60
Como exemplo, segue alguns ETFs (resumidamente são fundos de investimentos com cotas 
negociadas no mercado secundário) que buscam replicar o comportamento de algum índice e são 
os melhores veículos de investimento para quem busca a finalidade de acompanhar a rentabilidade 
de algum indicador específico de forma passiva.
ETF Índice
BOVA11 Ibovespa
ECOO ICO2 B3
DIVO IDIV
SMAC SMALL
GOVERNANÇA CORPORATIVA
A governança corporativa é o conjunto de regras envolvendo a relação entre os acionistas de uma 
sociedade anônima, visando dar maior transparência na divulgação de dados e informações e 
tratamento equitativo para os acionistas minoritários, que são aqueles que não possuem poder de 
gestão na empresa. Dito de outra forma, pode-se dizer que uma boa governança ajuda a reduzir a 
desigualdade de poder existente entre os acionistas, o que certamente torna a ação mais atrativa 
para o investidor.
Para auxiliar o investidor a compreender melhor qual o grau de governança corporativa de uma 
empresa, a B3 criou segmentos de listagem, classificando as empresas de acordo com o seu nível 
de governança corporativa. Os mais relevantes são:
 • Nível 1
 • Nível 2
 • Novo Mercado
É importante ressaltar que a própria legislação, através da conhecida Lei 6.404/76, a Lei das S/A, 
já prevê algumas práticas de governança. Portanto, o que a B3 pretende ao criar os segmentos 
de listagem é alçar as empresas listadas a um nível superior ao da legislação em alguns pontos, 
gerando valor para os investidores.
A seguir, uma tabela comparando as principais diferenças de regras de governança entre os 
segmentos de listagem.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 61
Tabela comparativa. Segmentos de Listagem B3. Fonte: B3, editado pelo autor.
a) Ações emitidas: a ideia aqui é que todos os acionistas tenham direito a voto e igualdade na 
distribuição de dividendos, por isso no melhor nível só devem existem ações ordinárias.
b) Free Float: aqui a questão é ter uma quantidade mínima aceitável de ações em circulação, o que 
resulta em maior liquidez para os investidores.
c) Distribuição Pública de Ações: neste ponto, a empresa se compromete com práticas que ajudem 
na pulverização do capital, ou seja, evitar que as ações emitidas fiquem concentradas em alguns 
poucos investidores. Isso acontece pela seguinte regra: no mínimo 10% de um IPO ou Follow On 
deve ser ofertado a investidores de varejo (pessoas físicas e investidores não institucionais)
d) Composição do Conselho de Administração: o conceito é ter pessoas no conselho que sejam 
independentes, ou seja, não ligadas ao acionista controlador, que possam fiscalizar e exercer poder 
de influência de modo independente.
e) Vedação a Acumulação de Cargos: basicamente visa evitar o acúmulo de poder evitando que o 
principal executivo de uma empresa exerça também função como presidente do conselho. 
f) Demonstrações Financeiras: a tradução para o inglês é importante para que os investidores 
estrangeiros possam ter melhor fluência na análise das informações financeiras divulgadas pela 
empresa
g) Reunião Pública Anual e Calendário de Eventos: essas reuniões são importantes para que o 
investidor e o público em geral possam interagir com a empresa no momento da apresentação de 
resultados. Já o calendário, tem o intuito de organizar a divulgação das informações e melhorar o 
acompanhamento do investidor.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 62
h) Tag Along: mecanismo de proteção de preço ao minoritário quando da oferta de compra de 
ações que incluam o controle da empresa. No caso de 100%, o comprador é obrigado a ofertar aos 
minoritários o mesmo preço de compra ofertado ao acionista controlador.
i) Adesão à Câmara de Arbitragem de Mercado: mecanismo ou foro de resolução de disputa 
entre os acionistas quando há conflito na sociedade. A CAM (Câmara de Arbitragem de Mercado) 
organizada pela B3, visa a dar celeridade na resolução de conflitos principalmente para evitar 
que um conflito societário se arraste por muito tempo e acabe por prejudicar ambos, acionistas e 
empresa.Dentro do conceito de Governança Corporativa, existem índices de mercado composto por 
empresas que possuem as melhores práticas. Com isso, o investidor pode comparar o desempenho 
das ações de empresas com melhores práticas em relação ao mercado acionário em geral. Esses 
índices são:
 • IGC (Índice de Governança Corporativa Diferenciada)
 • ITAG (Índice de Ações com Tag Along Diferenciado)
 • IGCT (Índice de Governança Corporativa Trade)
 • IGC-NM (Índice de Governança Corporativa – Novo Mercado)
Se compararmos o desempenho dos índices de governança com o desempenho do IBrA (99% das 
ações) dos últimos 5 anos, temos a seguinte tabela:
Índice (ticker) Rentabilidade 5 anos (Out/2020)
IBRA +116%
IGCX +115%
ITAG +110%
IGCT +123%
IGNM +113%
Portanto, em uma análise superficial, parece não haver significativa diferença, em termos de 
valorização das ações, o investidor optar por empresas com melhores índices de governança. 
Obviamente que uma melhor governança é favorável no sentido de redução de risco não 
sistemático, portanto associada ao investimento específico em uma empresa.
Infelizmente para o investidor um melhor nível de governança nem sempre é garantia de boas 
práticas. Como exemplo, recentemente em 2020 houve o episódio envolvendo a empresa Brasil 
Resseguros S/A (IRBR) que, apesar de ser listada no Novo Mercado, prejudicou seus acionistas 
através de atitudes envolvendo total falta de transparência e manipulação de informações por 
parte de seus dirigentes.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 63
AVALIAÇÃO DE INVESTIMENTOS EM AÇÕES – PRECIFICAÇÃO
O mercado de ações é uma ótima alternativa de investimento financeiro, pois permite que qualquer 
cidadão tenha participação acionária nas maiores empresas do país. Entretanto, existe um fator 
que, ao mesmo tempo, é importante e complexo: afinal, quanto vale uma empresa? Na busca da 
resposta para esse questionamento, surge uma área de análise dedicada a estudar indicadores, 
estatísticas, projeções de fluxo de caixa, comparativos entre setores, empresas, entre outros. Do 
inglês valuation, a precificação de ações mistura técnica com intuição e encontrar o preço justo 
de uma empresa é praticamente impossível, sendo que no fim das contas quem vai determinar 
o preço da ação é o próprio mercado, no equilíbrio entre oferta e demanda dos investidores. No 
geral, utiliza-se algumas ferramentas e técnicas para avaliar e concluir se a ação de uma empresa 
está barata, cara ou neutra, especialmente quando comparamos com outras empresas do mesmo 
porte e segmento e até mesmo com títulos de renda fixa, taxa de juros e outros indicadores.
Em relação a essas técnicas de precificação, tem-se:
a) Avaliação por Múltiplos
b) Avaliação por Fluxo de Caixa Descontado
a) Avaliação por Múltiplos
A avaliação por múltiplos busca comparar fundamentos de resultado e balanço patrimonial 
da empresa analisada com empresas semelhantes, de mesmo porte e setor. Nesse contexto, os 
principais indicadores são:
Valor Patrimonial por Ação (VPA):
Divisão do Patrimônio Líquido pelo número de ações. O Patrimônio Líquido é a soma de todos 
os Ativos (caixa, estoques, imobilizado, intangível, direitos, etc.) da empresa, descontando-se o 
Passivo (dívidas bancárias, contas a pagar, debêntures, etc.).
Lucro por Ação (LPA)
Divide-se o Lucro Líquido obtido pela empresa, pelo número de ações. Quanto maior o valor do 
indicador, melhor para o investidor. Digamos que esperamos de uma empresa que ela vai gerar 
um LPA de R$ 2,00 em um ano e o preço da ação está R$ 8,00. A grosso modo, isso quer dizer que 
a projeção de lucratividade é de 25% em um ano: a empresa gerará R$ 2,00 de lucro sobre um 
investimento de R$ 8,00.
Preço/Lucro (P/L)
Divide-se o Preço da ação pelo LPA, sendo apresentado no formato de multiplicador. Usando o 
mesmo exemplo: preço da ação está R$ 8,00 e o LPA projetado é de R$ 2,00 em um ano. Logo, o 
P/L projetado desta empresa é de 4x. Quanto menor esse indicador, melhor para o investidor. Note 
que apresentar o múltiplo no formato 4x é exatamente a mesma coisa que apresentar como um 
retorno de 25% ao ano, pois ao dizer “4x”, estamos dizendo que esperamos que o capital investido 
retorne em 4 anos, portanto 25% ao ano de rentabilidade no cálculo simplificado. 
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 64
O P/L é considerado o indicador mais utilizado na avaliação relativa, porém é importante cuidar 
que nem sempre um P/L alto é ruim ou um P/L baixo é bom, pois tudo depende de como será o 
lucro por ação projetado da empresa. Por exemplo, uma empresa de tecnologia em crescimento 
pode apresentar um P/L alto, pois o seu lucro tem maior potencial de expansão, comparativamente 
a uma empresa de energia elétrica cujo lucro é mais estável.
Rentabilidade sobre o Patrimônio Líquido (ROE)
Divisão do lucro líquido pelo patrimônio líquido, ou seja, quanto a empresa consegue gerar de 
resultado considerando seu capital próprio. Um ponto importante a ser observado é se a empresa 
consegue obter uma taxa de retorno sobre o patrimônio acima do custo de capital. Isso quer dizer 
que ela possui potencial de crescimento, uma vez que gera retornos superiores ao custo do capital 
captado para investir.
Sobre Custo de Capital, ou o termo técnico Custo Médio Ponderado de Capital (WACC, no termo 
em inglês), trata-se de um importante fundamento da análise financeira de uma empresa. O seu 
cálculo se resume pela seguinte expressão:
Sendo,
E (Equity) = valor do capital próprio, equivalente ao capital dos acionistas, representado 
contabilmente pelo Patrimônio Líquido
D (Debt) = valor do capital de terceiros, representado contabilmente pelo Passivo (dívidas e 
obrigações)
E + D = valor do capital total da empresa
Re = Taxa de Retorno dos Acionistas, ou seja, quanto os acionistas requerem de retorno sobre o 
seu capital (pode ser estimado pelo Modelo CAPM, que veremos a seguir)
Rd = Taxa de Retorno dos Credores, ou seja, quanto os credores exigem de retorno sobre o capital 
(por exemplo a Taxa de Juros de um financiamento)
(1-T, sendo T a carga tributária) = desconto aplicado sobre o custo do capital de terceiros, uma vez 
que a despesa financeira (juros) pode ser deduzida no imposto a pagar, gerando benefício fiscal e 
reduzindo o custo do capital de terceiros.
Por exemplo, digamos que a empresa XPTO possui um Custo Médio Ponderado de Capital de 10% 
ao ano. Se o seu ROE for de 15% ao ano, significa que ela pode captar recursos para financiar seu 
crescimento pois gera caixa suficiente para pagar os seus financiadores (acionistas e credores).
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 65
Preço / Valor Patrimonial (P/VPA)
Divisão do preço pelo valor patrimonial por ação, expresso em “x” vezes. Por exemplo, se uma 
empresa tem suas ações negociadas a R$ 6,00 e o valor patrimonial da ação é de R$ 3,00, diz-se que 
a empresa negocia com um P/VPA de 2x, ou seja, a empresa está valendo 2 vezes o seu Patrimônio 
Líquido. Em alguns casos, normalmente em crises, algumas empresas podem valer até menos do 
que o seu patrimônio líquido, o que pode indicar uma forte deterioração dos fundamentos ou uma 
oportunidade interessante de compra.
Destaque dos principais indicadores na avaliação por múltiplos. Lojas Renner. Fonte: fundamentus.com.br
Um outro modelo de precificação, que aborda o conceito de previsão de retorno relacionado 
ao risco do ativo, é o Modelo CAPM – Capital Asset Princing Model. No CAPM, quantifica-se 
risco do ativo de acordo com a sua correlação com o mercado como um todo, ou seja, qual é o 
comportamento esperado do ativo quando o mercado está favorável? E quando está desfavorável? 
De acordo com esse grau de correlação, projeta-se uma expectativa de retorno, que deve ser 
proporcional ao risco.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 66
Segundo o modelo, existem dois tipos de risco:
 • Risco Diversificável (Não Sistêmico): o risco que está relacionado a um ativo ou setor 
específico e, portanto, pode ser reduzido ou eliminado a partir da diversificaçãoda carteira 
ao investir em diversos ativos, com baixa concentração em uma empresa ou setor únicos. 
Porém, há um limite na redução do risco não sistêmico, pois existe sempre um limite 
mínimo de risco, que é o sistêmico.
 • Risco Não Diversificável (Sistêmico): risco ao qual todos os ativos do mercado estão 
expostos, como indicadores macroeconômicos (taxa de inflação, PIB, taxa de câmbio, etc) 
e condições políticas, socias e ambientais. Portanto, impossível de ser diversificado pois 
afeta o mercado como um todo.
Representação gráfica do risco total de uma carteira de ativos de risco
Na teoria, o risco de mercado é representado pelo índice de mercado, que no Brasil, como 
visto, o mais utilizado é o Ibovespa. Portanto, o risco das ações que são negociadas no Brasil são 
analisadas de acordo com o comportamento do Ibovespa. Retomando a questão anterior: o que 
ocorre com a ação “XYZ” quando Ibovespa cai 1% ou sobe 1%? Se a ação tem um comportamento 
semelhante com o Ibovespa, então diz-se que ela possui correlação com o mercado e se tem um 
comportamento diferente, então diz-se que não possui correlação com o mercado.
Existe um indicador chamado Beta (β), que mede o grau dessa correlação, indicando qual a 
sensibilidade do ativo frente à variação do mercado. Isso é importante para enfim chegarmos no 
cálculo da precificação do Modelo CAPM, representado pela equação a seguir:
 • Ri = Retorno Esperado do Ativo
 • Rf = Retorno do Ativo Livre de Risco (Título Público Federal – Tesouro Selic)
 • βi= Beta do Ativo (grau de correlação com o Ibovespa)
 • Rm = Retorno Esperado do Mercado (Ibovespa)
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 67
Obs: a expressão (Rm-Rf) é chamada de Prêmio de Risco de Mercado.
Note que quanto maior for o Beta de um ativo, maior é a expectativa de retorno do ativo, 
entretanto o risco também é maior, uma vez que se o mercado tiver uma variação negativa, o ativo 
vai acompanhar essa variação negativa, mas com mais sensibilidade. Por exemplo, se o Beta de 
um ativo for de 1,5: se o mercado subir 1%, o ativo tende a subir 1,5%. Já se o mercado cair 1%, o 
ativo tende a cair 1,5%. É por essa razão que as ações com beta menor do que 1 são chamadas de 
defensivas, pois num cenário de queda elas tendem a cair menos, reduzindo o impacto negativo da 
queda do mercado.
Encontrar o Retorno Esperado do Ativo através do Modelo CAPM é importante, entre outras 
aplicações, para gerar um parâmetro a ser usado no cálculo do Custo Médio Ponderado de Capital 
que, como visto, é importante na análise por múltiplos.
Avaliação por Fluxo de Caixa Descontado
A avaliação por fluxo de caixa descontado pode ser resumida pelo seguinte conceito: um ativo vale 
o tanto que ele produzir de fluxo de caixa futuro, trazido a valor presente através de uma taxa de 
desconto que seja compatível com o risco do ativo. A expressão “trazer o fluxo a valor presente 
descontado a uma taxa” é representada pelo seguinte cálculo:
Sendo;
DCF (Discounted Cash Flow) = fluxo de caixa descontado
CF (Cash Flow) = Fluxo de Caixa no tempo 1, 2, 3, etc...
(1+r) = Taxa de Desconto
n = número total de fluxos de caixa observados
Em se tratando de análise e precificação de ações de empresas, o Fluxo de Caixa é equivalente ao 
caixa gerado pela empresa ao acionista em cada exercício e a Taxa de Desconto corresponde ao 
custo de capital próprio, ou taxa de retorno exigida pelos acionistas. O Fluxo de Caixa Descontado 
resultante é, teoricamente, o valor justo da empresa na data atual.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 68
Despesas e Tributação em Ações
Para que o investidor tenha acesso a tornar-se acionista e obter as vantagens de investir 
diretamente nas maiores empresas do país e do mundo, é necessário ter relacionamento em uma 
corretora de valores, que proverá o atendimento e a estrutura necessária para que as operações 
ocorram da melhor forma. Por óbvio, que teremos despesas operacionais envolvidas, assim como 
tributação em cima dos possíveis ganhos.
Despesas
Taxa de Corretagem: valor cobrado pela corretora de valores nas ordens de compra e venda de 
ações. Pode ser cobrado como uma comissão fixa (R$ 20,00 por ordem, por exemplo) ou variável 
(0,10% do valor da transação, por exemplo). O valor varia de acordo com a corretora e está 
geralmente relacionado com a maneira como o cliente executa a ordem, se via home broker, 
sistema de negociação eletrônico no qual o cliente opera sozinho, ou via mesa de operações, 
utilizando a assessoria de um operador humano.
Outro fator que influencia o preço da corretagem é o tipo de mercado em que o cliente está 
operando, ou o tipo de operação, por exemplo: mercado à vista, opções, minicontratos, aluguel, 
fundos imobiliários, entre outros. Enfim, cada corretora vai ter a sua estratégia de custos, cujos 
valores atualmente variam bastante existindo até mesmo instituições que não cobram nada em 
algumas operações e mercados.
 • Taxa de Custódia: valor mensal cobrado pela bolsa de valores e repassada aos clientes 
pelas corretoras pelo serviço de custódia dos títulos (ações e outros) mantidos em carteira 
pelo investidor, bem como transferência de ativos entre investidores (quando a negociação 
for fora da bolsa). A corretora pode optar por repassar ou não esse custo ao investidor, 
sendo que atualmente a maioria isenta esta cobrança. Existe também a taxa de custódia 
de ouro, cujo cálculo varia em função do preço do grama de ouro no dia.
 • Taxa de Emolumentos e Liquidação: taxas cobradas pela bolsa de valores para processar 
as ordens de compra e venda, sendo cobradas em função do percentual negociado. Há 
também diferença nas taxas conforme o mercado em que o cliente opera (à vista, opções, 
futuro, dolarizado, enfim) e também se for day-trade ou não. Na B3, a bolsa de valores 
brasileira, atualmente corresponde ao valor aproximado de 0,031% do valor para pessoa 
física e demais investidores, no mercado à vista de ações. A depender do valor negociado, 
o custo com emolumentos e liquidação pode ser maior do que o custo de corretagem. 
Para conhecimento completo de todos os emolumentos e demais custos, o investidor deve 
verificar os valores atualizados no site da B3.
Tributação:
ISS (Imposto sobre Serviços): tributo de competência municipal e, uma vez que a bolsa localiza-se 
em São Paulo, atualmente temos a alíquota de 5,00% cobrada sobre o valor das taxas.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 69
Imposto de Renda: o imposto de renda cobrado vai variar em função do tipo de operação, sendo 
dividido basicamente em operações do tipo Day-Trade ou Normal. Lembrando que Day Trade são 
as operações que são abertas e fechadas no mesmo dia, por exemplo o investidor compra 1.000 
ações de Bradesco (BBDC4) às 11h e vende a mesma quantidade de ações às 15h do mesmo dia.
IR ações – Day Trade:
 • Alíquota de 20% sobre os ganhos líquidos, ou seja, já descontados os eventuais custos com 
corretagem, emolumentos e outros.
 • Apuração mensal e pagamento até o último dia do mês seguinte, sendo o próprio investidor 
responsável pelo recolhimento.
 • Pode haver compensação de perdas, que é utilizar prejuízos obtidos em meses anteriores 
para compensar os ganhos do mês corrente, abatendo do ganho total. 
Exemplo:
Mês Janeiro Fevereiro Março Total IR a Pagar (20%, no mês de abril)
Resultado 
Líquido - R$ 5.000,00 - R$ 1.000,00 + R$ 10.000,00 + R$ 4.000,00 R$ 800,00
Importante ressaltar que somente é possível compensar perdas em operações de mesmo tipo, ou 
seja, Day-Trade com Day-Trade e operações normais com operações normais.
 • Retenção, na fonte (Nota de Corretagem), de 1% sobre os ganhos, a título de antecipação 
de imposto de renda. Portanto, na apuração do imposto, o investidor deverá recolher 
somente 19% de imposto de renda, pois 1% já é retido na origem.
IR Ações – Normal
 • Alíquota de 15% sobre os ganhos líquidos, ou seja, já descontados os eventuais custos com 
corretagem, emolumentos e outros.
 • Apuração mensal e pagamento até o último dia do mês seguinte,sendo o próprio investidor 
responsável pelo recolhimento.
 • Pode haver compensação de perdas, nos mesmos moldes já mencionados.
 • Retenção na fonte, de 0,005% sobre o valor da alienação (venda), sendo esse valor 
compensável na apuração mensal.
 • Há isenção de imposto de renda sempre que o valor total alienado (venda) seja de até R$ 
20.000,00 dentro do mês.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 70
IR Ações – Aluguel
 • Quando o investidor aluga suas ações, recebendo um rendimento por isso, esse rendimento 
se assemelha a uma taxa de juros e, como tal, é tributado conforme a tabela de imposto de 
renda da renda fixa, que varia em função do prazo da operação:
Tabela IR Renda Fixa
FUNDOS DE 
INVESTIMENTO
CONCEITO
Um fundo de investimento pode ser comparado a um condomínio, pois reúne recursos de um 
conjunto de investidores, que podem ser PF e/ou PJ, com o objetivo de obter ganhos financeiros a 
partir da aquisição de uma carteira de títulos ou valores mobiliários. Os fundos permitem a todos 
os tipos de investidores terem acesso a melhores condições de mercado, contar com uma gestão 
profissional dos recursos e ter em muitas vezes um custo inferior que gerir a carteira por conta 
própria. Além disso tornam possível a diversificação dos investimentos, através da aplicação em 
suas diferentes classes de ativos, visando a diminuição do risco e o aumento potencial de retorno. 
Há também os Fundos de Investimentos em Cotas (FIC), que são fundos que investem em cotas de 
outros fundos, aumentando ainda mais sua diversificação.
Atualmente os fundos funcionam sob a autorização da Comissão de Valores Mobiliários (CVM), 
órgão responsável por sua regulação e fiscalização, buscando a proteção do investidor. A instrução 
CVM nº. 555, de 17/12/14, e suas alterações regem os fundos de investimentos. Vale ressaltar 
também que os recursos dos fundos não se misturam aos da instituição administradora, ou seja, 
os recursos alocados em fundos de uma instituição não podem servir como funding para concessão 
de operações de crédito.
TIPOS DE FUNDOS: ABERTOS E FECHADOS
Os fundos podes ser constituídos sob as seguintes formas:
 • Fundo Aberto: Os cotistas podem solicitar o resgate de suas cotas a qualquer momento.
 • Fundo Fechado: As cotas somente poderão ser resgatadas após o término do prazo de 
duração do fundo previsto em seu regulamento ou em sua liquidação.
A cota de fundo aberto não pode ser objeto de cessão ou transferência, exceto nos casos de:
I. decisão judicial ou arbitral; 
II. operações de cessão fiduciária;
III. execução de garantia; 
IV. sucessão universal; 
V. dissolução de sociedade conjugal ou união estável por via judicial ou escritura pública que 
disponha sobre a partilha de bens; e 
VI. transferência de administração ou portabilidade de planos de previdência.
Quando se trata de fundo fechado e seus direitos de subscrição, podem ser transferidos, mediante 
termo de cessão e transferência, assinado pelo cedente e pelo cessionário, ou por negociação em 
mercado organizado (bolsa ou balcão) onde as cotas do fundo sejam admitidas à negociação.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 72
FUNDOS RESTRITOS E EXCLUSIVOS 
Os Fundos de Investimento Restritos recebem investimentos de um grupo restrito de cotistas, 
normalmente empresas do mesmo grupo econômico ou membros de uma mesma família. Esse 
grupo restrito possui objetivos em comum na aplicação de seus recursos. Em muitos casos os 
fundos restritos também são caracterizados como fundos exclusivos.
Fundo Exclusivo é um fundo de investimento destinado a investidores profissionais, constituídos 
para receber aplicações exclusivamente de um único cotista. Nos Fundos Exclusivos, o prospecto 
e a marcação a mercado são facultativos e na emissão e no resgate de cotas do fundo exclusivo, 
poderá ser utilizado o valor de cota de fechamento ou abertura, conforme o regulamento. Esta 
regra não se aplica caso o fundo exclusivo tenha como cotista outro fundo de investimento que 
não esteja autorizado a escolher o tipo de cota a ser utilizado. Também não se aplicam os limites 
de concentração por emissor e por modalidade de ativo estabelecidos na ICVM 555 aos fundos 
destinados a estes investidores. 
INVESTIDORES QUALIFICADOS
Investidores Qualificados são aqueles que, segundo o órgão regulador, tem mais condições do que 
o investidor comum de entender o mercado financeiro. A vantagem de se tornar um Investidor 
Qualificado é a possibilidade de ingressar em alguns fundos considerados fundos restritos.
São considerados INVESTIDORES QUALIFICADOS:
1. Investidores Profissionais.
2. Pessoas físicas ou jurídicas que possuam investimentos financeiros em valor superior a R$ 
1.000.000,00 e que, adicionalmente, atestem por escrito sua condição de investidor qualificado 
mediante termo próprio;
3. As pessoas naturais que tenham sido aprovadas em exames de qualificação técnica ou 
possuam certificações aprovadas pela CVM como requisitos para o registro de agentes autônomos 
de investimento, administradores de carteira, analistas e consultores de valores mobiliários, em 
relação a seus recursos próprios.
INVESTIDORES PROFISSIONAIS
Investidores Profissionais são os únicos que podem constituir Fundos Exclusivos.
São considerados INVESTIDORES PROFISSIONAIS:
1. Pessoas físicas ou jurídicas que possuam investimentos financeiros em valor superior a R$ 
10.000.000,00 e que, adicionalmente, atestem por escrito sua condição de investidor qualificado 
mediante termo próprio;
2. Instituições financeiras, companhias seguradoras e sociedades de capitalização.
3. Fundos de Investimento;
4. Entidades abertas e fechadas de previdência complementar;
5. Administradores de carteira e consultores de valores mobiliários autorizados pela CVM em 
relação a seus recursos próprios.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 73
FUNDOS DESTINADOS A INVESTIDORES QUALIFICADOS
Os fundos para investidores qualificados têm várias regras diferenciadas em razão de serem 
destinados a investidores com maior grau de entendimento das regras de mercado. A ICVM 555, 
estabelece, por exemplo, que os fundos destinados a investidores qualificados ficam dispensados 
até mesmo da elaboração de lâmina.
O fundo destinado exclusivamente a investidores qualificados, desde que previsto em seu 
regulamento, pode: 
I. admitir a utilização de ativos financeiros na integralização e resgate de cotas, com o 
estabelecimento de critérios detalhados e precisos para adoção desses procedimentos;
II. dispensar, na distribuição de cotas de fundos fechados, a elaboração de prospecto e a publicação 
de anúncio de início e de encerramento de distribuição; 
III. cobrar taxas de administração e de performance, conforme estabelecido em seu regulamento; 
IV. estabelecer prazos para conversão de cota e para pagamento dos resgates diferentes daqueles 
previstos nesta Instrução; 
V. prestar fiança, aval, aceite ou coobrigar-se de qualquer outra forma, em nome do fundo, 
relativamente a operações direta ou indiretamente relacionadas à carteira do fundo, sendo 
necessária a concordância de cotistas representando, no mínimo, dois terços das cotas emitidas 
pelo fundo.
FUNDOS DESTINDOS A INVESTIDORES PROFISSIONAIS
Os fundos destinados exclusivamente a investidores profissionais também apresentam regras 
diferenciadas.
Podem ser admitidos como cotistas de um fundo para investidores profissionais: 
I. os empregados ou sócios das instituições administradoras ou gestoras deste fundo ou empresas 
a ela ligadas, desde que expressamente autorizados pelo diretor responsável da instituição perante 
a CVM; e 
II. investidores relacionados a investidor profissional por vínculo familiar ou vínculo societário 
familiar, desde que no mínimo 90% das cotas do fundo em que se pretenda ingressar sejam detidas 
por tais investidores.
Esses fundos podem, desde que previsto em seu regulamento, utilizar-se das faculdades descritas 
acima para investidores qualificados e, ainda, das seguintes: 
I. não observância das limitaçõesde modalidades de ativo financeiro e os limites de concentração 
por emissor; e 
II. aplicação de forma ilimitada no exterior, desde que incluam em sua denominação o sufixo 
“Investimento no Exterior”; 
III. não observância das responsabilidades dos administradores sobre a divulgação das informações 
periódicas (Art. 56 ICVM 555); e 
IV. aplicação dos seus recursos em qualquer fundo de investimento registrado na CVM.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 74
TIPOS DE GESTÃO: DISCRICIONÁRIA E NÃO DISCRICIONÁRIA
A gestão de uma carteira de investimentos, ou seja, escolha de quais ativos comprar ou vender, 
pode ser feita de duas maneiras:
 • Gestão Discricionária: Onde o cliente decide apenas qual percentual será alocado 
nos diversos ativos dos mercados financeiros, seus padrões de risco e delega para o 
administrador a gestão da carteira, por meio de uma política de investimentos pré-
estabelecida. É conhecida também como Carteira Administrada.
 • Gestão Não-Discricionária: Esse tipo de gestão é mais indicada para os clientes que 
preferem tomar suas próprias decisões de investimento e que priorizam as informações 
e o suporte de uma estrutura composta por profissionais especializados no mercado 
financeiro.
FUNDOS ATIVOS E PASSIVOS
Fundo Ativo
O fundo ativo é o que escolhe uma gestão ativa para os investimentos, ou seja, que empregam 
estratégias ativas para superar o benchmark a médio e longo prazo, aproveitando-se de 
ineficiências do mercado em relação a preços de diversos ativos. O objetivo desse tipo de fundo 
é gerar alfa (diferença entre o retorno obtido pelo fundo e o retorno do índice de referência). 
Fundos ativos possuem tendência de se deslocar da performance do indicador de referência (maior 
possibilidade de volatilidade ou tracking error).
Fundo Passivo
A carteira desse tipo de fundo é referenciada a um benchmark. O objetivo desse tipo de fundo é 
acompanhar o comportamento de um indicador de referência. A carteira desses fundos acaba 
sendo muito parecida com a composição do índice escolhido, quando isso é possível.
Algumas estratégias para manter aderência a um determinado benchmark: 
 • Compra dos mesmos ativos, nas mesmas proporções do indicador de referência
 • Utilização de derivativos 
 • Compra de papéis que representam ativos para simulação do índice
DIREITOS E OBRIGAÇÕES DOS COTISTAS
As cotas de um fundo conferem direitos e obrigações iguais a todos cotistas, independentemente 
do valor investido e da quantidade de cotas. Todos têm os mesmos direitos e deveres enquanto 
cotistas de fundos de investimento.
Embora não exista uma distinção entre classes de cotistas nos fundos regulamentados pela 
instrução CVM 555, há exceções para outros tipos de fundos. Um exemplo são os fundos de 
investimento em direitos creditórios (FIDCs). 
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 75
Nesses casos as cotas podem ser classificadas em sênior ou subordinada. A cota de classe 
subordinada é aquela que se subordina à cota da classe sênior para efeito de amortização ou 
resgate. Dessa forma, o cotista que detém cotas da classe subordinada receberá o pagamento 
pelo resgate ou amortização de suas cotas, somente depois que o cotista de classe sênior já tiver 
recebido.
Principais direitos dos cotistas: 
 • Participar e votar na Assembleia Geral de Cotistas. 
 • Receber a remuneração proporcionada pelo fundo nos termos do respectivo regulamento; 
Uma das principais obrigações dos cotistas é a responsabilidade por eventual patrimônio líquido 
negativo do fundo, ou seja, eles assumem o prejuízo do fundo, tendo inclusive que aportar 
recursos nesse caso. 
O administrador e o gestor, serão responsáveis perante os cotistas pela inobservância da política 
de investimento ou dos limites de concentração previstos em regulamento. A responsabilidade 
solidária do administrador e dos seus contratados, por prejuízos decorrentes de atos e omissões 
na administração de um fundo de investimento, está regulamentada na ICVM 555. Trata-se de 
relevante proteção aos investidores que confiaram seus recursos a empresas de gestão de recursos 
de terceiros.
RESPONSABILIDADES DOS PRESTADORES DE SERVIÇOS DO FUNDO
Existem cinco funções principais que podem ser segregadas no que diz respeito aos prestadores 
de serviço nos fundos de investimento: administrador, gestor, custodiante, distribuidor e auditor 
independente. Eventualmente algumas funções podem ser exercidas por uma mesma instituição, 
com exceção do auditor independente.
Administrador
A administração do fundo compreende o conjunto de serviços relacionados direta ou 
indiretamente ao funcionamento e à manutenção do fundo, que podem ser prestados pelo 
próprio administrador ou por terceiros por ele contratados em nome do fundo. É o responsável 
legal pela constituição do fundo e prestação de informações à CVM. O administrador tem poderes 
para representar e administrar o fundo nos termos do Regulamento.
Gestor
Os gestores são profissionais especializados que acompanham o mercado e possuem como principal 
responsabilidade definir os melhores ativos para compra ou venda, assim como o momento mais 
adequado para tal. Importante lembrar que a seleção dos papéis e alocação, ocorrem de acordo 
com a política de investimento do fundo. A gestão profissional deve ser desempenhada por pessoa 
natural ou jurídica credenciada como administradora de carteira de valores mobiliários pela CVM.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 76
Obrigações do Administrador e do Gestor 
I. diligenciar para que sejam mantidos, às suas expensas, atualizados e em perfeita ordem:
a. o registro de cotistas;
b. o livro de atas das assembleias gerais;
c. o livro ou lista de presença de cotistas;
d. os pareceres do auditor independente;
e. os registros contábeis referentes às operações e ao patrimônio do fundo; e
f. a documentação relativa às operações do fundo. 
II. solicitar, se for o caso, a admissão à negociação das cotas de fundo fechado em mercado 
organizado; 
III. pagar a multa cominatória, nos termos da legislação vigente, por cada dia de atraso no 
cumprimento dos prazos previstos nesta Instrução; 
IV. elaborar e divulgar as informações sobre o fundo;
V. manter atualizada junto à CVM a lista de prestadores de serviços contratados pelo fundo, bem 
como as demais informações cadastrais;
VI. custear as despesas com elaboração e distribuição do material de divulgação do fundo, inclusive 
da lâmina, se houver;
VII. manter serviço de atendimento ao cotista, responsável pelo esclarecimento de dúvidas e pelo 
recebimento de reclamações, conforme definido no regulamento do fundo;
VIII. observar as disposições constantes do regulamento;
IX. cumprir as deliberações da assembleia geral; e
X. fiscalizar os serviços prestados por terceiros contratados pelo fundo. 
O administrador também pode contratar, em nome do fundo, com terceiros devidamente 
habilitados e autorizados, os seguintes serviços para o fundo, além do serviço obrigatório de 
auditoria independente:
 • A gestão da carteira do fundo; 
 • A consultoria de investimentos; 
 • As atividades de tesouraria, de controle e processamento dos títulos e valores mobiliários; 
 • A distribuição de cotas; 
 • A escrituração da emissão e resgate de cotas;
 • Custódia de ativos financeiros; 
 • Classificação de risco por agência de classificação de risco de crédito; e
 • Formador de mercado.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 77
O administrador e o gestor devem, em conjunto, adotar políticas, procedimentos e controles 
internos necessários para que a liquidez da carteira do fundo (exceto fundos fechados) seja 
compatível com:
 • o cumprimento das obrigações do fundo. 
 • os prazos previstos no regulamento para pagamento dos pedidos de resgate; e
Caso o fundo invista em cotas de outros fundos de investimento, o administrador e o gestor, devem, 
em conjunto e diligentemente avaliar a liquidez do fundo investido, considerando, no mínimo: 
 • o volume investido;
 • as regras de pagamento de resgatedo fundo investido; e
 • os sistemas e ferramentas de gestão de liquidez utilizados pelo administrador e gestor 
do fundo investido.
Normas de Conduta
A Instrução da CVM 555, em seu artigo 92, estabelece as seguintes Normas de Conduta aplicáveis 
aos administradores e gestores:
I. exercer suas atividades buscando sempre as melhores condições para o fundo, empregando 
o cuidado e a diligência que todo homem ativo e probo costuma dispensar à administração de 
seus próprios negócios, atuando com lealdade em relação aos interesses dos cotistas e do fundo, 
evitando práticas que possam ferir a relação fiduciária com eles mantida, e respondendo por 
quaisquer infrações ou irregularidades que venham a ser cometidas sob sua administração ou 
gestão;
II. exercer, ou diligenciar para que sejam exercidos, todos os direitos decorrentes do patrimônio e 
das atividades do fundo, ressalvado o que dispuser a política relativa ao exercício de direito de voto 
do fundo; e
III. empregar, na defesa dos direitos do cotista, a diligência exigida pelas circunstâncias, praticando 
todos os atos necessários para assegurá-los, e adotando as medidas judiciais cabíveis.
Ressalvada a remuneração que lhes é devida na qualidade de prestadores de serviços do fundo, o 
administrador e o gestor devem transferir ao fundo qualquer benefício ou vantagem que possam 
alcançar em decorrência de sua condição.
Também é vedado ao administrador, ao gestor e ao consultor o recebimento de qualquer 
remuneração, benefício ou vantagem, direta ou indiretamente por meio de partes relacionadas, 
que potencialmente prejudique a independência na tomada de decisão de investimento pelo 
fundo, exceto nos seguintes casos:
 • investimentos realizados por fundo de investimento em cotas de fundo de investimento 
que invista mais de 95% de seu patrimônio em um único fundo de investimento; ou
 • fundos de investimento exclusivamente destinados a investidores profissionais, desde que 
a totalidade dos cotistas assine termo de ciência.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 78
É vedado ao administrador e ao gestor, no que aplicável, praticar os seguintes atos em nome do 
fundo: 
 • receber depósito em conta corrente; 
 • contrair ou efetuar empréstimos, salvo em modalidade autorizada pela CVM;
 • prestar fiança, aval, aceite ou se coobrigar sob qualquer outra forma, exceto se o fundo 
for destinado exclusivamente a investidores qualificados, previsto em seus regulamentos e 
haja concordância de, no mínimo, dois terços das cotas emitidas pelo fundo; 
 • vender cotas à prestação, sem prejuízo da integralização a prazo de cotas subscritas;
 • prometer rendimento predeterminado aos cotistas;
 • realizar operações com ações fora de mercado organizado, ressalvadas as hipóteses de 
distribuições públicas, de exercício de direito de preferência e de conversão de debêntures 
em ações, exercício de bônus de subscrição, negociação de ações vinculadas a acordo de 
acionistas e nos casos em que a CVM tenha concedido prévia e expressa autorização; 
 • utilizar recursos do fundo para pagamento de seguro contra perdas financeiras de cotistas; 
e
 • praticar qualquer ato de liberalidade.
Os fundos de investimento podem utilizar seus ativos para prestação de garantias de operações 
próprias, bem como emprestar e tomar ativos financeiros em empréstimo, desde que tais 
operações de empréstimo sejam cursadas exclusivamente por meio de serviço autorizado pelo 
Banco Central do Brasil ou pela CVM.
Substituição do Administrador e do Gestor
Segundo o art. 93 da ICVM 555, o administrador e o gestor da carteira do fundo devem ser 
substituídos nas hipóteses de:
I. descredenciamento para o exercício da atividade de administração de carteiras de valores 
mobiliários, por decisão da CVM;
II. renúncia; ou
III. destituição, por deliberação da assembleia geral. 
Nas hipóteses de renúncia ou descredenciamento, fica o administrador obrigado a convocar 
imediatamente assembleia geral para eleger seu substituto, a se realizar no prazo de até 15 dias, 
sendo também facultado aos cotistas que detenham ao menos 5% das cotas emitidas, em qualquer 
caso, ou à CVM, nos casos de descredenciamento, a convocação da assembleia geral.
No caso de renúncia, o administrador deve permanecer no exercício de suas funções até sua efetiva 
substituição, que deve ocorrer no prazo máximo de 30 dias, sob pena de liquidação do fundo pelo 
administrador. Já no caso de descredenciamento, a CVM deve nomear administrador temporário 
até a eleição de nova administração.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 79
Custodiante
O custodiante é uma pessoa jurídica credenciada na CVM para o exercício da atividade de 
prestador de serviço de custódia fungível (custódia na qual os valores mobiliários depositados 
podem não ser os mesmos quando de sua saída, embora sejam das mesmas espécies, quantidade 
e qualidade). É responsável pelo registro, liquidação e exercício dos direitos e obrigações dos 
ativos que compõem a carteira.
Serviços compreendidos na atividade de custódia: 
 • guarda dos ativos;
 • liquidação física e financeira dos ativos;
 • liquidação financeira de derivativos, contratos de permutas de fluxos financeiros (swaps) e 
operações a termo
 • administração e informação de proventos associados a esses ativos
Distribuidor
O distribuidor é a instituição financeira que vende as cotas dos fundos de investimentos. 
Os principais distribuidores de fundos de investimento são os bancos de varejo, corretoras 
e distribuidoras de títulos e valores mobiliários, bancos de atacado e até mesmo o próprio 
administrador. A distribuição de cotas de um fundo aberto independe de prévio registro na 
CVM e será realizada por instituições intermediárias integrantes do sistema de distribuição de 
valores mobiliários. Já a distribuição de cotas de fundo fechado não destinadas a investidores 
qualificados depende de prévio registro na CVM e só pode ser feita por instituições integrantes do 
sistema de distribuição de valores mobiliários.
Auditor Independente
O auditor independente é perito (contador) que presta serviços de auditoria independente e que 
exerce atividade no âmbito do mercado de valores mobiliários, por isso está sujeito ao registro 
na CVM. Podendo ser pessoa física ou jurídica, sociedade profissional, constituída sob a forma de 
sociedade limitada. 
A CVM mantém cadastro dos responsáveis técnicos autorizados a emitir e assinar o parecer do 
auditor, em nome de cada empresa, no âmbito do mercado de valores mobiliários. A auditoria 
independente é o exame analítico da escrituração contábil de uma empresa, realizada de forma 
independente, sem nenhum vínculo com a empresa. Esta avaliação busca dar maior credibilidade 
às informações divulgadas, bem como maior segurança aos cotistas. 
Documentos elaborados pelo auditor: 
 • Relatório de auditoria sobre as demonstrações financeiras examinadas, opinando sobre 
sua adequação aos princípios fundamentais de contabilidade;
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 80
 • Relatório atestando o cumprimento de normas operacionais estabelecidas em lei e 
dispositivos regulamentares, evidenciando as irregularidades encontradas. Seu relatório 
se baseia nos registros contábeis e operacionais, em documentos de terceiros (bancos e 
fornecedores) e em normas e procedimentos de controle interno da empresa. Desta forma, 
o auditor independente é imprescindível à credibilidade do mercado, representando um 
instrumento de proteção para o investidor, na medida em que sua função é zelar pela 
confiabilidade das demonstrações financeiras dos fundos de investimento.
OBJETIVO DO FUNDO E POLÍTICA DE INVESTIMENTO
Cada fundo possui seu próprio objetivo que estabelece basicamente seu perfil de risco e retorno, 
direcionado assim a um público-alvo, com perfil adequado para este tipo de investimento. Este 
objetivo, que é determinado pela instituição financeira administradora do fundo, é balizado pela 
determinação de uma política de investimentos.
A política de investimentosdefine os parâmetros de atuação do gestor pela determinação de 
regras e referências para a composição e alocação de uma carteira, procurando facilitar a busca 
pelo objetivo estabelecido para o fundo. 
A legislação classifica os fundos e estabelece limites e orientação para alocação, conforme a 
composição do seu patrimônio:
 • renda fixa
 • multimercado
 • ações
 • cambial
Embora existam parâmetros pré-estabelecidos, é importante lembrar que o talento e habilidade do 
gestor atribuem o diferencial e o atrativo de cada fundo, definindo sua personalidade e impactando 
no seu resultado. O objetivo e a política de investimentos são essenciais para transparência e 
escolha adequada dos fundos pelo investidor. Na denominação do fundo não podem ser acrescidos 
termos ou expressões que induzam interpretação indevida quanto a seus objetivos, sua política de 
investimento, ou seu público-alvo.
DIVULGAÇÃO DE INFORMAÇÕES PARA VENDA E DISTRIBUIÇÃO
A correta divulgação de informações é considerada essencial no processo de distribuição e eventual 
prestações de contas do que ocorre no fundo. Regulamentadas pela CVM, o 
Regulamento, o Prospecto, a Lâmina de Informações Essenciais e o Termo de Adesão e Ciência 
de Risco estão entre os principais documentos que devem ser analisados pelo investidor. A política 
de divulgação deverá ser idêntica para todos os cotistas, consultores de investimento, agências 
classificadoras e demais interessados, sendo certo que a alteração da política de divulgação deverá 
ser divulgada como fato relevante.
REGULAMENTO: é um dos documentos mais importantes do fundo de investimento, é nele que 
estão estabelecidas as regras básicas de funcionamento do fundo. 
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 81
Ele deve, obrigatoriamente, dispor sobre: 
 • Qualificação do administrador do fundo e do custodiante com informação sobre os seus 
registros perante a CVM; 
 • Quando for o caso, referência à qualificação do gestor da carteira do fundo com informação 
sobre os seus registros perante a CVM; 
 • Espécie do fundo (aberto ou fechado); 
 • Prazo de duração (determinado ou indeterminado); 
 • Política de investimento, de forma a caracterizar a classe do fundo. 
Essa política deverá ter informações sobre:
 • percentual máximo de aplicação em ativos financeiros de emissão do administrador, gestor 
ou de empresa a eles ligada, observados os demais limites expressos na ICVM 555;
 • percentual máximo de aplicação em cotas de fundos de investimento administradas pelo 
administrador, gestor ou empresa a eles ligada;
 • percentual máximo de aplicação de ativos financeiros de um mesmo emissor, observados 
os demais limites expressos na Instrução CVM 555;
 • a possibilidade, se for o caso, de o fundo realizar operações em valor superior ao seu 
patrimônio, com a indicação de seus níveis de alavancagem. 
 • Taxa de administração, fixa e expressa em percentual anual do patrimônio líquido (base 
252 dias); 
 • Taxas de performance, de ingresso e de saída (observadas disposições sobre a cobrança da 
taxa de performance constantes da Instrução CVM 555); 
 • Taxa máxima de custódia, expressa em percentual anual do patrimônio líquido do fundo;
 • Demais despesas do fundo; 
 • Condições para a aplicação e o resgate de cotas, inclusive quando se tratar de fundos com 
cota de abertura;
 • Distribuição de resultados, compreendendo os prazos e condições de pagamento; 
 • Público-alvo; 
 • Intervalo para a atualização do valor da cota, quando for o caso;
 • Exercício social do fundo; 
 • Identificação dos riscos assumidos pelo fundo; e
 • A forma de comunicação que será utilizada pelo administrador (física ou eletrônica).
PROSPECTO: é o documento que apresenta as informações relativas à política de investimento do 
fundo e aos riscos envolvidos, bem como os principais direitos e responsabilidades dos cotistas e 
do administrador. 
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 82
Deve estar atualizado e à disposição dos investidores potenciais durante o período de distribuição, 
nos locais em que esta for realizada, em número suficiente de exemplares. Com a ICVM 555, ele 
ficou dispensado para os Fundos nela regulamentados, porém, ainda é mandatório nos demais 
fundos como FIDC e FII. 
LÂMINA DE INFORMAÇÕES ESSENCIAIS: deve ser elaborada pelo administrador de fundo aberto 
que não seja destinado exclusivamente a investidores qualificados. Nela deve conter algumas 
informações básicas:
Público-alvo: descrição do público-alvo e as restrições de investimento.
Objetivos do fundo: descrição resumida dos objetivos do fundo. É importante que o investidor 
tenha um entendimento da natureza e dos riscos envolvidos no investimento.
Condições de investimento: descrição dos investimentos mínimos iniciais, investimentos 
adicionais, resgates, horário para aplicação e resgate, valor mínimo para permanência, prazo de 
carência, conversão de cotas, pagamento dos resgates, taxas de administração, taxa de entrada, 
taxa de saída, taxa de performance e taxa total de despesas.
Composição da carteira: descrição do patrimônio líquido do fundo (%) e as espécies de ativos em 
que ele concentra seus investimentos.
Risco: nota de classificação dada pelo administrador dos fundos, numa escala de 1 a 5, de acordo 
com o risco envolvido na estratégia de investimento de cada um deles.
Histórico de rentabilidade ou Simulação de desempenho: 
 • Histórico de rentabilidade para todos os fundos, exceto os estruturados.
 • Inserção das seguintes informações: “A rentabilidade obtida no passado não representa 
garantia de resultados futuros.”
 • Rentabilidade acumulada nos últimos 5 anos: ano, rentabilidade (líquida de despesas, mas 
não de impostos), variação percentual do índice de referência (quando houver).
 • Em fundos que possuem índice de referência: incluir a contribuição em relação ao índice 
de referência (rentabilidade do fundo – rentabilidade do índice de referência)
Exemplo comparativo: comparação de custos e benefícios de investimentos em fundos como 
rentabilidade, período de resgates, dedução de imposto de renda, custos com taxa de ingresso, 
taxa de saída, performance individual e despesas.
Política de distribuição: descrição resumida da política de distribuição, que deve abranger:
 • descrição da forma de remuneração dos distribuidores;
 • se o principal distribuidor oferta, para o público-alvo do fundo, preponderantemente 
fundos geridos por um único gestor, ou por gestores ligados a um mesmo grupo econômico; 
e
 • qualquer informação que indique a existência de conflito de interesses no esforço de 
venda.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 83
Simulação de despesas: comparação de despesas em períodos mais longos de investimento entre 
diversos fundos.
Serviço de atendimento ao cotista: 
 • Telefone.
 • Página na rede mundial de computadores.
 • Reclamações: endereço eletrônico e demais canais disponíveis.
Supervisão e fiscalização: 
 • Comissão de Valores Mobiliários – CVM.
 • Serviço de Atendimento ao Cidadão – www.cvm.gov.br.
TERMO DE ADESÃO E CIÊNCIA DE RISCO: é o documento onde o investidor atesta formalmente 
que concorda e está ciente dos riscos do fundo. Deve ser assinado pelo investidor cotista, ao 
subscrever cotas de um fundo de investimento, ciente da política de investimento, da possibilidade 
de ocorrência de patrimônio negativo, de sua responsabilidade por aportes adicionais de recursos, 
das taxas de administração, do risco do investimento e de que tenha tido acesso ao inteiro teor do 
regulamento e lâmina.
PRESTAÇÃO DE CONTAS AOS COTISTAS
Divulgação de Cotas e Rentabilidade
Todo material de divulgação do fundo deve:
 • Ser consistente com o regulamento e com a lâmina, se houver.
 • Ser elaborado em linguagem serena e moderada, advertindo seus leitores para os riscos 
do investimento.
 • Ser identificado como material de divulgação.
 • Mencionar a existência da lâmina, quando houver, bem como os endereços na internet 
nos quais tais documentos podem ser obtidos.• Ser apresentado em conjunto com a lâmina, se houver.
 • Conter informações sobre supervisão e fiscalização do fundo, se a lâmina não for 
obrigatória.
 • Atender aos requisitos sobre informações estabelecidos na instrução ICVM 555.
A divulgação de informação sobre os resultados do fundo pode ser feita por qualquer meio, 
após um período de carência de seis meses a partir da data da primeira emissão de cotas. Toda 
informação divulgada por qualquer meio, na qual seja incluída referência à rentabilidade do fundo, 
deve obrigatoriamente: 
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 84
 • mencionar a data do início de seu funcionamento; 
 • contemplar, adicionalmente à informação divulgada, a rentabilidade mensal e a 
rentabilidade acumulada nos últimos 12 meses, não sendo obrigatória, neste caso, a 
discriminação mês a mês, ou no período decorrido desde a sua constituição, se inferior;
 • ser acompanhada do valor do patrimônio líquido médio mensal dos últimos 12 meses ou 
desde a sua constituição, se mais recente; 
 • divulgar a taxa de administração e a taxa de performance, se houver, expressa no 
regulamento vigente nos últimos 12 meses ou desde sua constituição, se mais recente; – 
destacar o público-alvo do fundo e as restrições quanto à captação, de forma a ressaltar 
eventual impossibilidade, permanente ou temporária, de acesso ao fundo por parte de 
investidores em geral.
Balancetes e Demonstrações Contábeis
Conforme o art. 59 da Instrução CVM 555, o administrador deve remeter, através do Sistema 
de Envio de Documentos, disponível na página da CVM na internet, os seguintes documentos, 
conforme modelos disponíveis na referida página:
I. informe diário, no prazo de 1 dia útil;
II. mensalmente, até 10 dias após o encerramento do mês a que se referirem: 
a. balancete; 
b. demonstrativo da composição e diversificação de carteira; 
c. perfil mensal; e 
d. lâmina de informações essenciais, se houver; 
III. revogado.
IV. anualmente, no prazo de 90 dias contado a partir do encerramento do exercício a que se 
referirem, as demonstrações contábeis acompanhadas do parecer do auditor independente. 
V. formulário padronizado com as informações básicas do fundo, sempre que houver alteração do 
regulamento, na data do início da vigência das alterações deliberadas em assembleia.
Assembleias Gerais: competência, convocação e deliberações
Compete privativamente à assembleia geral de cotistas decidir sobre: 
 • as demonstrações contábeis apresentadas pelo administrador; 
 • a substituição do administrador, gestor ou custodiante do fundo; 
 • a fusão, a incorporação, a cisão, a transformação ou a liquidação do fundo; 
 • o aumento da taxa de administração, da taxa de performance ou das taxas máximas de 
custódia; 
 • a alteração da política de investimento do fundo; 
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 85
 • a emissão de novas cotas, no fundo fechado; 
 • a amortização e o resgate compulsório de cotas, caso não estejam previstos no 
regulamento; e
 • a alteração do regulamento, ressalvo se a alteração:
 • decorrer exclusivamente da necessidade de atendimento a normas legais ou 
regulamentares, exigências expressas da CVM, de entidade administradora de 
mercados organizados onde as cotas do fundo sejam admitidas à negociação, ou de 
entidade autorreguladora, nos termos da legislação aplicável e de convênio com a 
CVM;
 • for necessária em virtude da atualização dos dados cadastrais do administrador ou dos 
prestadores de serviços do fundo; e
 • envolver redução das taxas de administração, de custódia ou de performance (deve 
ser imediatamente comunicada aos cotistas).
A convocação da assembleia geral deve ser encaminhada a cada cotista e disponibilizada nas 
páginas do administrador e do distribuidor na internet, deve ser feita com 10 dias de antecedência, 
no mínimo, da data de sua realização e deve constar, obrigatoriamente, dia, hora e local em que 
será realizada. A assembleia geral se instala com a presença de qualquer número de cotistas.
As deliberações da assembleia geral serão tomadas por maioria de votos, cabendo a cada cota 1 
voto. O regulamento poderá estabelecer também quórum qualificado para as deliberações. 
Não podem votar nas assembleias gerais, a não ser que sejam os únicos cotistas do fundo: 
 • Seu administrador e seu gestor; 
 • Os sócios, diretores e funcionários do administrador ou do gestor; 
 • Empresas ligadas ao administrador ou gestor, seus sócios, diretores, funcionários; e 
 • Os prestadores de serviços do fundo, seus sócios, diretores e funcionários.
Esta vedação não se aplica quando:
 • Os únicos cotistas forem, no momento de seu ingresso no fundo, as pessoas mencionadas 
anteriormente; ou
 • Houver aquiescência expressa da maioria dos demais cotistas presentes à assembleia, 
manifestada na própria assembleia, ou em instrumento de procuração que se refira 
especificamente à assembleia em que se dará a permissão de voto.
Composição e Diversificação da Carteira
O patrimônio do fundo deve se manter aplicado em títulos e valores mobiliários, ativos 
financeiros e modalidades operacionais disponíveis no mercado financeiro e de capitais, nos 
termos estabelecidos em seu regulamento. Caso o fundo possua posições ou operações em curso 
que possam vir a ser prejudicadas pela sua divulgação, o demonstrativo da composição da carteira 
pode omitir sua identificação e quantidade, registrando somente o valor e a percentagem sobre o 
total da carteira. 
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 86
As operações omitidas devem ser divulgadas no prazo máximo de:
 • 30 dias – 30 dias, improrrogáveis, nos fundos da classe Renda Fixa Curto Prazo, Referenciado 
e Simples.
 • 90 dias – Nos demais casos, 90 dias após o encerramento do mês, podendo ser prorrogado 
uma única vez, em caráter excepcional, e com base em solicitação fundamentada 
submetida à aprovação da CVM, até o prazo máximo de 180 dias.
Disclaimers e Avisos Obrigatórios
O administrador do fundo é responsável por:
 • calcular e divulgar o valor da cota e do patrimônio líquido do fundo aberto: 
 • diariamente; ou
 • para fundos que não ofereçam liquidez diária a seus cotistas, em periodicidade 
compatível com a liquidez do fundo, desde que expressamente previsto em seu 
regulamento;
 • disponibilizar aos cotistas, mensalmente ou no período previsto no regulamento para 
cálculo e divulgação da cota, extrato de conta contendo:
 • nome do fundo e o número de seu registro no CNPJ;
 • nome, endereço e número de registro do administrador no CNPJ;
 • nome do cotista;
 • saldo e valor das cotas no início e no final do período e a movimentação ocorrida ao longo 
do mês;
 • rentabilidade do fundo auferida entre o último dia útil do mês anterior e o último dia útil 
do mês de referência do extrato;
 • data de emissão do extrato da conta; e
 • o telefone, o correio eletrônico e o endereço para correspondência do serviço de 
atendimento ao cotista, conforme definido no regulamento do fundo. 
 • disponibilizar as informações do fundo, inclusive as relativas à composição da carteira, à 
periodicidade, prazo e teor das informações, de forma equânime entre todos os cotistas; 
 • disponibilizar aos cotistas dos fundos não destinados exclusivamente a investidores 
qualificados a demonstração de desempenho do fundo até o último dia útil de fevereiro de 
cada ano; e
 • divulgar, em lugar de destaque na sua página na internet e sem proteção de senha, a 
demonstração de desempenho do fundo relativo:
 • aos 12 meses findos em 31 de dezembro, até o último dia útil de fevereiro de cada 
ano; e
 • aos 12 meses findos em 30 de junho, até o último dia útil de agosto de cada ano.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 87
Atos ou Fatos Relevantes
O administrador é obrigado a divulgar imediatamente a todos os cotistas na forma prevista no 
regulamento do fundo e por meio do Sistema de Envio de Documentos disponível na página da 
CVM, e para a entidade administradora de mercado organizado onde as cotas estejam admitidasà 
negociação, qualquer ato ou fato relevante ocorrido ou relacionado ao funcionamento do fundo 
ou aos ativos financeiros integrantes de sua carteira. Considera-se relevante qualquer ato ou 
fato que possa influir de modo considerável no valor das cotas ou na decisão dos investidores de 
adquirir, alienar ou manter tais cotas.
Qualquer ato ou fato relevante ocorrido ou relacionado ao funcionamento do fundo ou aos ativos 
financeiros integrantes de sua carteira deve ser:
 • divulgado por meio do Sistema de Envio de Documentos disponível na página da CVM; e 
 • mantido nas páginas na rede mundial de computadores do administrador e do distribuidor 
do respectivo fundo. 
FATORES QUE AFETAM O VALOR DAS COTAS
Marcação a Mercado
O patrimônio líquido do fundo e o valor da cota do fundo aberto devem ser calculados e 
divulgados diariamente, ou, para fundos que não ofereçam liquidez diária a seus cotistas, em 
periodicidade compatível com a liquidez do fundo, desde que expressamente previsto em seu 
regulamento. A Marcação a Mercado tem como objetivo garantir que os ativos integrantes das 
carteiras dos fundos sejam valorizados a preços de mercado, na periodicidade adequada e de 
acordo com as melhores metodologias e práticas de mercado. Além disso, ela evita a transferência 
de riqueza entre cotistas.
Assim, os fundos abertos com resgates diários devem ter seus ativos valorizados dia a dia, através 
do conceito de Marcação a Mercado – MaM, estando proibida a chamada 
Marcação na Curva.
Podem deixar de marcar a mercado os fundos em que os cotistas tenham intenção em preservar 
volume de aplicações compatíveis com a manutenção dos ativos até o vencimento, desde que 
sejam observadas, cumulativamente, as seguintes condições:
 • fundo destinado a um único investidor (Fundos Exclusivos), a investidores pertencentes 
ao mesmo conglomerado ou grupo econômico-financeiro ou a investidores qualificados;
 • haja solicitação formal de todos os cotistas, na qual deve constar declaração de que 
possuem capacidade financeira para levar ao vencimento os ativos classificados nesta 
categoria;
 • todos os cotistas que ingressarem no fundo a partir da classificação nesta categoria 
assinem o termo de adesão ao regulamento, sua capacidade financeira e anuência à 
classificação de títulos e valores mobiliários integrantes da carteira do fundo na categoria 
ativos mantidos até o vencimento.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 88
TAXA DE ADMINISTRAÇÃO, TAXA DE PERFORMANCE 
E OUTRAS DESPESAS
Taxa de Administração
É o percentual cobrado sobre o patrimônio líquido do fundo de investimento, independentemente 
do desempenho do fundo. É a remuneração dos prestadores de serviço do fundo, da instituição 
administradora pelo serviço de gestão, operacionalização e custódia dos recursos. Cumpre ao 
administrador zelar para que as despesas com a contratação de terceiros prestadores de serviços 
não excedam o montante total da taxa de administração fixada no regulamento.
Nos fundos abertos, as taxas de administração e de performance devem ser provisionadas por 
dia útil, sempre como despesa do fundo e apropriadas conforme estabelecido no regulamento. 
Quanto mais conservador o fundo, mais importantes para sua rentabilidade. Por exemplo, num 
fundo referenciado DI a taxa de administração é um fator importante na sua rentabilidade em 
comparação com seus concorrentes. Já em um fundo de ações, a taxa de administração é menos 
importante porque a volatilidade do fundo é muito maior, o que faz com que uma diferença de um 
pequeno % ao ano seja irrelevante frente a uma estratégia eficiente do gestor.
Cálculo da Variação da Cota de um Fundo:
A taxa de administração de determinado fundo é de 2% ao ano e inicia o dia com patrimônio de 
R$ 100 milhões e 200.000 cotas. Calcule o valor da cota a vigorar no início do dia seguinte (D+1), 
sendo que, ao longo do dia (D+0):
 • os ativos do fundo tenham se valorizado 0,15%;
 • não houve movimentações (resgates ou aportes).
Resolução:
1ª etapa: Cálculo do patrimônio a partir da valorização dos ativos.
O novo patrimônio do fundo, por conta da valorização dos ativos, será de: 
100.000.000 x (1 + 0,0015) = 100.150.000,00.
2ª etapa: Descontar a taxa de administração.
Para calcular a taxa diária de administração a ser cobrada, deve-se dividir 2 por 252, o que equivale 
a 0,0079365%. Logo, devemos aplicar esse porcentual ao patrimônio do fundo: 10.003.300 x 
0,011905% = 7.948,40. Então, o patrimônio do fundo líquido da taxa de administração em D+1 será 
de R$ 100.142.051,60
3ª etapa: Cálculo da cota.
Como não houve movimentações, o fundo iniciará D+1 com 200.000 cotas. Dessa forma, o valor 
de cada cota será: 100.142.051,60 / 200.000 = R$ 500,71. Como a cota em D+0 era de 100.000.000 
/ 200.000 = 500,00, o fundo registrou valorização de 0,142% ({[500,71 /500,00] – 1)} x 100) nesse 
período (um dia).
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 89
Taxa de Performance 
Além da taxa de administração, alguns gestores também podem cobrar uma taxa pelo seu 
desempenho (baseada no resultado do fundo). As taxas de performance devem obrigatoriamente 
estar atreladas ao benchmark do fundo. Os fundos de renda fixa normalmente adotam o CDI ou o 
IGP-M como benchmark, os fundos cambiais usam o dólar e os fundos de renda variável o índice 
IBOVESPA.
É vedada a cobrança de taxa de performance nos fundos classificados como Renda Fixa (exceto 
Longo Prazo e Dívida Externa), a não ser que sejam destinados a investidores qualificados. 
Para estes, os fundos podem cobrar taxa de performance de acordo com o que dispuser o seu 
regulamento.
A cobrança da taxa de performance para as demais classes de fundos deve obedecer às seguintes 
regras:
 • É cobrada sobre a parcela da rentabilidade do fundo que excede a variação de um índice 
pré-determinado (benchmark) compatível com a política de investimento do fundo;
 • Vedação da vinculação da taxa de performance a percentuais inferiores a 100% do 
indicador de referência; 
 • Cobrança após a dedução de todas as despesas, inclusive da taxa de administração;
 • Cobrança por período, no mínimo semestral.
 • Deve-se observar o conceito de Linha d’Água. 
De acordo com o conceito de Linha d’Água, a cobrança de taxa de performance não é permitida 
caso o valor da cota do fundo seja inferior ao seu valor por ocasião da última cobrança efetuada. 
Um fundo cobra taxa de performance de 20% do que ultrapassar a variação do Ibovespa. 
Rentabilidade abaixo do benchmark:
Rendimento do fundo: 10% 
Variação do Ibovespa: 11%
A taxa de performance não pode ser aplicada porque o fundo não superou o indicador.
Rentabilidade acima do benchmark:
Rendimento do fundo: 11% 
Variação do Ibovespa: 10%
Superação do indicador: 1,0%
Neste caso o valor da taxa de performance é de 0,25%, visto que a rentabilidade do fundo foi de 
1% acima do benchmark e essa rentabilidade já inclui a cobrança de taxa de performance. Ou seja, 
o fundo teria rendido 11,25% se não houvesse performance, mas como ele cobra 20% do que 
ultrapassa o benchmark (20% de 1,25% = 0,25%) tira-se 0,25% de performance, fazendo com que a 
rentabilidade do fundo fique em 11%.
Atente sempre para o valor da cota da última cobrança da taxa de performance. Pode acontecer, 
por exemplo, de um fundo superar o benchmark e cobrar a taxa. Naquele momento, vamos supor 
que a cota valesse R$ 10,00. 
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 90
No semestre seguinte, uma forte queda do fundo leva a cota a R$ 8,00. No próximo semestre, 
o fundo se recupera e volta a superar o benchmark, mas o valor da cota no último dia útil desse 
período atingiu R$ 9,80. Nesse caso, apesar do desempenho positivo, o valor da cota estava abaixo 
daquele registrado quando da última cobrança (R$ 10,00) e, por isso, não haverá incidência da taxa 
de performance, conceito de Linha d’Água.
O regulamento do fundo deve prever quanto será o percentual cobrado relativo à taxa de 
administração e performance. Em relação a mudanças nas taxas de administração,o seguinte 
processo ocorre:
 • Aumentos só podem ser realizados após aprovação da Assembleia Geral dos fundos;
 • Reduções podem ocorrer de forma unilateral pelo administrador desde que notifique de 
imediato à CVM, à entidade administradora do mercado organizado onde as cotas sejam 
admitidas à negociação e aos cotistas, promovendo a devida alteração no regulamento e 
na lâmina, se houver. 
Os fundos de investimento têm outras despesas que também impactam as cotas que podem ser: 
 • custos de auditoria; 
 • taxas CVM;
 • taxas de registro no SELIC, dentre outros. 
Algumas dessas taxas são fixas e independem do patrimônio líquido do fundo, o que faz com que 
fundos de patrimônio pequeno muitas vezes sejam inviáveis.
As seguintes despesas também podem ser debitadas diretamente do fundo: 
 • taxas, impostos ou contribuições federais, estaduais, municipais ou autárquicas, que 
recaiam ou venham a recair sobre os bens, direitos e obrigações do fundo; 
 • despesas com o registro de documentos em cartório, impressão, expedição e publicação.
Alavancagem e Riscos para os Investidores
Diversas estratégias de gestão podem ser implementadas, podendo variar desde aquelas que 
procuram agregar valor em mercados específicos (abordadas em itens anteriores de renda fixa 
e variável) dentro de uma alocação mais balanceada (podendo ser estratégica ou tática), ou 
abordando estratégias envolvendo mercados múltiplos, arbitragens, uso de ativos de caixa e 
derivativos, posições long/short, situações de estresse, alavancagens, entre outros.
A alavancagem em fundos de investimento consiste em utilizar derivativos não apenas na 
proteção da carteira, mas também para abrir posições ativas, que podem resultar até mesmo em 
exposição superior ao patrimônio líquido do fundo.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 91
DINÂMICA DE APLICAÇÃO E RESGATE
Aplicação de recursos e compra de ativos por parte dos gestores
Sempre que houver aplicações em fundos de investimento, o gestor deverá utilizar esses recursos 
para aquisição de títulos e valores mobiliários, respeitando as regras do regulamento do fundo e 
seguindo as diretrizes da política de investimento. Cabe então a ele, observando essas limitações, 
decidir que ativo comprar, em qual quantidade e em que momento.
Cota do Dia (D+0) e Cota do Dia Seguinte ao da Data de Aplicação (D+1)
As cotas do fundo correspondem a frações ideais de seu patrimônio, as quais conferem iguais 
direitos e deveres aos seus cotistas, sendo escriturais e nominativas, ou seja, funcionam como uma 
conta corrente, onde os valores são lançados a débito ou a crédito dos acionistas, não havendo 
movimentação física de documentos.
O valor da cota do dia é resultante da divisão do valor do patrimônio líquido (ativos – passivos) 
pelo número de cotas do fundo, apurados, ambos, no encerramento do dia, ou seja, no horário de 
fechamento dos mercados em que o fundo atue (cota de fechamento). Todos os fundos devem ter 
suas cotas calculadas pelo conceito de cota de fechamento. Os Fundos de Renda fixa (exceto Longo 
Prazo e Dívida Externa), Exclusivos e Previdenciários poderão optar por ter o valor da cota do dia 
calculado a partir do patrimônio líquido do dia anterior, devidamente atualizado por um dia (cota 
de abertura) ou de fechamento.
Cálculo da Cota, considerando Despesas:
Calcular a cota do seguinte fundo em D+1 com os seguintes dados:
Cota D+0= 1,00
Número de cotas: 200.000
Não houve ingresso de recursos no fundo em D+1
 • valorização dos ativos de D+0 para D+1: 2% (R$ 4.000,00)
 • despesas de taxa de administração: 2% a.a. (base 252)
 • despesas com auditoria diária: R$ 50,00
 • despesas de corretagem diária: R$ 300,00
O valor da cota do fundo em D+1 será:
 • O PL de abertura é R$ 200.000,00, soma-se ao PL a valorização e a partir daí calcula-se a 
taxa de administração:
 • Taxa de Adm = (1,00 * 200.000 + 4.000)*((2/100+1)1/252-1) = 16,03
 • A cota será calculada do PL de abertura somado da valorização e da subtração das despesas 
(Taxa de Adm, Auditoria e Corretagem):
 • Cota (D+1) = (200.000 + 4.000 – (16,03+50,00+300,00))/100.000 = 1,018169 (divulgação 
de cotas com pelo menos 6 casas decimais) 
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 92
A taxa de administração pode ser calculada de forma linear ou exponencial. Isso não está 
definido em regulamentação e pode variar de instituição para instituição. Os fundos classificados 
como Renda Fixa, assim como os Exclusivos ou Previdenciários, poderão ter o valor da cota do dia 
calculado a partir do patrimônio líquido do dia anterior, devidamente atualizado por um dia (cota 
de abertura). Estes fundos têm a opção de terem cota de abertura ou de fechamento. 
Quando se tratar de fundo que atue em mercados no exterior, o encerramento do dia poderá ser 
considerado como o horário de fechamento do mercado indicado no regulamento. Para as cotas 
de abertura, os eventuais ajustes decorrentes das movimentações ocorridas durante o dia deverão 
ser lançados contra as aplicações ou regates dos cotistas que efetuaram essas movimentações ou, 
ainda, contra o patrimônio do fundo, conforme dispuser o regulamento.
Resgate de Cotas: Pagamento, Prazos e Carência
O resgate de recursos e a venda de ativos também são feitos pelos gestores. Sempre que houver 
resgates em fundos de investimento, o gestor deverá vender ativos e levantar valor suficiente 
para fazer frente ao resgate. 
O momento da venda depende da existência de caixa disponível no fundo para pagamento do 
resgate e ainda de restrições relacionadas ao prazo de carência e ao processamento da venda do 
ativo. Carência é o período em que se fixam penalidades para o investidor que decidir resgatar seu 
investimento antes do prazo pré-estipulado.
O prazo de carência também é conhecido como data de aniversário da cota e compreende um 
prazo pré-determinado de dias que se renova automaticamente a cada final de intervalo de dias. 
Caso haja resgate no intervalo de vigência do prazo de carência, o valor da cota para resgate será 
aquele da data inicial de vigência do período de carência, e o investidor perde assim a rentabilidade 
do período. Portanto, os fundos sem carência são aqueles que não estipulam prazo de carência 
para crédito da rentabilidade das cotas.
Prazo de cotização: conceito (prazo de conversão de cotas na aplicação e no resgate) Com a 
Instrução CVM 555, entrou em vigor a cota de fechamento para os fundos cambiais, multimercado, 
renda fixa longo prazo e os de dívida externa, como já ocorria com os fundos de ações. Essa cota 
reflete o valor da carteira do fundo após o fechamento do mercado financeiro, procedimento que é 
especialmente importante nos fundos de maior risco, nos quais os preços dos ativos que integram 
suas carteiras estão sujeitos a oscilações mais significativas ao longo do dia. 
Com esse procedimento, evita-se que investidores com informações atualizadas sobre a evolução 
do mercado realizem movimentações de aplicações ou resgates que eventualmente os beneficiem 
em relação aos demais cotistas desses fundos. Em contrapartida, o crédito dos resgates solicitados 
nesses fundos ocorre, no mínimo, no dia seguinte ao da solicitação e somente após a liberação e o 
cadastramento da cota. Isso ocorre porque, em muitos casos, a finalização da apuração da cota de 
fechamento e consequentemente o seu cadastramento acontecem somente no dia seguinte, após 
o fechamento do mercado financeiro.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 93
Taxa de ingresso e taxa de saída
Os termos “taxa de aplicação e taxa de resgate” equivalem à taxa de entrada e de saída, 
respectivamente. A sua utilização pelos administradores está relacionada a incentivar o cotista 
a permanecer certo período de tempo no fundo a fim de que as estratégias de investimento do 
administrador possam ser desenvolvidas sem a pressão do resgate das cotas. Caso haja uma taxa 
de entrada, o valor será deduzido da importância a ser convertida em cotas, em sendo uma taxa 
de saída, o valor incidirá quandodo resgate das cotas. Diferentemente das demais taxas, a taxa 
de entrada ou de saída não está computada no valor da cota do fundo dificultando, portanto, o 
cálculo da rentabilidade do fundo. 
Fechamento dos Fundos para Resgates e Aplicações
Um fundo de investimento pode fechar para novas aplicações e também para saques, desde que 
isto seja adotado para todos os cotistas. O principal objetivo disso seria preservar a viabilidade 
da sua estratégia de investimento. Isso porque um aumento significativo no patrimônio do 
fundo pode inviabilizar as suas estratégias de gestão, o que resulta em comprometimento da 
rentabilidade. Um fundo de investimento com um volume de patrimônio em descompasso com a 
liquidez do mercado em que atua pode aumentar desnecessariamente o risco para o cotista. 
O gestor tem autonomia para fechar o fundo para novas aplicações quando achar viável. A situação 
é bem distinta no caso de fechamento para resgate dos cotistas. Essa é uma estratégia bem pontual, 
utilizada para driblar períodos de extrema falta de liquidez do mercado. O seu objetivo visa não 
prejudicar os cotistas remanescentes, aqueles que não solicitaram resgate. 
Em casos excepcionais de iliquidez dos ativos componentes da carteira do fundo, inclusive em 
decorrência de pedidos de resgates incompatíveis com a liquidez existente, ou que possam 
implicar alteração do tratamento tributário do fundo ou do conjunto dos cotistas, em prejuízo 
destes últimos, o administrador pode declarar o fechamento do fundo para a realização de 
resgates. Neste caso, ele deve proceder à imediata divulgação de fato relevante, tanto por ocasião 
do fechamento, quanto da reabertura do fundo. O fechamento do fundo para resgate deve, em 
qualquer caso, ser imediatamente comunicado à CVM. O fundo deve permanecer fechado para 
aplicações enquanto perdurar o período de suspensão de resgates.
Caso o fundo permaneça fechado por período superior a 5 dias consecutivos, o administrador 
deve obrigatoriamente, além da divulgação de fato relevante por ocasião do fechamento, convocar 
no prazo máximo de 1 dia, para realização em até 15 dias, assembleia geral extraordinária para 
deliberar sobre as seguintes possibilidades: 
 • substituição do administrador, do gestor ou de ambos;
 • reabertura ou manutenção do fechamento do fundo para resgate;
 • liquidação do fundo.
O administrador responderá aos cotistas remanescentes pelos prejuízos que lhes tenham sido 
causados em decorrência da não utilização dos poderes conferidos neste artigo.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 94
CLASSIFICAÇÃO CVM DOS FUNDOS DE INVESTIMENTO 
A Instrução CVM 555 classifica os fundos em quatro classes principais:
1. Renda Fixa
2. Multimercado
3. Ações
4. Cambial
Estas classes admitem sufixos que classificam os fundos em subcategorias conforme abaixo:
FUNDO DE RENDA FIXA
Os fundos de Renda Fixa devem possuir, no mínimo, 80% da carteira em ativos relacionados 
diretamente, ou sintetizados via derivativos, à variação da taxa de juros doméstica ou de índice 
de preços, ou ambos. Os fundos de renda fixa admitem cotas de abertura (exceto os Longo Prazo 
e Dívida Externa), mas não permitem cobrança de taxa de performance, exceto se destinados a 
investidores qualificados.
Os sufixos a seguir podem ser adicionados ao nome do fundo conforme abaixo:
Simples
Os fundos classificados como Renda Fixa Simples são constituídos sob a forma de condomínio 
aberto e têm no mínimo 95% de seu patrimônio líquido, isolada ou cumulativamente, composto 
por:
 • Títulos da dívida pública federal.
 • Títulos de renda fixa de emissão ou coobrigação de instituições financeiras que possuam 
classificação de risco atribuída pelo gestor, no mínimo, equivalente àqueles atribuídos aos 
títulos da dívida pública federal (baixo risco de crédito). 
 • Operações compromissadas lastreadas em títulos da dívida pública federal ou em títulos 
de responsabilidade, emissão ou coobrigação de instituições autorizadas a funcionar pelo 
Banco Central do Brasil, desde que, na hipótese de lastro em títulos de responsabilidade 
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 95
de pessoas de direito privado, a instituição financeira, contraparte do fundo na operação, 
possua classificação de risco atribuída pelo gestor, no mínimo, equivalente àquela atribuída 
aos títulos da dívida pública federal.
Outras características do Fundo Simples são:
 • Utiliza derivativos exclusivamente para fins de proteção da carteira (hedge).
 • Tem limite de concentração de 50% em papéis privados.
 • Prevê, em seu regulamento, que todos os documentos e informações a ele relacionados 
sejam disponibilizados aos cotistas preferencialmente por meios eletrônicos.
 • Deve adotar estratégia de investimento que proteja o fundo de riscos de perdas e 
volatilidade. 
 • Sua lâmina de informações essenciais deve comparar a performance do fundo com a 
performance da taxa SELIC.
Ficam vedadas as seguintes condições (Fundo Simples):
 • Cobrança de taxa de performance
 • Realização de investimentos no exterior;
 • A concentração em créditos privados; 
 • Transformação do fundo em fundo fechado;
 • Qualquer transformação ou mudança de classificação do fundo.
Os investidores que ingressarem neste fundo ficam dispensados da assinatura do termo de adesão, 
e da verificação da adequação do investimento no fundo ao perfil do cliente (dispensada análise de 
suitability). 
Referenciado
Os fundos classificados como referenciados devem apresentar em sua denominação o seu indicador 
de desempenho, em função da estrutura dos ativos financeiros integrantes das respectivas 
carteiras, desde que atendidas, cumulativamente, as seguintes condições: 
 • Ter 80%, no mínimo, de seu patrimônio líquido representado, isolada ou cumulativamente, 
por:
 • títulos da dívida pública federal;
 • ativos financeiros de renda fixa considerados de baixo risco de crédito pelo gestor.
 • Estipular que 95%, no mínimo, da carteira seja composta por ativos financeiros deforma 
a acompanhar, direta ou indiretamente, a variação do indicador de desempenho 
(benchmark) escolhido.
 • Restringir a respectiva atuação nos mercados de derivativos com a realização de operações 
com o objetivo de proteger posições detidas à vista, até o limite dessas.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 96
Dívida Externa
Os fundos classificados como Dívida Externa deverão aplicar, no mínimo, 80% de seu patrimônio 
líquido em títulos representativos da dívida externa de responsabilidade da União; e no máximo 
20% do patrimônio líquido em outros títulos de crédito transacionados no mercado internacional. A 
aquisição de cotas de outros fundos classificados como Dívida Externa não está sujeita a incidência 
de limites de concentração por emissor. Os recursos porventura remanescentes (após atendimento 
dos 80% mínimos) podem ser direcionados à realização de operações em mercados organizados de 
derivativos no exterior e no país.
Relativamente aos títulos de crédito transacionados no mercado internacional, o total de emissão 
ou coobrigação de uma mesma pessoa jurídica, de seu controlador, de sociedades por ele(a) direta 
ou indiretamente controladas e de suas coligadas sob controle comum não pode exceder 10% do 
patrimônio líquido do fundo. 
Fundos Curto Prazo e Longo Prazo
Os fundos de curto prazo deverão aplicar seus recursos exclusivamente em títulos públicos ou 
privados pré-fixados ou indexados à taxa SELIC ou a outra taxa de juros, ou títulos indexados a 
índices de preços, com prazo máximo a decorrer de 375 dias, e prazo médio da carteira do fundo 
inferior a 60 dias. Os títulos privados deverão ser considerados de baixo risco de crédito pelo 
gestor. São permitidas a utilização de derivativos somente para proteção da carteira e a realização 
de operações compromissadas lastreadas em títulos públicos federais. Os fundos curto prazo 
admitem cotas de abertura, mas é vedada a cobrança de taxa de performance (exceto se forem 
destinados a investidores qualificados).
Os fundosde investimentos poderão ser adicionalmente classificados como Longo Prazo quando 
dispuserem em seu regulamento que têm o compromisso de obter o tratamento fiscal destinado 
a fundos de longo prazo previsto na regulamentação fiscal vigente e que atendem às condições 
previstas na referida regulamentação. 
Estes fundos são obrigados a:
 • incluir a expressão “Longo Prazo” na denominação do fundo.
 • atender às condições previstas na referida regulamentação de forma a obter o referido 
tratamento fiscal. 
O fundo Longo Prazo deve ter prazo médio da carteira superior a 365 dias corridos e não ter 
restrição quanto ao prazo máximo dos títulos de sua carteira.
Importante atentar que os fundos de longo prazo para efeito tributário e de legislação têm que ter 
prazo médio superior a 365 dias corridos. Já o prazo máximo de maturação dos títulos que podem 
compor os fundos classificados como Curto Prazo pela ICVM 555 é de 375 dias.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 97
FUNDO DE AÇÕES
Os fundos classificados como ações deverão possuir, no mínimo, 67% da carteira investida nos 
seguintes ativos admitidos à negociação em mercado de bolsa ou balcão organizado: 
 • Ações.
 • Bônus ou recibos de subscrição e certificados de depósito de ações.
 • Cotas de fundos de ações e cotas dos fundos de índice de ações.
 • BDRs níveis II e III.
O principal fator de risco da carteira de um fundo classificado como ações deve ser a variação de 
preços de ações admitidas à negociação no mercado de balcão organizado.
Mercado de Acesso
Fundos de ações cuja política de investimento preveja que, no mínimo, 2/3 do patrimônio líquido 
sejam investidos em ações de companhias listadas em segmento de negociação de valores 
mobiliários voltado ao mercado de acesso, instituído por bolsa de valores ou por entidade do 
mercado de balcão organizado, que assegure, por meio de vínculo contratual, práticas diferenciadas 
de governança corporativa.
Para que o valor das cotas desses fundos não fique defasado face ao valor das companhias 
fechadas, a Instrução CVM 549 estabelece que companhias fechadas investidas por fundos de 
ações Mercado de Acesso sejam avaliadas, a cada 12 meses, a valor justo. No âmbito da B3, o 
segmento de acesso é atualmente representado pelo Bovespa Mais.
BDR Nível I
São fundos com investimento mínimo de 67% do PL composto pelos mesmos ativos do Fundo de 
Ações, incluindo os BDR Nível I. Ou seja, se incluir os BDR classificados como Nível I, o fundo deve 
usar a designação “Ações – BDR Nível I”.
FUNDO CAMBIAL
Fundos que aplicam pelo menos 80% de sua carteira em ativos relacionados diretamente ou 
sintetizados, via derivativos, à variação de preços de moeda estrangeira ou à variação do cupom 
cambial.
Se a entidade for associada à ANBIMA e aderir a sua classificação de fundos, os recursos 
remanescentes em caixa devem estar investidos em cotas de Fundos Renda Fixa – Duração Baixa 
– Grau de Investimento ou Soberano, ou em ativos permitidos a estes fundos, não admitindo 
alavancagem. O montante não aplicado em ativos relacionados direta ou indiretamente ao dólar 
ou ao euro deve ser aplicado somente em títulos e operações de Renda Fixa (pré ou pós-fixadas a 
CDI/Selic). Não admitem alavancagem.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 98
FUNDO MULTIMERCADO
Os fundos classificados como multimercado devem possuir políticas de investimento que 
envolvam vários fatores de risco, sem o compromisso de concentração em nenhum fator em 
especial ou em fatores diferentes das demais classes mencionadas anteriormente.
Caso obedeçam às regras estabelecidas nestas categorias, estes fundos podem adotar os seguintes 
sufixos: 
 • Longo Prazo;
 • Crédito Privado;
 • Dívida Externa;
 • Investimentos no Exterior.
Crédito Privado
Os fundos de investimento classificados como Renda Fixa, Cambial ou Multimercado que 
realizarem aplicações em quaisquer ativos ou modalidades operacionais de responsabilidade de 
pessoas físicas ou jurídicas de direito privado, exceto em ações e assemelhados, ou de emissores 
públicos diferentes da União Federal que, em seu conjunto, excedam o percentual de 50% de seu 
patrimônio líquido, devem observar as seguintes regras, cumulativamente àquelas previstas para 
sua classe:
 • Incluir na sua denominação o sufixo “Crédito Privado”.
 • Incluir os destaques necessários no termo de adesão e ciência de risco.
Essas regras também se aplicam aos fundos de investimento em cotas de fundos de investimento.
Fundos de Investimentos em Cotas (FIC)
Os fundos de investimentos em cotas de fundos de investimentos deverão ter no mínimo 95% de 
seu patrimônio investido em cotas de fundos de investimento de uma mesma classe, exceto os 
fundos de investimento em cotas classificados como Multimercado, que podem investir em cotas 
de fundos de classes distintas.
Os 5% restantes do patrimônio do fundo poderão ser mantidos em depósitos à vista ou aplicados 
em:
 • Títulos públicos federais;
 • Títulos de renda fixa de emissão de instituição financeira;
 • operações compromissadas;
 • cotas de fundos de índice que reflitam as variações e a rentabilidade de índices de renda 
fixa; e 
 • cotas de fundos de investimento classificados como “Renda Fixa” Curto Prazo, Referenciado 
(o benchmark escolhido deve ser a variação do CDI ou SELIC) e Simples.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 99
Os percentuais referidos anteriormente deverão ser cumpridos diariamente, com base no 
patrimônio líquido do fundo do dia imediatamente anterior.
Os fundos de investimento em cotas classificados como Renda Fixa e Multimercado podem investir, 
até o limite de 20% do patrimônio líquido, em cotas de fundo de investimento imobiliário, de FIDC 
e de fundos de investimento em cotas de FIDC, desde que previsto em seus regulamentos.
Ativos Financeiros no Exterior
O fundo poderá manter em sua carteira ativos financeiros negociados no exterior, até o limite de:
As aplicações em ativos financeiros no exterior não são cumulativamente consideradas no cálculo 
dos correspondentes limites de concentração por emissor e por modalidade de ativo financeiro 
aplicáveis aos ativos domésticos.
Limites por Emissor e por Modalidade de Ativo Financeiro
É também importante saber que os fundos de investimentos deverão observar os seguintes limites 
de concentração por emissor sobre o seu patrimônio líquido:
 • Até 20% – quando o emissor for instituição financeira autorizada a funcionar pelo Banco 
Central do Brasil; 
 • Até 10% – quando o emissor for companhia aberta;
 • Até 10% – quando o emissor for fundo de investimento;
 • Até 5% – quando o emissor for pessoa física ou pessoa jurídica de direito privado que não 
seja companhia aberta ou instituição financeira autorizada a funcionar pelo Banco Central 
do Brasil; e
 • Não há limites quando o emissor for a União Federal.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 100
O fundo não poderá deter mais de 20% de seu patrimônio líquido em títulos ou valores mobiliários 
de emissão do administrador, do gestor ou de empresas a eles ligadas, observando-se, ainda, 
cumulativamente, que:
I. É vedada a aquisição de ações de emissão do administrador, exceto no caso do fundo cuja 
política de investimento consista em buscar e reproduzir índice de mercado do qual as ações do 
administrador ou de companhias a ele ligadas façam parte, caso em que tais ações poderão ser 
adquiridas na mesma proporção de sua participação no respectivo índice; e
II. O regulamento deverá dispor sobre o percentual máximo de aplicação em cotas de fundos de 
investimento administrados por seu administrador, gestor ou empresa a eles ligada.
O disposto no inciso I acima não é aplicável aos fundos, cuja política de investimento for investir no 
mínimo, 95% de seu patrimônio líquido em ações ou certificados de depósito de ações do próprio 
administrador ou gestor do fundo, ou de empresas ligadas, ocasião em que o administrador deve 
adotar medidas que garantam o correto entendimento pelos investidores acerca do risco de 
concentração.O valor das posições do fundo em contratos derivativos será considerado no cálculo dos limites 
estabelecidos, cumulativamente, em relação ao emissor do ativo subjacente; e à contraparte, 
quando se tratar de derivativos sem garantia de liquidação por câmaras ou prestadores de serviços 
de compensação e de liquidação autorizados a funcionar pelo Banco Central ou pela CVM.
Cumulativamente aos limites por emissor, o fundo observará os seguintes limites de concentração 
por modalidades de ativo financeiro:
I. Até 20% do patrimônio líquido do fundo, para o conjunto dos seguintes ativos:
a. Cotas de fundos de investimento e cotas de fundos de investimento em cotas de fundos de 
investimento registrados com base na ICVM nº 555;
b. Cotas de Fundos de Investimento Imobiliário – FII;
c. Cotas de Fundos de Investimento em Direitos Creditórios – FIDC;
d. Cotas de Fundos de Investimento em Fundos de Investimento em Direitos Creditórios – FIC-FIDC;
e. Cotas de fundos de índice admitidos à negociação em mercado organizado;
f. Certificados de Recebíveis Imobiliários – CRI; e
g. outros ativos financeiros não previstos abaixo (casos em que não há limite de concentração por 
modalidade de ativo financeiro), desde que permitidos pela ICVM 555.
II. dentro do limite de que trata o inciso I, até 5% do patrimônio líquido do fundo, para o conjunto 
dos seguintes ativos:
a. cotas de Fundos de Investimento em Direitos Creditórios Não-Padronizados – FIDC-NP;
b. cotas de Fundos de Investimento em Fundos de Investimento em Direitos Creditórios Não-
Padronizados – FIC-FIDC-NP; 
c. cotas de fundos de investimento destinados exclusivamente a investidores profissionais 
registrados com base nesta Instrução; e 
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 101
d. cotas de fundos de investimento em cotas de fundos de investimento destinados exclusivamente 
a investidores profissionais registrados com base nesta Instrução.
Os limites estabelecidos nos incisos I e II acima são computados em dobro nos fundos de 
investimento destinados a investidores qualificados e Fundos Previdenciários.
III. não há limite de concentração por modalidade de ativo financeiro para o investimento em:
a. títulos públicos federais e operações compromissadas lastreadas nestes títulos;
b. ouro, desde que adquirido ou alienado em negociações realizadas em mercado organizado;
c. títulos de emissão ou coobrigação de instituição financeira autorizada a funcionar pelo Banco 
Central do Brasil;
d. valores mobiliários diversos daqueles previstos no inciso I, desde que objeto de oferta pública 
registrada na CVM;
e. notas promissórias, debêntures e ações, desde que tenham sido emitidas por companhias 
abertas e objeto de oferta pública; e
f. contratos derivativos, exceto se referenciados nos ativos listados nos incisos I e II. 
Os Fundos de Ações Mercado de Acesso terão o prazo de 180 dias para atingir os limites de 
concentração por emissor e por modalidade de ativo estabelecidos em seus regulamentos, sejam 
eles fechados ou abertos.
Os fundos de investimento poderão ultrapassar o limite de concentração por modalidades de ativo 
financeiro de até 20% em cotas de fundos de investimento; cotas de fundos de investimento em 
cotas de fundos de investimento (registrados com base nas determinações previstas na ICVM 555); 
e cotas de fundos de índice admitidos à negociação em mercado organizado, desde que:
 • o fundo de investimento em cotas que adquirir e as cotas de fundos que cobrem taxa 
de performance atendam às condições estipuladas na Instrução CVM nº 555, ou seja, 
destinadas exclusivamente a investidores qualificados;
 • o regulamento e a lâmina, se houver, do fundo de investimento em cotas, especifiquem o 
percentual máximo do patrimônio que pode ser aplicado em um só fundo de investimento;
 • o regulamento do fundo de investimento em cotas especifique o percentual máximo do 
patrimônio que pode ser aplicado em um só fundo de investimento.
Os limites de concentração por emissor e por modalidades de ativos financeiros são computados 
em dobro nos fundos de investimento destinados exclusivamente a investidores qualificados 
(fundos restritos).
O administrador responde pela inobservância dos limites de composição e concentração de 
carteira e de concentração em fatores de risco estabelecidos na ICVM 555 e no regulamento. Sem 
prejuízo da responsabilidade do gestor, o administrador deverá informá-lo, e à CVM, da ocorrência 
de desenquadramento, até o final do dia seguinte à data do desenquadramento. O administrador e 
o gestor, se contratado, devem acompanhar o enquadramento aos limites referidos anteriormente, 
que devem ser cumpridos diariamente, com base no patrimônio líquido do fundo com, no máximo, 
1 dia útil de defasagem.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 102
O regulamento pode reduzir, mas não pode aumentar os limites máximos estabelecidos na 
Instrução CVM nº 555. A exceção a esta regra é quando o descumprimento for causado por 
desenquadramento passivo, decorrente de fatos exógenos e alheios a sua vontade, que causem 
alterações imprevisíveis e significativas no patrimônio líquido do fundo ou nas condições gerais do 
mercado de capitais, desde que tal desenquadramento não ultrapasse o prazo máximo de 15 dias 
consecutivos e não implique alteração do tratamento tributário conferido ao fundo ou aos cotistas 
do fundo. Contudo, o administrador deve comunicar à CVM, depois de ultrapassado o prazo de 
15 dias, a ocorrência de desenquadramento, com as devidas justificativas, informando ainda o 
reenquadramento da carteira, no momento em que ocorrer.
O administrador e o gestor não estão sujeitos às penalidades aplicáveis pelo desenquadramento 
passivo dos limites de concentração por emissor no período de desinvestimento previsto no 
regulamento dos fundos fechados ou conforme deliberação da assembleia geral de cotistas.
OUTROS FUNDOS DE INVESTIMENTO
Fundo De Investimento Imobiliário
O fundo de investimento imobiliário é uma comunhão de recursos, captados por meio de sistema 
de distribuição de títulos e valores mobiliários, e destinados à aplicação em empreendimentos 
imobiliários. Os fundos imobiliários são regulamentados pela Lei 8.668/1993, pela Lei 9.779/1999 
e pelas Instruções CVM nº 472/08 e nº 478/09. 
O objetivo do fundo é auferir ganhos mediante locação, arrendamento ou alienação das 
unidades do empreendimento adquirido pelo fundo. Este tipo de fundo é constituído sob a forma 
de condomínio fechado, no qual o resgate de cotas não é permitido. 
Fundos imobiliários podem investir nos seguintes ativos:
 • quaisquer direitos reais sobre bens imóveis;
 • ações, debêntures, bônus de subscrição, seus cupons, direitos, recibos de subscrição e 
certificados de desdobramentos, certificados de depósito de valores mobiliários, cédulas 
de debêntures, cotas de fundos de investimento, notas promissórias, e quaisquer outros 
valores mobiliários, desde que se trate de emissores registrados na CVM e cujas atividades 
preponderantes sejam permitidas aos FII;
 • ações ou cotas de sociedades cujo único propósito se enquadre entre as atividades 
permitidas aos FIIs;
 • letras de crédito imobiliário (LCI);
 • letras hipotecárias (LH);
 • cotas de outros FII;
 • certificados de potencial adicional de construção (CEPAC);
 • certificados de recebíveis imobiliários (CRI);
 • letra imobiliária garantida (LIG) e
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 103
 • cotas de fundos de investimento em participações (FIP) que tenham como política de 
investimento, exclusivamente, atividades permitidas aos FII ou de fundos de investimento 
em ações que sejam setoriais e que invistam exclusivamente em construção civil ou no 
mercado imobiliário.
Qualquer pessoa pode investir em um fundo de investimento imobiliário, desde que possua 
recursos no montante mínimo para o investimento. Já a administração do fundo de investimento 
imobiliário compete, exclusivamente a:
 • bancos comerciais;
 • bancos múltiplos com carteira de investimento ou carteira decrédito imobiliário;
 • bancos de investimento;
 • sociedades corretoras ou sociedades distribuidoras de valores mobiliários;
 • sociedades de crédito imobiliário e caixas econômicas.
O fundo deverá distribuir aos seus cotistas, no mínimo, 95% dos lucros auferidos, apurados 
segundo o regime de caixa, com base em balanço ou balancete semestral encerrado em 30 de junho 
e 31 de dezembro de cada ano. Esses rendimentos e ganhos de capital deverão ser distribuídos 
pelos fundos de investimento imobiliário, sob qualquer forma e a qualquer que seja o beneficiário. 
Tributação 
De acordo com a Lei nº 8.668/93 e alterações:
 • Os rendimentos e ganhos de capital auferidos pelos Fundos de Investimento Imobiliário, 
cujas cotas sejam admitidas à negociação exclusivamente em bolsas de valores ou no 
mercado de balcão organizado, quando distribuídos a qualquer beneficiário, assim como 
na alienação de cotas, sujeitam-se à incidência do imposto de renda na fonte, à alíquota 
de 20%. 
 • A pessoa física estará isenta da incidência de IR somente sobre as distribuições pagas 
pelo fundo, desde que:
 • o cotista beneficiado tenha menos de 10% das cotas do fundo;
 • o fundo tenha, no mínimo, 50 cotistas;
 • as cotas do fundo sejam negociadas exclusivamente em bolsa ou mercado de balcão 
organizado.
No caso de ganho de capital na alienação das cotas, sempre será devido imposto de renda, à 
alíquota de 20% sobre o ganho.
 • Será tributado também à alíquota de 20% o fundo que aplicar recursos em empreendimento 
imobiliário e que tiver como incorporador, construtor ou sócio quotista pessoa física titular 
de cotas que representem 10% ou mais da totalidade das cotas emitidas pelo Fundo de 
Investimento Imobiliário ou cujas cotas lhe derem direito ao recebimento de rendimento 
superior a 10% do total de rendimentos auferidos pelo fundo.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 104
Fundo de Investimento em Participações (FIP)
FIPs são fundos regulamentados pelas Instruções CVM 578/2016. O FIP é caracterizado, 
principalmente, pela participação ativa nas empresas ou nos negócios em que investe.
Esse tipo de fundo é bastante utilizado na estruturação de fundos de private equity no Brasil, sendo 
somente disponíveis para investidores qualificados. Após a ICVM 554, estes fundos passaram a não 
ter um valor mínimo de subscrição.
Sua estruturação é extremamente flexível, permitindo a composição de interesses dos 
participantes. O funcionamento dos FIPs depende de seu prévio registro na CVM. As cotas a serem 
emitidas pelo FIP devem ter a forma nominativa, sendo que os aportes de capital pelos quotistas 
poderão ser efetivados por meio de um instrumento particular entre cada cotista e o FIP, por meio 
do qual os investidores fiquem obrigados a integralizar determinado valor (capital comprometido) 
no fundo, na medida em que o administrador do FIP fizer chamadas. 
Poderão ser emitidas uma ou mais classes de cotas, de acordo com o disposto nas regras do fundo. 
O regulamento poderá também atribuir às diferentes classes de cotas existentes direitos políticos 
especiais para as matérias que especificar ou, ainda, distintos direitos econômico-financeiros, 
exclusivamente quanto à fixação das taxas de administração e de performance, e respectivas bases 
de cálculo.
Os FIPs devem ser constituídos sob a forma de condomínio fechado e devem manter, no mínimo, 
90% de seu patrimônio líquido investido em ações, bônus de subscrição, debêntures simples, outros 
títulos e valores mobiliários conversíveis ou permutáveis em ações de emissão de companhias, 
abertas ou fechadas, bem como títulos e valores mobiliários representativos de participação em 
sociedades limitadas. O fundo deve participar do processo decisório da sociedade investida, com 
efetiva influência na definição de sua política estratégica e na sua gestão.
A participação do fundo no processo decisório da sociedade investida pode ocorrer: 
 • pela detenção de ações que integrem o respectivo bloco de controle;
 • pela celebração de acordo de acionistas; ou
 • pela celebração de qualquer contrato, acordo, negócio jurídico ou adoção de outro 
procedimento que assegure ao fundo efetiva influência na definição de sua política 
estratégica e na sua gestão, inclusive por meio da indicação de membros do conselho de 
administração.
Fica dispensada a participação do fundo no processo decisório da sociedade investida quando:
 • o investimento do fundo na sociedade for reduzido a menos da metade do percentual 
originalmente investido e passar a representar parcela inferior a 15% do capital social da 
sociedade investida; ou
 • o valor contábil do investimento tiver sido reduzido a zero e houver deliberação dos 
cotistas reunidos em assembleia geral mediante aprovação da maioria das cotas subscritas 
presentes, caso o regulamento não estipule um quórum mais elevado.
É vedado ao fundo a realização de operações com derivativos, exceto quando tais operações:
 • forem realizadas exclusivamente para fins de proteção patrimonial; ou
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 105
 • envolverem opções de compra ou venda de ações das companhias que integram a carteira 
do fundo com o propósito de: 
 • ajustar o preço de aquisição da companhia com o consequente aumento ou a 
diminuição futura na quantidade de ações investidas; ou
 • alienar essas ações no futuro como parte da estratégia de desinvestimento.
Perfil do Investidor
Os FIPs se constituem como fundos fechados e geralmente o prazo de carência para que se possa 
resgatar a aplicação é de no mínimo cinco anos. Destinados aos investidores qualificados que 
buscam retorno no longo prazo, os FIPs apresentam riscos de mercado, de liquidez, operacional e 
crédito quando contraírem empréstimos.
O investimento por meio dos FIPs vem se mostrando atrativo aos estrangeiros que buscam 
aplicações de longo prazo devido ao seu tratamento fiscal diferenciado, dentre outras razões. 
Tributação
Os rendimentos e ganhos líquidos auferidos pelo FIP nos casos de alienação, liquidação, resgate, 
cessão ou repactuação dos títulos, aplicações financeiras e valores mobiliários integrantes da sua 
carteira estão isentos do Imposto de Renda Pessoa Jurídica (IRPJ) e da Contribuição Social sobre 
o Lucro Líquido (CSLL). Como regra geral, os rendimentos auferidos a partir do FIP sujeitam-se ao 
Imposto de Renda Retido na Fonte (IRRF) à alíquota de 15%.
Os FIPs podem ser um bom instrumento de planejamento sucessório, uma vez que é possível fazer 
transações de maiores valores, tais como negociar participações em empresas, e pagar Imposto de 
Renda somente quando os cotistas solicitarem o resgate, caso haja ganho de capital.
Classificação de FIPs
Os FIPs devem ser classificados nas seguintes categorias quanto à composição de suas carteiras:
I. Capital Semente – devem ter receita bruta anual de até R$ 16.000.000,00 apurada no exercício 
social encerrado em ano anterior ao primeiro aporte do fundo, sem que tenha apresentado receita 
superior a esse limite nos últimos 3 exercícios sociais.
II. Empresas Emergentes – devem ter receita bruta anual de até R$ 300.000.000,00 apurada 
no exercício social encerrado em ano anterior ao primeiro aporte do fundo, sem que tenha 
apresentado receita superior a esse limite nos últimos 3 exercícios sociais.
III. Infraestrutura (FIP-IE) e Produção Econômica Intensiva em Pesquisa, Desenvolvimento 
e Inovação (FIP-PD&I) – devem manter seu patrimônio líquido investido em ações, bônus de 
subscrição, debêntures, conversíveis ou não em ações, ou outros títulos de emissão de sociedades 
anônimas, de capital aberto ou fechado, que desenvolvam, respectivamente, novos projetos de 
infraestrutura ou de produção econômica intensiva em pesquisa, desenvolvimento e inovação no 
território nacional, nos setores de: energia, transporte, água e saneamento básico e outras áreas 
tidas como prioritárias pelo Poder Executivo Federal.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 106
IV. Multiestratégia – não se classifica nas demais categoriaspor admitir o investimento em 
diferentes tipos e portes de sociedades investidas. FIP – Multiestratégia destinado exclusivamente 
a investidores profissionais pode investir até 100% de seu capital em ativos emitidos ou negociados 
no exterior, desde que:
 • haja previsão expressa em seu regulamento quanto à possibilidade de investimento em 
ativos no exterior e o respectivo percentual máximo do capital subscrito que poderá ser 
alocado;
 • o seu regulamento seja explícito no que se refere à exclusiva participação de investidores 
profissionais; e
 • utilize o sufixo “Investimento no Exterior” em sua denominação.
Fundo de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC)
Os FIDCs são fundos regulamentados pelas Instruções CVM 356/2001 e suas modificações. Trata-
se de uma comunhão de recursos que, após 90 dias do início de suas atividades, destina parcela 
preponderante de patrimônio líquido, isto é, aquela que excede 50% do patrimônio líquido do 
fundo, para aplicação em Direitos Creditórios.
O remanescente do patrimônio líquido pode ser aplicado em:
 • Títulos de emissão do Tesouro Nacional;
 • Títulos de emissão do Banco Central do Brasil;
 • Créditos securitizados pelo Tesouro Nacional; 
 • Títulos de emissão de estados e municípios; 
 • Certificados e recibos de depósito bancário; e
 • Demais títulos, valores mobiliários e ativos financeiros de renda fixa, exceto cotas do 
Fundo de Desenvolvimento Social (FDS).
É facultado ao fundo, ainda:
 • Realizar operações compromissadas; e
 • Realizar operações em mercados de derivativos, desde que com o objetivo de proteger 
posições detidas à vista, até o limite dessas.
São considerados Direitos Creditórios:
 • direitos e títulos representativos de crédito originários de operações realizadas nos 
segmentos financeiro, comercial, industrial, imobiliário, de hipotecas, de arrendamento 
mercantil e de prestação de serviços;
 • aplicações do fundo em warrants e em contratos mercantis de compra e venda de 
produtos, mercadorias e/ou serviços para entrega ou prestação futura, bem como em 
títulos ou certificados representativos desses contratos, desde que com garantia de 
instituição financeira ou sociedade seguradora;
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 107
 • direitos e títulos representativos de créditos de natureza diversa, desde que reconhecidos 
pela CVM. 
 • Os FIDCs possuem as seguintes características: 
 • serão constituídos na forma de condomínios aberto ou fechado; 
 • somente poderão receber aplicações, bem como ter cotas negociadas no mercado 
secundário, quando o subscritor ou o adquirente das cotas for investidor qualificado; e 
 • serão classificados ou terão os seus ativos classificados por agência classificadora de risco 
em funcionamento no país.
É importante ressaltar que, segundo a ICVM 555, somente os fundos classificados como 
Renda Fixa ou Multimercados podem adquirir cotas desses fundos até o limite de 20% dos seus 
respectivos patrimônios líquidos, sendo que isso tem que estar claramente permitido em seus 
regulamentos.
As cotas de um FIDC podem ser classificadas em: 
 • Sênior – não se subordinam às demais cotas para fins de amortizações e resgates. Nos 
fundos fechados, podem ser subdivididas em séries diferentes, de acordo com prazos e 
valores para amortização, resgate e remuneração distintos.
 • Subordinadas – subordinam-se às demais cotas para fins de amortizações e resgates, 
podendo ser subdivididas em subclasses. As cotas subordinadas não podem ser resgatadas 
ou amortizadas antes do resgate das cotas seniores.
As cotas subordinadas podem ser amortizadas ou resgatadas em direitos creditórios. Esse 
procedimento não pode ser aplicado às cotas seniores, ressalvada a hipótese de liquidação 
antecipada do fundo. As cotas de todas as classes e séries destinadas à colocação pública devem 
ser classificadas por agência classificadora de risco em funcionamento no Brasil.
A administração desses fundos pode ser exercida por banco múltiplo, banco comercial, banco 
de investimento, pela Caixa Econômica Federal, por sociedade de crédito, financiamento 
e investimento, por sociedade corretora de títulos e valores mobiliários ou por sociedade 
distribuidora de títulos e valores mobiliários.
Tributação
A tributação de FIDCs é a mesma que se aplica aos fundos Renda Fixa. Se aberto há come cotas, 
pode ser de longo ou de curto prazo em função do prazo médio de vencimento dos ativos (com a 
particularidade de que os recebíveis não entram no cálculo desse prazo médio). Se fechado não há 
come cotas e sobre as amortizações e resgates (no final do prazo de duração do Fundo), incidirá IR 
nos termos da tabela regressiva.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 108
Fundo de Investimento em Índice de Mercado (Fundos de Índice ou ETF)
ETF de Ações
Exchange Traded Fund (ETF) é um fundo de investimento em índice, com cotas negociáveis 
em bolsa, semelhante às ações. O ETF busca obter desempenho semelhante à performance de 
determinado índice de mercado e, para tanto, sua carteira replica a composição desse índice, de 
acordo com regras determinadas pela Instrução CVM nº 359/2002 e suas alterações.
O fundo deve manter 95%, no mínimo, de seu patrimônio aplicado em valores mobiliários ou 
outros ativos de renda variável autorizados pela CVM, na proporção em que estes integram o 
índice de referência, ou em posições compradas no mercado futuro do índice de referência, de 
forma a refletir a variação e a rentabilidade de tal índice. Os recursos excedentes da aplicação 
mínima podem ser investidos em: títulos públicos, títulos de renda fixa de emissão de instituições 
financeiras, cotas de FIF, operações compromissadas, etc.
Ao investir em um ETF, aplica-se, ao mesmo tempo, em uma carteira de ações com papéis de 
diferentes companhias que, juntas, reproduzem um determinado índice, diminuindo, dessa forma, 
a probabilidade e o risco de perda que se corre quando se opta por negociar um título em especial, 
pois há diversificação de risco.
O custo da operação torna-se menor, uma vez que investir nas ações que compõem o índice exigiria 
comprar, nas devidas proporções, os componentes daquele índice, com os custos de negociação 
de cada operação. Além disso, para manter a mesma posição do índice, gerir, de forma bastante 
dinâmica, as proporções de seus componentes.
O investidor pode comprar ou vender o ETF no mercado secundário da mesma forma que faz com 
suas ações, ou solicitar a emissão ou o resgate de ETFs, desde que tais operações sejam realizadas 
com os papéis que compõem a carteira teórica daquele índice ao qual o ETF é vinculado e de acordo 
com o regulamento específico de cada produto. Como valores mobiliários listados em bolsa, os 
ETFs propiciam aos investidores benefícios que não estão disponíveis para investidores em fundos 
de investimento não listados. 
O preço de negociação do ETF flutuará com base na oferta e na demanda dos ETFs que, por sua 
vez, refletirão as condições do mercado das ações que integram a carteira do Fundo, a conjuntura 
econômica e as expectativas gerais dos investidores. Nesse sentido, poderá ser diferente do valor 
de referência do ETF.
A liquidação de ETFs ou Fundos de Índices é a mesma do mercado à vista de ações, D+2 a partir 
da data de negociação.
ETF de Renda Fixa
O ETF de Renda Fixa é fundo negociado em Bolsa que busca refletir as variações e a rentabilidade, 
antes de taxas e despesas, de índices de renda fixa cujas carteiras teóricas são compostas, 
majoritariamente, por títulos públicos ou títulos privados. Como índice de referência do ETF, 
admite-se qualquer índice de renda fixa reconhecido pela CVM.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 109
O processo de integralização das cotas, através de um agente autorizado, requer: 
I. a entrega da cesta de ativos ao administrador, em troca do lote mínimo das cotas do 
ETF (modelo In Kind); ou 
II. entrega de moeda corrente nacional, em troca do lote mínimo das cotas do ETF (modelo In 
Cash).
O processo de resgate das cotas, solicitadopelo investidor através de um agente autorizado, requer 
a entrega de pelo menos um lote mínimo de cotas do ETF de Renda Fixa ao administrador, em troca 
I. da cesta de ativos (modelo In Kind); ou 
II. de moeda corrente nacional (modelo In Cash).
Tributação
No momento da venda das cotas de ETFs de renda variável, incide imposto de renda à alíquota 
de 15% sobre o ganho de capital auferido do investidor (diferença positiva entre o valor da venda 
e o custo de aquisição das cotas). O recolhimento do imposto de renda é de responsabilidade do 
próprio investidor.
Os ETFs de renda fixa são tributados de acordo com o prazo médio dos títulos em carteira. Os 
rendimentos ou ganhos de capital auferidos pelo investidor em ETFs de renda fixa estão sujeitos ao 
Imposto de Renda que é cobrado no momento do resgate da aplicação, pagamento de rendimentos 
ou alienação do ativo no mercado secundário e direto na fonte.
A alíquota de IR pode variar entre 15%, 20% ou 25%, já que os ETFs de renda fixa possuem 
tributação conforme o prazo médio de repactuação (duration) dos títulos que os compõem:
DERIVATIVOS
Derivativos são ativos financeiros cujos valores e características de negociação estão atrelados aos 
ativos que lhes servem de referência. A palavra derivativo vem do fato que o preço do ativo é 
derivado de outro ativo.
Ex.: Opção de Vale, o preço desta opção é derivado do ativo “ação da Vale”.
O valor de um derivativo depende de outras variáveis básicas. 
É uma forma de transferência de risco a outros agentes econômicos.
Como surgiu: Da necessidade de o produtor rural garantir um preço mínimo para sua safra.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 110
 • Derivativos agropecuários: têm como ativo-objetivo commodities agrícolas, como café, 
boi, milho, soja e outros;
 • Derivativos financeiros: têm seu valor de mercado referenciado em alguma taxa ou índice 
financeiro, como taxa de juro, taxa de inflação, taxa de câmbio, índice de ações e outros;
 • Derivativos de energia e climáticos: têm como objeto de negociação energia elétrica, gás 
natural, créditos de carbono e outros.
Tipos de transações no Mercado Futuro:
 • Mercado de Opções; (negociado na Bovespa e na BM&F);
 • Mercado futuro
 • Mercado a termo
 • Mercado de Swap.
Participantes
Hedger: opera nesse mercado buscando proteção contra oscilações de preços dos ativos.
Esse participante possui determinado bem ou ativo financeiro.
Especulador: assumem o risco da operação com o objetivo de auferir ganhos com a oscilação dos 
preços. Esse participante entra e sai rapidamente no mercado fazendo apostas.
Arbitrador: obtém vantagens financeiras em função de distorções nos preços do ativo nos 
mercados diferentes. Monitora todos os mercados em busca de distorções a fim de lucrar sem 
correr riscos.
Os três agentes citados acima possuem grande importância para o mercado, pois são eles os 
responsáveis por garantir liquidez e evitar distorções. 
Mercado de Opções
O que é um mercado de opções?
Mercado em que são negociados direitos de compra ou venda de um lote de ações, com preços e 
prazos de exercício preestabelecidos.
Lançador: Aquele que vende uma opção, assumindo a obrigação de, se o titular exercer, vender ou 
comprar o lote de ações – objeto a que se refere.
Titular de opção: Aquele que tem o direito de exercer ou negociar uma opção.
Prêmio: Preço de negociação, por ação-objeto, de uma opção de compra ou venda pago pelo 
comprador de uma opção.
Exercício de opções: Operação pela qual o titular de uma operação exerce seu direito de comprar o 
lote de ações-objeto, ao preço de exercício. 
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 111
Pó (Virar pó): Gíria utilizada pelos profissionais do mercado financeiro, significando título e/ou 
investimento que perdeu totalmente o seu valor no mercado. Ex.: “meu investimento naquela 
ação virou pó”.
Formas de exercer o direito de opção
Americana: durante a vigência do contrato, a qualquer momento.
Europeia: apenas na data de vencimento do contrato de opções.
Opção de compra: CALL
Opção de Venda: PUT
Comentário: Os contratos de opções podem ser negociados tanto na Bovespa, como na BM&F 
(contrato de opções de índices).
A relação do preço do ativo com o preço da opção determina se a opção é dita como In-The-Money 
(dentro do dinheiro). At-The-Money (no dinheiro), ou Out-of-The-Money (fora do dinheiro). 
Opção de Compra (call) In-The-Money (ITM): O preço do ativo subjacente é superior ao preço de 
exercício da opção. 
Opção de Compra (call) Out-of-The-Money (OTM): O preço do ativo adjacente é inferior ao preço 
de exercício da opção.
Opção de Venda (put) In-The-Money (ITM): O preço do ativo adjacente é inferior ao preço de 
exercício da opção.
Opção de Venda (put) Out-of-The-Money(OTM): O preço do ativo adjacente é superior ao preço 
de exercício da opção.
Opção de compra (call) ou Opção de Venda (put) At-The-Money (ATM): O preço do ativo 
subjacente é igual ao preço de exercício da opção.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 112
Vencimentos de uma opção
As opções negociadas em bolsa têm seus vencimentos sempre na terceira segunda-feira de cada 
mês. 
Importante: 
Se uma ação-objeto, durante o período de vigência da opção, distribuir dividendos, juros 
sobre o capital próprio ou qualquer outro provento em dinheiro, o valor líquido recebido 
será deduzido do preço de exercício da série, a partir do primeiro dia de negociação ex-
direito. Exemplo: se o preço de exercício é de R$ 200,00, e ocorre a distribuição de juros 
sobre o capital próprio no montante líquido de R$ 20,00, o preço de exercício será ajustado 
para R$ 180,00. 
Valor intrínseco de uma call: 
Valor Intrínseco = Preço corrente (à vista) – Preço de Exercício.
Prêmio = Valor Intrínseco + Valor Tempo.
O valor intrínseco de uma opção não pode ser menor que zero. 
Valor intrínseco de uma put:
Valor Intrínseco = Preço de Exercício – Preço Corrente.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 113
Garantias:
Para o titular de Opções: O titular no Mercado de Opções está isento de prestar garantias, pois o 
risco máximo que pode correr é ele não exercer sua posição e perder o prêmio pago.
Para o Lançador de Opções: Somente das posições lançadoras é exigida a prestação de garantias, e 
a finalidade da garantia é assegurar o cumprimento da obrigação assumida. 
 • Lançador Coberto: Deposita os títulos relativos a Opção
 • Lançador Descoberto: Depositar margem em dinheiro ou os mesmos ativos aceitos no 
mercado a termo, conforme cálculo efetuado pela Clearing. A margem depositada é o 
resultado da soma dos seguintes componentes: margem de prêmio (prêmio de fechamento 
do dia) e margem de risco (maior prejuízo potencial projetado para o dia seguinte). 
Operação de financiamento
Termo usado no mercado acionário que caracteriza uma operação envolvendo a compra de ação 
no mercado à vista, e venda desses mesmos ativos em um dos mercados à prazo. 
Operação pela qual um investidor compra à vista um lote de ações e o revende imediatamente em 
um dos mercados a prazo. A diferença entre os dois preços é a remuneração da aplicação pelo 
prazo do financiamento. É a operação em que um investidor vende uma ação à vista e compra 
uma opção de compra sobre essa ação.
Operação de box 4 pontas
Estratégia envolvendo 4 posições no mercado de opções (uma titular de opção de compra e 
lançadora de opção de venda com o mesmo preço de exercício; uma lançadora de opção de 
compra e titular de opção de venda com o mesmo preço de exercício), sobre o mesmo ativo-
objeto, mesma quantidade e mesma data de vencimento. As séries de opções devem apresentar 
sempre o mesmo lote-padrão.
Exemplo: 
C 1 PETRF98 + V 1 PETRR98 + C 1 PETRR96 + V 1 PETRF96
 • Compra 1 lote de PETRE PN 19,91 
 • Venda 1 lote PETRE PN 19,91 
 • Compra 1 lote PETRE PN
 • Venda 1 lote PETRE PN 37,91
Opções Exóticas
Opções que representem variações sobre os tipos básicos. Dão ao portador o direito, após 
determinado período de tempo, escolher se ela será uma put (venda) ou umacall (compra). Opções 
exóticas também podem ter um prazo específico, diferente do tradicional das opções. 
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 114
Financiamento de Opções 
Um tema bem interessante para os investidores, principalmente de longo prazo, que visam obter 
uma remuneração extra para a carteira e ainda conseguir uma certa proteção em caso de queda. 
O financiamento de opções, também conhecido como lançamento coberto, é uma operação 
realizada em duas etapas: 
O investidor compra uma quantidade de ações de uma determinada empresa no mercado à vista 
e, simultaneamente, vende o equivalente no mercado de opções. Ao fechar esta transação, o 
investidor está comparando a diferença entre o desembolsado hoje com o que irá receber no 
vencimento das opções. 
Com isso, o titular da ação ou lançador da opção se compromete a vender o ativo objeto da opção 
pelo preço de exercício da opção (strike) até a data limite da série lançada (sempre a terceira 
segunda feira do mês – salvo exceções definidas pela Bovespa). Para clarificar a operação vou 
exemplificar abaixo.
 • Compra: 1000 VALE3 @ R$ 50,00 = R$ 50.000,00
 • Venda: 1000 VALED52 @ R$ 0,50 = R$ 500,00
Custo para montagem do trade: R$ 49.500,00
Ao fazer isso, me comprometo com o comprador das opções a vender as 1000 VALE3 até a data do 
vencimento da série D por R$ 52,00 / ação que dá um total de R$ 52.000,00.
Lucro apurado caso a opção seja exercida: R$ 52.000,00 – R$ 49.50000 = R$ 2.500,00 ou 5,05%.
Gráficos de uma opção
Os gráficos em alguns momentos acabam sendo cobrados em prova, então você pode optar por 
decorar ou simplesmente entender o funcionamento de cada um deles. Os gráficos abaixo ilustram 
call e put da ótica do lançador e titular da opção.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 115
Mercado a termo
Compra-se ou vende-se um ativo com vencimento em determinada data futura (mínimo: 16 e 
máximo de 999 dias corridos), por um preço previamente estabelecido em mercado, resultado em 
um acordo/contrato entre as partes. 
O preço a termo, que é fixado na abertura do negócio, é formado pelo preço à vista mais uma taxa 
de juros, que varia conforme o prazo da transação.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 116
Formas de liquidação
Por decurso de prazo;
Antes do decurso: os compradores podem solicitar o encerramento antes do decurso, mas isso 
não vai alterar o valor do preço.
Direitos e proventos: 
Os direitos e proventos distribuídos às ações-objeto do contrato a termo pertencem ao comprador 
e serão recebidos, juntamente com as ações objeto, na data de liquidação ou segundo normas 
específicas da CBLC.
Os direitos a recebimento de dividendo, bonificação em dinheiro ou qualquer outro provento 
em dinheiro e à subscrição de valores mobiliários não alterarão o respectivo preço do contrato. 
Contudo, o vendedor repassará o valor equivalente ao provento devido em dinheiro, na data da 
efetiva distribuição.
Garantias:
São exigidas de ambos os participantes:
 • Vendedor: Cobertura, que é o depósito da totalidade dos títulos objeto da operação.
 • Comprador: Margem, que é o depósito de numerário e/ou ativos autorizados, em um 
valor estabelecido pela Bovespa e CBLC.
Termo flexível
É a operação a termo em que o comprador pode substituir as ações-objeto do contrato. 
Nesse caso, o comprador vende à vista as ações adquiridas a termo (antes do final da operação) e 
com esse recurso pode adquirir outras ações à vista. 
Se dá o nome flexível, justamente pela questão do comprador ter a “flexibilidade” de conseguir 
alterar as ações que foram compradas no contrato.
Mercado futuro
 • Além de mercadorias, são negociados ativos financeiros;
 • A liquidação dos contratos pode ser física ou financeira. Predomina a liquidação financeira 
(apenas 2% dos contratos são liquidados com a entrega física do ativo negociado);
 • Os contratos são PADRONIZADOS (quantidade, peso, vencimento, local de entrega). Por 
isso, são menos flexíveis que os contratos no mercado a termo.
 • Ajustes diários: agregam maior garantia às operações
 • Exige uma “margem de garantia
 • Negociação em bolsa de valores
 • Possibilidade de liquidação antes do prazo de vencimento
 • Risco de contraparte é da Bolsa de Valores
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 117
Importante
No mercado futuro de ações, caso um contrato NÃO tenha sido liquidado até a data do seu 
vencimento, o mesmo deverá ser liquidado mediante a entrega física das ações correspondentes.
Formação de Preço Futuro – Índice de Ações
A formação do preço futuro de um índice de ações tem como base o valor do índice no mercado 
à vista, capitalizado pela taxa de juros prefixada em reais, considerando o número de dias úteis 
entre a data da operação e a data do vencimento do contrato futuro.
Ajuste diário
Preço de ajuste de hoje 3,55
Preço de ajuste de ontem 3,75
Diferença -0,20
Investidores "comprados" Pagam 0,20 por unidade de contrato
Investidores "vendidos" Recebem 0,20 por unidade de contrato
Exemplo de uma operação no mercado futuro
Exemplo: Contrato de venda de 100 sacas de milho a R$ 50,00 cada, no dia 19/11/17 com liquidação 
prevista em 19/11/18. Investimento de R$ 5.000,00.
Edição: na tabela abaixo poderia substituir as datas para .19 e .20 para que a apostila tenha 
exemplos bem atualizados. exemplo: 19.11.19
DIA COTAÇÃO DIFERENÇA VENDEDOR COMPRADOR
19.11.19 52,00 2,00 X 100 = R$ 200,00 (R$ 200,00) R$ 200,00
20.11.19 54,00 2,00 X 100 = R$ 200,00 (R$ 400,00) R$ 400,00
21.11.19 51,50 -2,50 X 100 = (R$ 250,00) (R$ 150,00) R$ 150,00
19.11.20 40,00 -10,00 X 100 = (R$ 1.000,00) R$ 1.000,00 (R$ 1.000,00)
Comprador paga R$ 5.000,00 + R$ 1.000,00 ajustes feitos em D+1.
Lembre-se que no mercado a termo, pode haver a entrega física do objeto 
negociado em alguns casos, apesar desse tipo de negócio pouco acontecer, é permitido.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 118
Observação: No vencimento dos contratos como o preço futuro é igual ao preço à 
vista, a BASE será igual a zero.
IMPORTANTE: 
Em dia de feriado, que impossibilite a coleta dos preços para cálculo dos indicadores 
agropecuários, será utilizado o mesmo indicador do dia anterior.
Principais contratos futuros negociados
Boi Gordo
Tipo: bovinos machos, castrados, bem acabados (carcaça convexa), em pasto ou confinamento.
Peso: vivo individual entre o mínimo de 450 quilos e máximo de 550, verificado na balança do local 
de entrega.
Idade Máxima: 42 meses.
Unidade de negociação: 330 arrobas líquidas.
Meses de vencimento: Todos os meses.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 119
Açúcar Cristal Especial
Objeto de negociação: Açúcar cristal especial, com mínimo de 99,7 graus de polarização, máximo 
de 0,08% de umidade.
Cotação: Dólares dos Estados Unidos da América por saca de 50 quilos líquidos, com duas casas 
decimais, livres de quaisquer encargos, tributários ou não.
Unidade de negociação: 270 sacas de 50 quilos líquidos.
Meses de vencimento: Fevereiro, abril, julho, setembro e novembro.
Número de vencimentos em aberto: No mínimo sete, conforme autorização da bolsa.
Café arábica
Objeto de negociação: Café cru, em grão, de produção brasileira, café arábica, tipo 4-25 (4,5) ou 
melhor, bebida dura ou melhor, para entrega no Município de São Paulo, SP, Brasil.
Cotação: Dólares dos Estados Unidos da América por saca de 60 quilos líquidos, com duas casas 
decimais. Variação mínima de apregoação US$ 0,05 (cinco centavos de dólar dos Estados Unidos 
da América) por saca de 60 quilos líquidos.
Unidade de negociação: 100 sacas de 60 quilos líquidos ou 6.000 quilos líquidos.
Meses de vencimento: Março, maio, julho, setembro e dezembro.
Milho
Objeto de negociação: Milho em grão a granel, amarelo, de odor e aspectos normais, em bom 
estado de conservação, livre de bagas de mamona, bem como de outras sementes prejudiciais, 
e de insetos vivos, duro ou semiduro, proveniente da última safra e de produção brasileira, em 
condições adequadas de comercialização e próprio para consumo animal
Cotação: Reais porsaca de 60 quilos líquidos cada, correspondentes a 27 toneladas métricas de 
milho em grão a granel.
Meses de vencimento: Janeiro, março, maio, julho, agosto, setembro e novembro.
Soja
Objeto de negociação: Soja brasileira, tipo exportação. A metodologia para classificação e análise 
dos grãos atenderá às estipulações do Ministério da Agricultura, Pecuária e Abastecimento. 
Cotação: Dólares dos Estados Unidos da América por saca de 60 quilos, com duas casas decimais. A 
cotação é livre de quaisquer encargos, tributários ou não-tributários.
Unidade de negociação: 27 toneladas métricas ou 450 sacas de 60 quilos de soja em grão a granel. 
Meses de vencimento: Março, abril, maio, julho, agosto, setembro e novembro.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 120
Etanol
Objeto de negociação: Álcool anidro carburante (etanol)
Cotação: Dólares dos Estados Unidos da América por metro cúbico (1.000 litros) de etanol, 
conforme as especificações definidas no item 2, com duas casas decimais, livres de quaisquer 
encargos, tributários ou não-tributários.
Unidade de negociação: 30 metros cúbicos (30.000 litros) a 20ºC (Celsius).
Meses de vencimento: Todos os meses.
Índice – IBOVESPA
Objeto de negociação: O Ibovespa.
Cotação: Pontos de índice, sendo cada ponto equivalente ao valor em reais estabelecido pela 
BM&F.. 
Unidade de negociação (tamanho do contrato): Ibovespa futuro multiplicado pelo valor em reais 
de cada ponto, estabelecido pela BM&F.
Meses de vencimento: Meses pares. A BM&F poderá, a seu critério, quando as condições de 
mercado assim exigirem, autorizar a negociação de vencimentos em meses ímpares.
Câmbio
Objeto de negociação: Taxa de câmbio de reais por dólar dos Estados Unidos da América, para 
entregar pronta. 
Cotação: Reais por US$ 1.000,00, com até três casas decimais.
Tamanho do contrato: US$ 50.000,00.
Meses de vencimento: Todos os meses.
Taxa de Juros – CDI
Objeto de negociação: A taxa de juro efetiva até o vencimento do contrato, definida para esse efeito 
pela acumulação das taxas diárias de DI no período compreendido entre a data de negociação, 
inclusive, e o último dia de negociação do contrato, inclusive.
Cotação: Taxa de juro efetiva anual, base 252 dias úteis, com até três casas decimais. 
Unidade de negociação (tamanho do contrato): PU multiplicado pelo valor em reais de cada 
ponto, estabelecido pela BM&F.
Meses de negociação: Os quatro primeiros meses subsequentes ao mês em que a operação for 
realizada e, a partir daí, os meses que se caracterizarem como de início de trimestre.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 121
Aluguel de ações – BTC
É uma operação através da qual os acionistas disponibilizam suas ações para empréstimos e os 
investidores interessados as tomam mediante aporte de garantias.
É uma forma extra de remuneração para quem deseja construir uma carteira de médio-longo 
prazo, pois o aluguel é cobrado mediante uma taxa de juros ao ano (que é pago de acordo com o 
período que a ação foi efetivamente alugada).
O cliente faz essa operação por meio das corretoras, devendo depositar uma margem de garantia 
na CBLC, por meio de agentes de compensação, que são os responsáveis pelas operações.
O minicontrato refere-se a produtos cujo tamanho não ultrapassa um décimo dos contratos-
padrão. Inicialmente, são autorizadas operações com futuros de Ibovespa e de boi gordo. No 
primeiro, cada ponto custa R$ 0,30 contra R$ 3,00 do Ibovespa futuro-padrão.
No caso do minicontrato de boi gordo, o contrato é de 33 arrobas (no padrão, são 330 arrobas).
As ordens são colocadas diretamente pelo cliente, por meio de site na internet da corretora por ele 
escolhida.
Webtrading
Sistema de negociação de mini contratos pela internet, operado pela Bolsa de Mercadorias e 
Futuros – B3 S.A., em que mercados futuros poderão ser negociados diretamente por investidores 
pessoas físicas e jurídicas não-financeiras.
O sistema conta: 
a) com a pré-margem, ou depósito prévio de recursos para cobrir as margens de garantia e os 
ajustes diários.
b) com o arbitrador, participante que deverá dar liquidez aos produtos, operando tanto nos 
minicontratos quanto nos contratos futuros-padrão.
Swap
Swap se refere basicamente a uma troca, servindo como uma ferramenta de hedge.
Consiste em operações que envolvem a troca de:
 • Moedas
 • Índices
 • Taxas de juros
Exemplo 1: Aplicação em CDB com rendimentos atrelados ao dólar ou a variação do índice da 
poupança. Na verdade, o cliente adquiriu um CDB prefixado e trocou o índice de remuneração.
Os contratos de swap são liquidados em D+1
A melhor data para renovar um contrato de Swap, para que o investidor não fique nenhum dia 
desprotegido é um dia antes do seu vencimento (D-1).
Quem faz uma operação de swap está procurando se proteger contra surpresas do mercado 
financeiro. 
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 122
Principais ativos negociados no Mercado de Derivativos
Financeiros de Pregão Financeiros de Balcão Commodities de Pregão
Futuros e opções Swaps Futuros e opções
1. Ibovespa e IBRX – 50 1. Taxas de juro 1. Açúcar cristal
2. IPCA e IGP-M 2. Taxas de Câmbio 2. Álcool anidro
3. Taxa de juros de Depósitos 
Interfinanceiros – DI 3. Ínidices de preços 3. Algodão
4. Taxa de Câmbio dólar/real 4. Índices de ações 4. Bezerro
5. Taxa de Câmbio euro/real 5. Boi Gorda
6. Cupom CAMBIAL 6. Café arábico
7. Cupom de IPCA e do IGP-M 7. Café canillon
8. Swap cambial com ajuste 
diário 8. Milho
9. Dívida soberana (A-Bond, US 
Treasury Note, Global) 9. Ouro
10. Soja
TRIBUTAÇÃO NO MERCADO DE DERIVATIVOS
Tributação sobre investimentos em opções
Responsável pelo recolhimento: Contribuinte. Essas apurações devem ser feitas para cada ativo 
isoladamente, porém o recolhimento poderá ser feito por um único DARF. O imposto de renda é 
apurado em períodos mensais e pago até o último dia útil do mês subsequente ao da apuração, 
através de DARF específico, de código 6015. 
Fato gerador: Ganho líquido auferido na negociação/liquidação.
Alíquota: 15%.
Isenção: Não há, independente do tipo da operação.
Compensação: Para fins de apuração e pagamento do imposto mensal sobre os ganhos líquidos, as 
perdas incorridas poderão ser compensadas com ganhos líquidos auferidos, no próprio mês ou nos 
meses subsequentes, em outras operações realizadas nos mercados de bolsa.
Imposto retido na fonte: Haverá a incidência do IRF à alíquota de 0,005% sobre os seguintes valores: 
Nos mercados de opções será sobre o resultado, se positivo, da soma algébrica dos prêmios pagos 
e recebidos no mesmo dia.
Retenção na fonte: Intermediadora.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 123
Tributação sobre investimento no mercado à termo
Responsável pelo recolhimento: Contribuinte. O recolhimento será apurado em períodos mensais 
e pago até o último dia útil do mês subsequente ao da apuração, através de DARF específico, de 
código 6015. 
Fato gerador: Ganho líquido auferido na negociação/liquidação de contratos a termo
Alíquota: 15%.
Isenção: Não há.
Compensação: Às perdas incorridas poderão ser compensadas com os ganhos líquidos auferidos, 
no próprio mês ou nos meses subsequentes, em outras operações realizadas nos demais mercados 
de bolsa.
Importante:
O ganho obtido pelo vendedor coberto nas operações de financiamento realizadas no mercado a 
termo com ações é tributado como aplicação de renda fixa. 
Imposto retido na fonte: Haverá a incidência do IRF à alíquota de 0,005%, sobre os seguintes 
valores:
Nos mercados a termo:
 • Quando houver a previsão de entrega do ativo objeto na data do seu vencimento; a 
diferença se positiva, entre o preço a termo e o preço à vista na data da liquidação
 • Com liquidação exclusivamente financeira; o valor da liquidação previsto no contrato.
Retenção na fonte: instituição intermediadora.
Haverá isenção do recolhimento do imposto de renda na fonte sobre essas novas incidências, caso 
o valor do imposto, somando-se todas as operações realizadas no mês, seja igual ou inferior a R$ 
1,00.
Tributação sobreinvestimento no mercado futuro
Responsável pelo recolhimento: Contribuinte. O recolhimento do Imposto de Renda é apurado 
em períodos mensais e pago, pelo investidor, até o último dia útil do mês subsequente, através de 
DARF específico, de código 6015.
Alíquota: 15%
Isenção: Não há
Compensação: Às perdas incorridas poderão ser compensadas com os ganhos líquidos auferidos, 
no próprio mês ou nos meses subsequentes, em outras operações realizadas nos demais mercados 
de bolsa.
Imposto retido na fonte: Haverá a incidência do IRF à alíquota de 0,005%, sobre os seguintes 
valores: 
Nos mercados futuros (abrange os contratos de swap SCC e SC3): a soma algébrica dos ajustes 
diários, se positiva, apurada por ocasião do encerramento da posição, antecipadamente ou no seu 
vencimento.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 124
Retenção na fonte: Instituição intermediadora.
Haverá isenção do recolhimento do imposto de renda na fonte sobre essas novas incidências, caso 
o valor do imposto, somando-se todas as operações realizadas no mês, seja igual ou inferior a R$ 
1,00.
Tributação operações de swap
Alíquota: Conforme tabela regressiva do Imposto de Renda (22,5% até 15%) conforme o prazo de 
permanência na operação.
Responsabilidade/recolhimento: O imposto será retido pela pessoa jurídica que efetuar o 
pagamento do rendimento, na data da liquidação ou cessão do respectivo contrato.
Prazo para recolhimento: Até o terceiro dia útil da semana subsequente à da ocorrência do fato 
gerador.
FAQ – Tributação renda variável
1. É permitida a compensação de perdas com ganhos em operações de renda variável?
Sim. Para fins de apuração e pagamento do imposto mensal sobre os ganhos líquidos, as perdas 
incorridas nas operações de renda variável nos mercados à vista, de opções, futuros, a termos e 
assemelhados, poderão ser compensados com os ganhos líquidos auferidos, no próprio mês ou nos 
meses subsequentes, em outras operações realizadas em qualquer das modalidades operacionais 
previstas naqueles mercados, operações comuns
2. O resultado negativo ou perda apurado em um mês pode ser compensado com ganho auferido 
em meses anteriores?
Não se pode compensar resultados negativos de um mês com ganhos auferidos em meses 
anteriores, pois a base de cálculo do imposto é apurada mensalmente.
São imunes do imposto de renda:
 • Os templos de qualquer culto
 • Os partidos políticos, inclusive suas fundações, e as entidades sindicais de trabalhadores, 
sem fins lucrativos
Exceção
Art. 38 (IN 1.022 da Receita Federal). São também tributados como aplicações financeiras de renda 
fixa os rendimentos auferidos:
 • Nas operações conjugadas que permitam a obtenção de rendimentos predeterminados, 
tais como as realizadas: 
 • Nos mercados de opções de compra e venda em bolsa de valores, de mercadorias e de 
futuros (box)
 • No mercado a termo nas bolsas de que trata a alínea “a”, em operações de venda coberta 
sem ajustes diários
 • No mercado de balcão.
INVESTIMENTOS
NO EXTERIOR
O que antes era uma possibilidade que ficava restrita a investidores com grande patrimônio, hoje 
possui diversas opções de investimento que dão acesso ao mercado internacional a investidores 
de todas as classes. Porém, é importante entender que a maioria dos ativos disponíveis no varejo 
ainda não se tratam especificamente do ativo internacional e sim de ativos que são distribuídos 
no Brasil, mas com exposição em ativos internacionais. Como exemplo temos os COEs, Fundos de 
Investimento e BDRs. O foco desta disciplina é tratar dos investimentos no exterior na sua origem.
Os dois principais motivos pelos quais um investidor deveria iversificar sua carteira 
internacionalmente são: 
 • Redução de Risco.
 • Otimização dos retornos.
Como veremos também em outras disciplinas ao longo do curso, a diversificação de risco não 
sistêmico só é possível através da combinação de ativos com baixa correlação, logo acessar 
mercados diferentes do nosso, são fundamentais nesse processo. 
TÍTULOS DE RENDA FIXA
Títulos Públicos Norte-Americanos: treasury bills, notes, bonds, TIPS
Assim como no Brasil, o governo norte-americano também emite títulos de renda fixa para financiar 
suas operações, projetos e manter a máquina pública funcionando. Os títulos do Tesouro Americano 
(treasury) são considerados internacionalmente como ativos livres de risco, principalmente pela 
sua alta liquidez e pela grande capacidade de pagamento do governo, proporcionando baixíssimo 
risco de crédito.
Podemos dividir os Treasuries em três grupos, de acordo com o prazo:
Treasury Bills (até um ano), Treasury Notes (de um a dez anos) e Treasury Bonds (dez anos ou de 
prazo mais longo).
Treasury Bills (T-bills): São obrigações de dívida do governo americano de curto prazo, com prazo 
de um ano, ou menos, e emitidas com desconto sobre o seu valor de face (não paga cupom, ou 
seja, é do tipo zero cupom). As T-bills são negociadas sem o pagamento de cupom devido ao curto 
prazo (juros implícitos no valor de compra). Os preços são cotados como uma percentagem do 
valor de face, como R$ 99.150, o que significa um pagamento de R$ 99.150 por uma emissão 
de R$ 100.000. No vencimento, as T-bills pagam um valor de face de R$ 100.000. Dessa forma, o 
investidor ganharia R$ 850 com esse investimento. A compra e venda de Treasury Bills é o principal 
instrumento que o Fed, banco central norte-americano, usa para regular a oferta de moeda da 
economia. Muitos empréstimos de juros variáveis e hipotecas têm as suas taxas de juros em linha 
com essas obrigações.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 126
Treasury Notes (Notas): são os títulos de médio prazo (inferiores a 10 anos), os mais comuns sendo 
de 2, 3, 5 e 10 anos de maturidade. Pagam cupom semestral e são emitidas através do sistema de 
leilões do Tesouro em datas determinadas.
Treasury Bonds (Bônus): são os títulos de longo prazo (iguais ou superiores a 10 anos). Os 
vencimentos mais comuns são de 20 e 30 anos. São emitidas através do sistema de leilão em datas 
determinadas, e que normalmente efetuam pagamento de cupom semestral.
Treasury Inflation Protected Securities (TIPS): são os Títulos do Tesouro Protegidos da Inflação. O 
valor principal do título é ajustado às variações do CPI (Consumer Price Index). Os pagamentos de 
juros semestrais são calculados pela multiplicação do valor principal ajustado pela inflação, pela 
metade do cupom anual definido. A taxa do cupom se mantém a mesma pelo prazo do título, mas 
o valor do cupom irá variar em função da mudança no valor principal (ajustado pela inflação).
No vencimento, pode acontecer de o valor principal ajustado ser menor do que o par value (em 
caso de deflação). Contudo, o Tesouro Norte-americano estruturou os TIPS de maneira que os 
ativos sejam resgatados ao maior valor, entre o valor principal ajustado ou o par value inicial.
TÍTULOS PRIVADOS NORTE-AMERICANOS
Corporate Bonds
As Corporate Bonds são títulos de renda fixa de longo prazo, atrativos para empresas porque 
possibilitam a captação de recursos e o pagamento dos juros é dedutível dos impostos. Já os 
dividendos pagos aos acionistas não são dedutíveis. As Corporate Bonds são equivalentes às 
debêntures brasileiras.
Os títulos corporativos podem ser classificados em:
Secured Bonds: Possuem uma proteção legal (garantia) para ativos específicos no caso de não 
pagamento de juros ou do principal (default), concordata ou liquidação.
Unsecured Bonds: Não oferecem garantias (lastro) aos investidores.
Certificates of Deposit (CDs)
Os CDs – Certificates of Deposit – são títulos equivalentes aos CDBs – Certificados de Depósito 
Bancário no Brasil. São títulos de curto prazo, emitidos por bancos comerciais, a uma taxa de juros 
previamente definida. Podem ser comprados e vendidos no mercado aberto (mercado secundário) 
e os mais negociados são emitidos com um valor nominal de U$ 100.000, conhecidos como Jumbo 
CDs. Esse tipo de instrumento costuma apresentar um retorno levemente superior ao das T-bills,devido principalmente ao maior risco de crédito e à menor liquidez (comparada às T-bills).
Os CDs de valores menores, abaixo de U$ 1.000,00, são vendidos por alguns bancos. Entretanto, 
esses certificados não são negociáveis, ou seja, transacionados no mercado aberto.
Os CDs são assegurados pelo FDIC (Federal Deposit Insurance Corporation), por bancos ou por 
uniões de crédito. Portanto são também considerados como ativos praticamente livres de risco. 
O CD tem um termo específico, fixo (frequentemente três meses, seis meses, ou um a cinco anos) 
e, normalmente, uma taxa fixa de juros. A intenção do emissor é que o CD seja mantido até a 
maturidade pelo investidor, quando o dinheiro pode ser resgatado junto com os juros acumulados. 
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 127
Commercial Papers
Os Commercial Papers (CPs), semelhantes às Notas Promissórias aqui no Brasil, apesar de serem 
geralmente emitidos por empresas, também podem ser emitidos por bancos e governos. Sua 
emissão destina-se à obtenção de recursos no mercado, a um custo inferior às taxas praticadas 
pelos bancos. 
O Commercial Paper é utilizado principalmente para captar recursos de curto prazo, das empresas, 
como pagamento de impostos, aquisição de matéria-prima e eventuais imprevistos de caixa.
Suas principais características são:
 • Não necessita garantias: apenas empresas já estabelecidas costumam emitir esse tipo de 
título.
 • Flexibilidade: livre pactuação de juros e prazos entre as partes. 
 • Não há um mercado secundário ativo de CPs, porque a maioria dos compradores fica com 
os papéis até o vencimento.
 • Geralmente são pré-fixados, negociados com deságio, assim como as T-bills, devido ao seu 
curto prazo (grande parte dos CPs tem prazos entre 2 e 90 dias).
 • Não são registrados no SEC (Securities Exchange Commission) por terem prazo inferior a 
270 dias. 
Eurobonds
São títulos de longo prazo emitidos em diversos países. São títulos não registrados e sua emissão 
não é regulamentada por um país específico, podendo ser feita em dólares ou outras moedas. 
Normalmente, os Eurobonds são vendidos com desconto do valor de face e pagamento de cupom 
semestral. São vendidos a investidores de fora do país de origem da moeda usada, ou seja, são 
lançados no exterior em moeda diferente daquela do mercado em que foi emitida.Um exemplo 
de Eurobonds seriam títulos emitidos pelo governo ou por empresas brasileiras no mercado 
Internacional. Importante atentar que o termo “Eurobond”, não tem qualquer relação com a 
região da Europa. O mercado de eurobonds é uma importante fonte de capital para empresas 
multinacionais e governos, de qualquer lugar do mundo. 
Este tipo de título também costuma ser chamado de acordo com a moeda de emissão, 
acrescentando-se a moeda como sufixo: 
Eurodollar, Euroyen, Eurosterling bonds, etc. Podendo ser emitidos com taxa de juros pré (Fixed 
Rate) ou pós-fixadas (Floating Rate). 
O termo Eurodollar se refere a depósitos denominados tão somente em dólares americanos 
em bancos estrangeiros ou nas agências estrangeiras de bancos americanos. Ou seja, não há 
correspondência do termo Eurodollar com a moeda Euro. Os depósitos em Eurodollar não atendem 
aos requisitos a serem cobertos pela Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC). Os investidores 
que atuam no mercado de Eurodollar estão sujeitos ao risco país onde acolhidos os depósitos em 
face de eventuais restrições à livre circulação de capitais, notadamente por escassez de dólares.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 128
Global Bonds são um tipo de título que pode ser negociado dentro ou fora do mercado americano. 
É um título emitido e negociado fora do país onde a moeda do título é denominada por países e 
empresas.
Os high-yield bonds são títulos de renda fixa com crédito baixo que pagam juros mais altos devido 
ao maior risco. Esses títulos têm um risco mais alto de inadimplência ou outros eventos adversos 
de crédito, mas oferecem rendimentos mais altos que os títulos de melhor qualidade, a fim de 
torná-los atraentes para os investidores.
Cláusulas de Put e Call
Títulos de renda fixa podem conter opções venda ou de compra embutidas na negociação.
As opções embutidas nos termos de um financiamento podem possibilitar as seguintes transações:
 • Put: o investidor tem a opção de vender o título se o preço do mesmo cair abaixo do preço 
de exercício preestabelecido na cláusula de put. Se as taxas de juros subirem ou o risco do 
papel aumentar, o seu preço cairá. Esta cláusula protege o investidor.
 • Call: o emissor tem a opção de pré-pagamento (resgate antecipado dos títulos) se 
atendidos os pré-requisitos da cláusula contratual (após um certo prazo, se a taxa de juros 
estiver abaixo de um certo patamar preestabelecido, etc.). Isso ocorre quando as taxas de 
juros caem e os emissores têm interesse em refinanciar seus empréstimos a uma taxa mais 
favorável. Esta cláusula beneficia o emissor e costuma tornar o título mais barato.
MERCADO DE AÇÕES
Assim como no Brasil, os mercados internacionais podem ser divididos em mercados primário e 
secundário. O mercado primário compreende o lançamento de novas ações ou títulos de dívida 
no mercado, com aporte de recursos à companhia. As empresas recorrem ao mercado primário 
para completar os recursos de que necessitam, visando financiar seus projetos de expansão ou seu 
emprego em outras atividades.
No mercado primário as empresas podem emitir novas ações de duas formas:
 • Public Offering: Os títulos são oferecidos ao público em geral, com a ajuda de um 
intermediário financeiro (Investment Bank).
 • Private Placement: As ações são vendidas por um banco de investimento para poucos 
investidores institucionais (não é necessário registro no SEC).
Um IPO (Initial Public Offering) ocorre quando uma empresa abre seu capital pela primeira vez 
(se torna pública). Já as seasoned issues (lotes secundários) são novas emissões de empresas já 
públicas.
No mercado secundário ocorre a negociação dos títulos adquiridos no mercado primário, 
proporcionando a liquidez necessária e informação contínua para precificação de ativos aos 
investidores. Ao mesmo tempo, oferece maior facilidade para levantar fundos para o emissor no 
mercado primário. Como exemplos de mercados secundários podemos citar as bolsas de valores e 
mercados de balcão (Over-the-Counter ou OTC). 
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 129
As principais bolsas mundiais para negociações de ações são:
 • New York Stock Exchange (NYSE)
 • London Stock Exchange (LSE
 • Tokyo Stock Exchange (TSE)
 • NASDAQ
CLASSIFICAÇÃO DE AÇÕES: 
Common stock (Ações Ordinárias):
 • Representam a maioria das ações negociadas.
 • Possuem direito ao voto.
 • Podem ser classificadas por:
 • Setores (Industrial, utilities, transportations, e financial institutions);
 • Doméstica ou Estrangeira.
Preferred stock (Ações Preferenciais):
 • Ações que pagam dividendos fixos trimestrais ou semestrais (avaliadas como títulos de 
renda fixa).
 • Menor volume (liquidez) se comparadas às common stocks.
 • Têm prioridade em caso de liquidação da empresa.
 • Geralmente não possuem direito a voto.
 • Não apresentam o potencial de apreciação das common stocks.
Classificação de Ações por Qualidade e por Capitalização
Uma outra forma de classificar as ações leva em consideração seu potencial de crescimento e sua 
qualidade de crédito:
 • Ações Blue-chip: ações de empresas de grande porte, bem estabelecidas e estáveis, com 
elevado poder financeiro e alta liquidez no mercado de ações. 
Ex.: Apple, Exxon Mobil, General Eletric, Chevron Corp e IBM
 • Ações em Crescimento (Growth stocks): ações de empresas cujas vendas e cujo 
faturamento expandem mais rápido do que a economia em geral e a média do setor no 
qual atua.
 • Ações Defensivas: são empresas resistentes à recessão (empresas de serviço público, 
tabaco, alimentos, etc.).
 • Ações Cíclicas: são empresas nas quais o faturamento varia com o ciclo de negócio (aço, 
cimento, automóveis,etc.).
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 130
DEPOSITARY RECEIPTS (DR’s)
São títulos negociados em um país que têm como lastro ações de uma empresa que está instalada 
fora deste país. Do ponto de vista do Brasil, DRs são recibos de depósitos lançados por empresas 
brasileiras que desejam (e podem) colocar ações no mercado internacional. Estes recibos têm 
como lastro as ações destas mesmas empresas.
ADR’s (American Depositary Receipts
São DR’s lançadas no Estados Unidos da América, cujo lastro são ações de outros país, nosso caso 
poderíamos usar como exemplo as ações da Petrobras, Vale, etc. Os ADRs são comprados e vendidos 
nos mercados norte-americanos, assim como os outros títulos regulares emitidos/financiados nos 
EUA, por um banco ou corretora. A diferença é que eles são lastreados a empresas estrangeiras! 
Existem três tipos de ADR’s:
Nível 1: É o mais básico, em que empresas estrangeiras não têm qualificações ou não desejam 
ser listadas em bolsa. ADRs Nível 1 são encontrados no mercado de balcão e são fáceis e baratas 
de avaliar o seu interesse na América do Norte. Eles também têm os requisitos mais flexíveis 
da Securities and Exchange Commission (SEC). Não pode haver oferta pública nos Estados Unidos.
Nível 2: É listado em bolsa ou cotados na Nasdaq. ADRs Nível 2 têm um pouco mais de exigências 
da SEC, mas também têm um maior volume de trade. Não pode haver oferta pública nos Estados 
Unidos. As demonstrações financeiras devem estar de acordo com os US GAAP – United States 
Generally.
Nível 3: É o mais prestigiado dos três tipos, quando uma empresa lança uma emissão de oferta 
pública na bolsa. ADRs Nível 3 são capazes de levantar capital e ganhar visibilidade substancial nos 
mercados financeiros dos EUA. Emitido com base em ações novas emitidas pela companhia. As 
demonstrações financeiras devem estar de acordo com os US GAAP – United States Generally.
FUNDOS DE INVESTIMENTO
Fundos de investimento (mutual funds), ou fundos mútuos, são equivalentes aos fundos de 
investimentos no Brasil. No mercado de fundos norte-americano, existem mais de 10.000 tipos 
de fundos e assim como aqui eles podem ser open-end (abertos) ou closed-end (fechados), com 
relação ao formato de negociação das cotas. Closed-end funds ou CEF (fundo fechado), são aqueles 
nos quais as cotas são negociadas no mercado de balcão e são listadas em bolsas de valores. 
Estes fundos geralmente não emitem novas cotas após a abertura de capital inicial, ou seja, sua 
capitalização é fixa após a primeira emissão uma vez que não se adiciona ativos ao fundo. Suas 
cotas também não são resgatáveis, o que dá grande flexibilidade de gestão ao gestor do fundo (não 
se preocupa com reserva de liquidez para resgates). Isso ajuda no retorno do fundo uma vez que se 
pode investir em ativos menos líquidos e com maior rentabilidade. O número de cotas que compõe 
os open-end funds é variável, conforme a compra e venda de cotas do fundo por investidores. Já 
nos closed-end funds o número de cotas do fundo permanece fixo.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 131
Classificações dos Mutuals Funds:
Money Market Funds (Fundos de Curto Prazo): são fundos que investem em papéis de 
curto prazo (menos de um ano) emitidos pelo governo (Treasury Bills) e agências norte-americanas, 
assim como bancos e corporações. 
As cotas são fixadas em US$1 e oferecem algumas vantagens aos investidores em relação à 
poupança e CDs (Certificate of Deposits):
 • Baixo Risco: fundos compostos de títulos com baixo risco como Treasury Bills e geralmente 
são fundos com seguros.
 • Alta liquidez: não há multas para saque/resgate
 • Retorno atrativo: média de 4 a 6% ao ano, oferecendo taxa superior à da poupança e 
similar ao retorno oferecido por CDs (impõe altas multas para resgate adiantado).
Bonds Funds (Fundos de Renda Fixa): possuem risco superior que os fundos Money Market, mas 
também produzem mais receita e são utilizados para diversificação.
Podem ser classificados como:
 • Municipal Bond Funds: títulos isentos de impostos emitidos por governos locais e 
estaduais. 
 • Corporate Bond Funds: títulos emitidos por corporações americanas. 
 • Mortgage-Backed Securities Funds: títulos lastreados por financiamentos imobiliários 
residenciais. 
 • U.S. Government Bond Funds: títulos emitidos pelo Governo norte-americano. 
Outra forma comum de classificação desses fundos é por vencimento dos papéis, ou a data a qual 
o emissor devolverá o empréstimo inicial: short-term bonds, intermediate-term bonds ou long-
term bonds. 
Balanced funds: são fundos que investem num mix de títulos de renda fixa, ações preferenciais e 
ordinárias. Estes fundos têm como objetivo conservar o investimento inicial do investidor, gerar 
receitas e ajudar o crescimento a longo prazo de ambos: principal e receita. No nosso país são 
conhecidos como fundos multimercados.
Equity Funds (Fundos de Ações): representam a maior categoria de fundos mútuos. São 
considerados mais arriscados que fundos de renda fixa, apesar de alguns fundos de renda fixa 
também possuírem risco elevado. São utilizados com o objetivo de ganho de capital no longo 
prazo. Os fundos de ações oferecem maior retorno no longo prazo e podem ser classificados por 
estratégia ou pelo tamanho das empresas.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 132
Classificação por estratégia:
 • Growth Funds: investem em empresas com forte crescimento de lucros, receitas e 
fluxos de caixa em relação ao mercado. Estes fundos raramente pagam dividendos e são 
considerados de alto risco.
 • Value Funds: investem em empresas consideradas subvalorizadas, de alta qualidade, mas 
que, por qualquer motivo, são vistas desfavoravelmente no mercado. Estas ações possuem 
baixo P/L e Preço/valor patrimonial e alto dividend yield. 
 • Blend Funds: combinação de ações growth e value.
 • Market-neutral funds: fundo que tem como objetivo obter retornos superiores ao do 
mercado com risco inferior. Estes gestores compram ações com perspectivas de alta e 
fazem hedge com venda a descoberto de um valor equivalente de ações com perspectiva 
de baixa. Os gestores também geram receitas (juros) sobre o dinheiro depositado como 
margem da venda descoberta em contas de money market. O objetivo destes fundos é 
atingir retornos consistentes, variando de 3 a 6% acima da TLR (nos Estados Unidos a taxa 
das T-Bills), após taxas, em mercados de alta ou baixa. 
Classificação pelo tamanho das empresas:
 • Large-Cap Funds: investem em empresas com alto valor de mercado (número de ações 
emitidas X atual valor de mercado), geralmente maior que US$5 bilhões. São chamados 
de fundos “blue-chip” por investirem em empresas bem estabelecidas e tendem a pagar 
dividendos.
 • Mid-Cap Funds: investem em empresas de médio porte, cujo valor de mercado varia de 
US$1 a 5 bilhões.
 • Small-Cap Funds: Investem em empresas de pequeno porte (emergentes), cujo valor de 
mercado seja inferior a US$1 bilhão.
Há também fundos setoriais que focam em empresas de determinado setor da economia, assim 
como fundos internacionais, de mercados emergentes, de países específicos, etc. Os fundos 
setoriais focam em empresas de determinado setor da economia, como de tecnologia ou de 
energia.
Os Global Funds são fundos que investem em ações de empresas no mundo todo, inclusive 
empresas localizadas no país local.
Taxas
Os gestores de open-end funds podem cobrar uma taxa para os investidores no momento da 
compra (front-end load ou comissão de vendas) ou de resgate (back-end load). Às vezes, a taxa 
de back-end poderá diminuir ao longo do tempo a fim de incentivar períodos de investimentos 
mais longos para os cotistas. Os prêmios, loads e taxas de resgate são, em essência, formas de 
recompensa pelos esforços de vendas e marketing.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 133
INVESTIMENTOS ALTERNATIVOS
Hedge Funds
Os Hedge Fundos são fundos em que a estratégia principal é a proteção dos ativos de perdas 
financeiras, enquanto ao mesmo tempo procuram por elevadosretornos. No Brasil, o tipo de 
fundo com estratégias que mais se assemelham (com diversas restrições legais) desse modelo são 
os Fundos Multimercados.
O surgimento dos Hedge Funds se deu em meados de 1949, criados por Alfred Jones. Seu objetivo 
era incrementar o rendimento do fundo, com a estratégia de fazer operações para proteger outras 
operações contratadas. Jones comprava ações que tinham as melhores perspectivas e se protegia 
do risco de oscilações negativas nos preços dos papeis com a venda a descoberto de outras ações 
para as quais as perspectivas eram piores. Sua estratégia, quando confirmada as perspectivas, 
permitia que ganhasse nas duas operações: com a alta das ações compradas, porque já as detinha, 
e com a queda das vendidas a descoberto, porque podia adquiri-las agora por valor inferior para 
entrega. Os fundos administrados por Alfred Jones tinham rendimento bem mais atraente que os 
Mutual Funds tradicionais, mesmo em momentos de queda nas bolsas.
Desde 1980, o número desses fundos nos Estados Unidos cresce a taxas anuais expressivas. A 
participação dos hedge funds na indústria não é tão expressiva porque esses são fundos de acesso 
restrito. O investimento mínimo pedido por esses fundos para pessoas físicas varia entre US$ 
200 mil a US$ 1 milhão. Como não se recomenda que o investidor tenha mais de 10% do seu 
patrimônio nesses fundos, estamos falando de pessoas físicas com fortunas de mais de US$ 10 
milhões. Atualmente, seus maiores investidores são clientes institucionais como fundos de pensão, 
seguradoras, dentre outras.
Esses fundos oferecem expressivos ganhos aos seus gestores, uma vez que estes recebem uma 
participação nos resultados. Por isso tendem a atrair os melhores e mais criativos profissionais. 
Na prática, esse gestor encontra dois limitadores: o primeiro é que ele, como pessoa física é 
obrigado a ser cotista do fundo, e desse modo participará também das perdas que suas estratégias 
provocarem. A outra é que, em caso de falência do fundo, ele responderá com seu próprio 
patrimônio investido, da mesma forma que o cotista.
Como resultado da administração diferenciada por esses profissionais, mesmo com a cobrança de 
taxa de administração (normalmente 1% sobre o PL do fundo) e de taxa de performance mais altas, 
os hedge funds têm superado os fundos mútuos em rentabilidade e retorno ajustado ao risco.
Principais características dos Hedge Funds:
 • São intencionalmente estruturados para evitar a regulamentação, que lhes permitam ser 
menos transparente na comunicação das suas estratégias de investimento (sua política de 
investimento não é regulamentada pelo SEC);
 • Tendem a usar estratégias normalmente não vistas em investimentos mais tradicionais, 
tais como o uso extensivo de derivativos, alavancagem, e técnicas de venda a descoberto;
 • Podem ou não utilizar operações de hedge para reduzir;
 • Objetivam aumentar retornos em todos cenários econômicos;
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 134
 • Têm sua publicidade regulada (restrita), assim como número máximo de investidores 
estabelecido;
 • Nos últimos anos, seus índices de Sharpe, que medem a relação de recompensa pelo risco, 
foram consistentemente mais elevados do que para a maioria dos investimentos em ações, 
e têm sido comparáveis aos dos investimentos de renda fixa;
 • Há uma baixa correlação entre o desempenho dos hedge funds e investimentos 
convencionais. Essa correlação tende a ser menor em mercados acionários em baixa e 
maior em mercados em alta.
Gestão e Estrutura Legal
Os Hedge Funds têm uma liberdade grande do ponto de vista regulatório (não se submetendo à 
regulação da SEC). Eles podem fazer quase todo tipo de operação financeira, a qualquer momento, 
em todos os mercados, em qualquer parte do mundo e sem nenhuma restrição quanto a volumes 
financeiros. Podem investir em suas estratégias de forma alavancada de maneira bastante arrojada. 
Assim o fundo poderá ter lucro ou prejuízos bastante elevados. É por embutir esses riscos que 
esses fundos são reservados, por legislação, apenas a investidores qualificados que conhecem os 
riscos a que estão expondo seu capital.
Nos Estados Unidos são considerados investidores qualificados (em inglês, accredited investor) as 
pessoas físicas com um patrimônio líquido de no mínimo US$ 1.000.000,00 ou que tenham renda 
mínima anual de US$ 200.000,00 nos últimos dois anos e a expectativa de atingir a mesma renda 
no ano atual. Para empresas e bancos serem considerados qualificados, os ativos investidos devem 
ser superiores a US$ 5.000.000,00.
Classificação de Hedge Funds
Além das estratégias de long/short e de maior alavancagem, existem outras que podem ser 
adotadas de forma isolada ou conjunta pelos hedge funds. Alguns exemplos são arbitragem entre 
ativos ou mercados, venda a descoberto, investimentos em ações de empresas próximas à falência 
(distressed securities) ou em mercados emergentes, e aplicação de curto prazo em oportunidades 
(novas ofertas de ações, por exemplo).
Principais estratégias usadas pelos Hedge Funds:
 • Global Macro: tomam posições compradoras ou vendedoras em diversos mercados a 
partir de antecipações sobre a evolução das grandes variáveis econômicas (PIB, taxas de 
juros, taxas de câmbio). São tipicamente alavancados e fazem alto uso de derivativos.
 • Discretionary macro: ao invés de geradas por um software, as decisões de 
investimentos são feitas pelo gestor.
 • Systematic macro: as ordens são geradas por um software de modelos matemáticos e 
não há intervenção humana no processo (fora a criação do software).
 • Multi-strategy: o fundo utiliza uma combinação de estratégias.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 135
 • Directional: Investimentos hedgeados com exposição ao mercado acionário (equity 
hedge).
 • Long/Short Equities: constituem posições compradoras em ações hedgeadas com 
posições de venda descoberta de outras ações. Formam a maior classe de hedge funds 
medida em valores dos ativos. Buscam maiores lucros nas posições compradas que 
vendidas.
 • Emerging Markets: investem em ativos financeiros de mercados emergentes (China, 
Índia, Brasil) ao redor do mundo.
 • Sector Funds: se especializam em setores como tecnologia, energia, etc.
 • Short Bias: se beneficiam de quedas no mercado acionário mantendo uma posição 
líquida mais vendida no mercado (diferente da Market Neutral que fica zerada).
 • Relative Value (Arbitrage): exploram ineficiências de preços entre ativos relacionados 
precificados incorretamente.
 • Equity Market Neutral: são um tipo de fundo long-short, que neutralizam o Beta para 
zerar a exposição da carteira ao risco mercado. A expectativa é de que os “papéis” 
tenham uma performance superior ao contrato futuro, que será somada à apropriação 
da base (diferença) entre o valor do contrato futuro e do índice à vista.
 • Covertible Arbitrage: procuram ganhar com a compra de debêntures conversíveis, 
aliada à venda de ações da mesma empresa para fins de proteção.
 • Fixed Income Arbitrage: buscam explorar anomalias entre instrumentos de renda fixa 
relacionados, porém, com reduzido risco de variação das taxas de juros.
 • Event Driven: capitalizam as oportunidades geradas por possíveis flutuações de cotações 
devido a eventos corporativos específicos como a reorganização (Special Situations), as 
fusões/aquisições (Merger Arbitrage), a falência de uma sociedade (Distressed Securities), 
especializadas em Private equities (Regulation D), empresas envolvidas em grandes 
processos legais (Legal Catalysts).
 • Managed Futures: também chamados de CTAs (Commodity Trading Advisors), esses 
fundos fazem posições em futuros financeiros e de commodities.
Performance de Hedge Funds
Como não há uma padronização na classe de ativos que compõe a carteira de cada fundo é bastante 
difícil precisar um indicador de acompanhamento preciso a respeito desse grupo de fundos. 
Embora existam inúmeros índices que medem a performance histórica dos hedge funds, como 
eles não sãoobrigados a reportar performance publicamente, apenas os fundos que optarem por 
reportar seus resultados são inclusos nos índices.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 136
Variáveis importantes:
 • Há uma baixa correlação entre as performances de hedge funds e investimentos 
tradicionais. Esta correlação tende a diminuir em mercados acionários em queda e 
aumentar em mercados acionários em alta.
 • Hedge funds têm demonstrado um perfil de risco mais baixo que os investimentos de 
ações tradicionais, medidos pelo desvio padrão.
 • Nos anos mais recentes, o índice Sharpe dos hedge funds tem sido consistentemente mais 
alto que os de investimentos em ações, e comparáveis aos de renda fixa.
 • Atraente nível de trade-off entre risco e retorno.
 • Possuem baixas correlações com o tradicional mercado acionário e de renda fixa, fazendo 
deles uma ótima opção para diversificação de carteiras institucionais.
 • As desvantagens dos hedge funds incluem seu elevado risco e investimento inicial alto.
Riscos de Hedge Funds 
Hedge Funds são considerados investimentos de risco bastante elevado, pois assumem uma política 
de investimentos orientada para aplicações de caráter fortemente especulativo. Os principais 
riscos envolvidos são:
 • Baixa regulamentação e transparência: muitos fundos encontram-se sediados em zonas 
geográficas onde a regulamentação é inexistente ou menos exigente do que nos Estados 
Unidos e, por norma, não se encontram também sujeitos a qualquer supervisão por 
entidade competente, resultando em menor proteção dos investidores.
 • Estratégias de Investimento: a utilização de certas estratégias de investimento pelos 
Hedge Funds costuma influenciar na performance e por consequência na volatilidade do 
fundo de maneira bastante acentuada. Mecanismos de alavancagem, venda a descoberto, 
utilização de diferenciais bancários e a utilização de instrumentos derivativos, impactam 
em riscos consideráveis nos investimentos, dado o fator de incerteza dos investimentos.
 • Alavancagem: seguem estratégias de investimento muito específicas nos mercados 
financeiros, utilizando instrumentos e técnicas financeiras complexas e pouco acessíveis 
aos investidores individuais. Algumas destas técnicas, podem alavancar as posições 
assumidas pelos fundos, ampliam os ganhos, mas também as perdas, no caso de a 
estratégia não dar certo.
 • Baixa Liquidez: os investimentos efetuados pelos Hedge Funds têm liquidez reduzida, o 
que dificulta a desmobilização do capital a qualquer momento. Os derivativos, comumente 
utilizados pelos gestores de hedge funds, também diminuem a flexibilidade de negociação 
dos gestores.
 • Potenciais erros de precificação: os investimentos em papéis mais exóticos, com baixa 
liquidez, apresentam maior dificuldade para determinar seu valor de mercado. Broker-
dealers que financiam tais papéis tendem a ser mais conservadores nos seus valuations, 
aumentando assim a margem de depósito dos hedge funds.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 137
 • Risco de Contraparte (Crédito): os Broker-dealers estão envolvidos na maioria das 
negociações feitas por hedge funds, criando-se um risco de contraparte significativo para 
os fundos.
 • Chamada de margem: quando ocorrem em carteiras altamente alavancadas pode resultar 
na venda forçada de ativos, ocasionando possíveis perdas.
 • Vendas a descoberto: utilizadas com alta frequência nas estratégias destes fundos. Os 
gestores correm o risco de terem que cobrir suas posições e recomprarem as ações a um 
preço mais alto em relação ao preço que foram vendidas.
Além dos riscos referidos anteriormente, quando se fala em investir no exterior pode-se ter risco 
cambial, risco de taxa de juros, dos mercados acionistas em geral, riscos políticos, fiscais e legais, 
assumindo igualmente risco de crédito relativamente às posições assumidas pelos fundos onde ele 
investe.
ÍNDICES DE HEDGE FUNDS NO BRASIL
IHFA – Índice de Hedge Funds ANBIMA 
O IHFA (Índice de Hedge Funds ANBIMA) é um índice representativo da indústria de hedge funds 
no Brasil, criado como parâmetro de acompanhamento da evolução deste segmento. O seu valor 
é reflexo, em moeda corrente, da evolução de uma aplicação hipotética em cotas de uma cesta 
de fundos selecionados a partir de critérios específicos predefinidos. O índice é constituído com 
data-base em 31/3/08 e valor igual a 1.000. Com o objetivo de preservar a representatividade 
do indicador, sua composição teórica é revista trimestralmente e tem vigência para os seguintes 
períodos: janeiro a março, abril a junho, julho a setembro e outubro a dezembro.
Índices de Hedge Funds no Exterior
Credit Suisse Hedge Fund Index
O Credit Suisse Hedge Fund Index foi o primeiro índice criado, e continua a ser bastante utilizado, 
índice de hedge funds ponderado por ativos da indústria. Ponderação por ativos, ao contrário de 
índices sem ponderação, fornece uma representação mais precisa de um investimento nesta classe 
de ativos. A família de índices Credit Suisse Hedge Fund Index também inclui índices de estratégias 
específicas, conhecidos como Credit Suisse Hedge Fund Strategy Indexes.
Fundos dentro do Credit Suisse Hedge Fund Index são separados em dez subcategorias com 
base na sua estratégia de investimento. Eles representam pelo menos 85% da AUM em cada 
categoria do universo do índice. A metodologia analisa o percentual de recursos investidos em 
cada subcategoria e seleciona os fundos para o índice com base nesses percentuais, combinando 
com o formato do índice com o do conjunto total de fundos analisados. O índice é calculado e 
rebalanceado mensalmente. Os fundos são selecionados trimestralmente, conforme necessário.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 138
HFRX Global Hedge Fund Index
O HFRX Global Hedge Fund Index é projetado para representar o universo total de hedge funds. 
Ele é calculado pelo Hedge Fund Research, Inc. (“HFR”) e é composto por todas as estratégias 
de hedge funds elegíveis; incluindo, mas não se limitando, a convertible arbitrage, distressed 
securities, equity hedge, equity market neutral, event driven, macro, merger arbitrage, e relative 
value arbitrage. As estratégias são ponderadas por ativos com base na composição de ativos na 
indústria de hedge funds. A metodologia é baseada em regras predeterminadas e definidas.
Morningstar Broad Hedge Fund Index
O Morningstar Broad Hedge Fund Index é um índice de hedge funds de ampla base, não investível 
contendo mais de 500 fundos.
PRIVATE EQUITY FUNDS
O termo private equity faz referência às ações que não são listadas em bolsa ou mercado de balcão 
e, portanto, ainda estão em mãos de acionistas individuais. Estes fundos compram participações 
minoritárias nestas empresas, que devem efetuar a abertura técnica de seu capital através de 
oferta de ações, que são compradas pelo próprio fundo. 
Este mercado se estrutura com os investimentos equity (o valor das empresas que são propriedade 
dos seus acionistas, ou seja, os ativos menos os passivos, com exclusão do capital acionista) ou near 
equity (direitos de opção e/ou preferenciais sobre futuras ações e/ou outros títulos – warrants). 
Em virtude dos investimentos dessa natureza serem compostos por securities (ações e outros 
títulos) não registrados (privados) que não podem ser adquiridos ou vendidos no mercado 
secundário (baixíssima liquidez). O investimento nestas empresas obriga, muitas vezes, a uma 
profunda investigação (due diligence) por parte dos potenciais investidores porque normalmente a 
informação pública disponível é escassa, e há riscos únicos. 
São investimentos de altos retornos devido à sua iliquidez e alto risco. Onde o investidor assume um 
risco significativo na procura por valorizações de capital no longo prazo. Os recursos de um fundo 
de Private Equity são investidos em participações de controle em empresas com alto potencial 
de crescimento ou que apresentam oportunidades de reorganização ou reestruturação financeira. 
Estes fundos são dedicados a investidoresqualificados, delegando, entretanto, a administração, 
gestão e a prospecção de novos negócios aos gestores do fundo.
Em geral, o horizonte de investimento do fundo varia na maior parte das vezes entre três e oito 
anos, depois do que o fundo vende sua participação com lucro. Na maioria das vezes, se concentram 
em empresas de médio porte, ao contrário dos fundos de venture capital que se concentram em 
empresas iniciantes, em estágio inicial de desenvolvimento, e por isto mesmo têm perfil de risco 
maior.
As principais características de investimentos em Private Equity:
 • Falta de liquidez: capacidade dos investidores para saída do investimento está vinculada a 
um IPO bem-sucedido, o que provavelmente não ocorrerá no curto prazo, ou uma venda 
para um investidor estratégico, que também possui baixa liquidez.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 139
 • Horizonte de investimento de longo prazo: as condições de mercado devem ser propícias 
para uma abertura de capital, e a empresa deve apresentar lucros para que os investidores 
reconheçam retorno sobre seus investimentos.
 • Dificuldade na avaliação: devido à singularidade de cada investimento, há poucos ativos 
comparáveis, com um volume de negociação significativo, para comparações de valor de 
mercado.
 • Informações limitadas: não há muitas informações históricas de risco e retorno 
comparáveis, nem informações de base para estimar fluxos de caixa futuros e estimativas 
de lucro. Há também informações insuficientes sobre as ideias ou produtos concorrentes 
que outros empresários possam estar desenvolvendo.
 • Inadequação de empresas com sua gestão: empreendedores com boas ideias nem sempre 
evoluem a bons gestores com o crescimento da empresa.
 • Erros de incentivos aos gestores do fundo: o incentivo primário para os gestores de fundos 
deve ser a performance, não o seu tamanho do fundo ou outros critérios.
 • Tempo do ciclo de negócios: condições de mercado são um dos principais fatores do 
momento de entrada no mercado e de estratégias de saída.
 • Requisitos de análise operacional extensiva: um gestor bem-sucedido de private equity 
deve agir como um consultor financeiro e operacional para a empresa. 
 • Avaliar e medir o desempenho de um investimento em private equity é muito difícil 
devido à grande probabilidade de insucesso e a incerteza sobre o montante a ser 
recebido e quando ocorrerão os fluxos de caixa. 
 • Os três fatores mais importantes que devem ser avaliados são: o montante esperado 
na saída, a data de saída, e a probabilidade de insucesso ou fracasso. Antes de sair, 
deve-se fazer a avaliação do desempenho do investimento, embora a medida precisa 
seja um desafio. 
 • As dificuldades incluem avaliações precisas, escolha de benchmarks, e a falta de 
medidas confiáveis de desempenho.
 • Correlação: os investimentos em Private Equity podem ser uma maneira eficiente 
de diversificação de carteiras, uma vez que sua correlação com o mercado de ações 
tende a ser relativamente baixa. Além disso, pelo fato de comprar participações em 
empresas que passam por dificuldades financeiras, por exemplo, os papéis podem 
registrar elevada valorização, como efeito das medidas impostas pelo gestor do fundo, 
justamente num momento em que o mercado esteja em baixa ou sem tendência, 
proporcionando assim uma boa oportunidade de diversificação da carteira de um 
investidor.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 140
Tipos
A carteira de um fundo Private Equity pode ser diversificada de três maneiras:
 • Setores industriais
 • Estágios de desenvolvimento das empresas
 • Regiões geográficas
Estágio do Investimento
Os fundos de Private Equity podem se encontrar em um dos seguintes estágios:
 • Estágios iniciais:
 • Seed financing – fundos para pesquisa e desenvolvimento de novas ideias ou produtos.
 • Start-up financing – fundos necessários para desenvolver/finalizar o produto e 
marketing. Tipicamente destinados a empresas que ainda não venderam seus produtos 
e serviços comercialmente.
 • First-stage financing – fundos necessários para iniciar produção e vendas.
 • Financiamento para expansão:
 • Second-stage financing – fundos para expansão de uma empresa existente, lucrativa 
ou não.
 • Third-stage financing – fundos para grande expansão.
 • Mezzanine ou Bridge financing – fundos necessários para abertura de capital da 
empresa (dentro de aproximadamente 1 ano).
Os Fundos de Private Equity também podem ser usados para situações especiais como:
O capital de risco ou venture capital é co-investido com o empreendedor para financiar uma 
operação de early stage (seed e start-up) ou expansão inicial. O elevado risco do investidor 
contrapõe-se à expectativa de obtenção de uma rentabilidade acima da média. Após o ciclo de 
expansão da empresa, o investidor se desfaz de sua participação no negócio, vendendo-a a outros 
investidores ou empresas.
 • Turnarounds – empresas que estão perdendo market-share e estão próximas à falência 
precisarão de uma injeção de capital e mudança da gestão ou estratégia da empresa para 
reverter o quadro e torná-la lucrativa.
 • Management Buyout – um buyout no qual a equipe de gestão da empresa-alvo adquire 
uma área de negócio ou a própria empresa aos acionistas com o apoio de uma sociedade 
ou fundo de Private Equity.
 • Leveraged Buyouts – um grupo de investidores ou um fundo usa capital emprestado para 
comprar a empresa dos proprietários atuais. Os ativos da empresa são geralmente usados 
como garantia para o empréstimo.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 141
 • Spin-off – é uma transação onde divisões ou unidades de uma empresa tornam-se 
uma entidade de negócios separada, com ativos, funcionários, tecnologia, propriedade 
intelectual próprios.
Estratégias de Saída
Normalmente, estratégias de saída de investidores de Private Equity contemplam:
 • venda por meio de uma oferta inicial de ações (IPO); 
 • venda para um comprador estratégico;
 • venda para um comprador financeiro; ou 
 • recompra de ações por parte do empreendedor, sócio da private equity na empresa-alvo.
Administradores de Private Equity normalmente vêm a possibilidade de fazer um IPO como a opção 
de desinvestimento mais atrativa, mas vários fatores externos, não diretamente relacionados com 
a situação econômica e financeira da companhia, impactam o resultado final de uma oferta pública 
— o interesse do público investidor nas ações da companhia é um exemplo. Adicionalmente, um 
processo de IPO é caro e mais aplicável a empresas de grande porte, com maior capacidade de 
atrair a atenção de investidores. 
Vendas a compradores estratégicos são as formas de saída mais utilizadas no Brasil, uma vez que 
um comprador estratégico provavelmente oferecerá uma avaliação mais favorável aos acionistas 
de uma companhia competidora, considerando as sinergias identificadas entre as empresas e a 
intenção do comprador de aumentar a participação de mercado e obter acesso a um novo mercado 
para seus produtos (no caso de empresas internacionais ou empresas brasileiras expandindo para 
diferentes áreas geográficas dentro do Brasil), bem como acesso a novas tecnologias, direitos de 
propriedade intelectual e empregados chaves.
As saídas por meio de vendas a compradores financeiros, por outro lado, são cada vez mais 
presentes no mercado brasileiro de Private Equity. Obviamente, os motivadores da decisão de um 
comprador financeiro para investir em uma empresa são diferentes daqueles de um comprador 
estratégico, uma vez que compradores financeiros estão preocupados principalmente com o 
retorno do seu investimento, e não necessariamente com as sinergias entre empresas e outras 
vantagens competitivas. Considerando, assim, o foco dos compradores financeiros nos resultados 
financeiros dos 
investimentos, a avaliação da empresa geralmente tende a ser menos atraente do que aquela 
oferecida pelos compradores estratégicos. De qualquer forma, o processo de M&A para a venda de 
ações da companhia para um comprador financeironão é materialmente diferente de uma venda 
para um comprador estratégico.
Finalmente, a recompra de ações consiste na venda da participação da firma de Private Equity em 
uma empresa a seus acionistas remanescentes, geralmente os controladores 
originais da empresa que negociaram o investimento pelo fundo de Private Equity em primeiro 
lugar. Tal venda normalmente ocorre mediante o exercício, pelos acionistas originais, de seu direito 
de preferência ou direito de primeira oferta de aquisição de ações da companhia, ou, ainda, por 
meio do exercício de opções de compra e venda acordadas nos termos do acordo de acionistas à 
época que o fundo de Private Equity foi admitido na empresa. 
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 142
Performance
Os retornos em investimentos de Private Equity tipicamente variam entre 40% a 60% anualmente. 
Entretanto, investimentos de longo prazo variam de acordo com o tipo de empresa onde o capital 
foi investido. Assim como um fundo mútuo possui várias ações em sua carteira, um fundo de 
Private Equity possui várias empresas. Destas empresas, apenas 10 a 15% serão extremamente 
bem-sucedidas. As demais empresas poderão gerar lucros ou perdas. 
REAL ESTATE INVESTMENT TRUSTS (REITS)
Conhecidos pela sigla REITs (Real Estate Investment Trust), os FIIs americanos foram criados na década 
de 1960 (no Brasil, a maior parte começou a ser negociada em Bolsa a partir de 2008). A maioria (93%) 
corresponde aos chamados “equity REITs”, equivalentes aos nossos fundos de tijolos, nos quais a empresa 
imobiliária detém ou administra uma propriedade voltada para a geração de renda. Este formato de 
fundo é um tipo de corporação permitido pelas regras fiscais dos EUA, que reduz ou elimina os 
impostos sobre os lucros. Os REITs foram criados de forma a possibilitar aos investidores em bens 
imobiliários uma estrutura próxima da disponível aos investidores em títulos mobiliários, via 
fundos de investimento. Em troca, os REITs são obrigados a distribuir 90% dos seus resultados 
líquidos, sendo que esse rendimento é sujeito a impostos. Os REITs podem ser cotados em bolsas 
de valores, e como mencionado acima, possuem dividend yields elevados.
EXCHANGE TRADED FUNDS (ETF)
O ETF é um tipo de investimento negociado na bolsa de valores ou mercado de balcão organizado 
que tem como objetivo refletir a performance financeira de um conjunto pré-determinado 
de ativos, permitindo que os aplicadores adotem novas estratégias de investimento. Apesar de 
serem conhecidos no Brasil como fundos de índice, os ETFs podem ter diversas modalidades de 
investimento. Os ETFs mais populares são o Spyder SPDR (SPY), que segue o índice S&P 500, o 
Nasdaq 100 (QQQ), que segue o índice Nasdaq 100 e o Diamond, que replica o índice Dow Jones. 
Estes fundos se proliferaram nos últimos anos e hoje podem ser classificados em:
 • ETFs de Índices: seguem a performance de um índice
 • ETFs de Commodities: investem em commodities como metais preciosos e futuros
 • ETFs de Câmbio ou Moeda: seguem a variação de moedas diversas (Currency Shares).
 • ETFs com gestão Ativa
 • ETFs alavancados 
Esse tipo de fundo proporciona alguns benefícios que seus similares, os fundos mútuos, não são 
capazes de proporcionar. Diferentemente dos fundos abertos, os ETFs podem ser negociados ao 
longo do dia e nas vendas a descoberto e oferecem ainda vantagens tributárias em relação aos 
outros fundos. Os ETFs podem ser negociados ao longo do dia porque utilizam um sistema de 
preços bastante diferente do utilizado pelos fundos mútuos, cujo preço é estabelecido apenas uma 
vez ao dia com base nos preços de fechamento dos valores repartidos pelos fundos. Já os preços 
das cotas de ETFs sobem e descem de acordo com as negociações em tempo real na bolsa, da 
mesma forma como são definidos os preços das ações ordinárias. 
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 143
Nos fundos mútuos, as vendas realizadas pelos investidores obrigam o fundo a vender ações, 
sendo os lucros líquidos pagos aos investidores no final do ano. ETFs não possuem este problema 
de gestão de caixa, portanto, apresentam melhor performance que as dos fundos mútuos 
semelhantes. Essa “distribuição” pode ser tributada como ganho de capital. Contudo, uma vez que 
a negociação com ETFs não obriga a venda de nenhum valor do fundo, tais distribuições jamais 
ocorrem, e não há cobrança de imposto.
Os ETFs também possuem uma taxa de administração menor que as dos fundos mútuos. Por 
exemplo, a taxa de administração de um fundo SPDR é 12 basis points (0,12%) enquanto a de 
um fundo mútuo varia em torno de 18 basis points. Como os investidores geralmente negociam 
ETFs no mercado secundário, por intermédio de um broker, pagam uma taxa de comissão pela 
negociação. Uma vez que os ETFs pretendem replicar a evolução de um índice (gestão passiva), os 
lucros/prejuízos derivados deste ativo correspondem ao desempenho desse índice. O ETF pode 
ainda pagar dividendos da mesma forma que os fundos tradicionais ou optar pelo reinvestimento 
desses rendimentos.
INDICADORES E ÍNDICES DE REFERÊNCIA
Libor
A taxa LIBOR (London Interbank Offered Rate) é a taxa de juros média utilizada por um grupo 
representativo de bancos (no mercado monetário de Londres) nos empréstimos mútuos sem 
garantia. Ela é utilizada globalmente como benchmark de taxa de juros de curto prazo.
J.P. Morgan Emerging Markets Bond Index +
O EMBI + é um índice desenvolvido pelo banco JP Morgan, baseado nos bônus emitidos pelos 
maiores países latino americanos e outros emergentes (Brasil, Argentina, México, Bulgária, 
Marrocos, Filipinas, Nigéria, Polônia, Rússia e África do Sul) para medir a capacidade do país de 
saldar o montante dos títulos da sua dívida. Ele mede o retorno de instrumentos de dívida externa 
de mercados emergentes ativamente negociados. Para a maioria das carteiras, a data base (um 
número-índice igual a 100) é 31 de dezembro de 1993, quando foi iniciado o cálculo do EMBI+. O 
rendimento da carteira em determinado período corresponde à variação do índice entre a data 
inicial e a final. O EMBI+ é construído como uma composição de três tipos de instrumentos da 
dívida dos países emergentes: bradies, eurobônus e empréstimos externos de entidades soberanas. 
Calcula-se inicialmente o retorno diário para cada instrumento individual, e a partir daí calcula-
se a média aritmética dos retornos diários ponderada pelo valor de mercado para cada tipo 
de dívida. Finalmente, estima-se a média aritmética dos retornos diários médios dos quatro 
tipos de instrumentos, ponderada pelos respectivos valores de mercado. O cálculo do spread é 
simplesmente a diferença entre o rendimento de cada papel até o vencimento (o yield to maturity) 
e o rendimento de ponto correspondente na curva de papéis do Tesouro norte-americano, e é 
expresso em pontos-base. Considerando-se o spread para o índice como um todo, utiliza-se o 
mesmo procedimento de cálculo, mas adicionando-se os fluxos de caixa dos papéis que compõem 
a carteira do índice. Além do EMBI+ total, são divulgados sub-índices para cada país, região e tipo 
de instrumento de dívida (atualmente Bradies e eurobônus).
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 144
Hedge Fund Research Index (HFR) 
O HFRX Global Hedge Fund Index é projetado para representar o universo total de hedge funds. 
Ele é calculado pelo Hedge Fund Research, Inc. (“HFR”) e é composto por todas as estratégias 
de hedge funds elegíveis; incluindo, mas não se limitando a convertible arbitrage, distressed 
securities, equity hedge, equity market neutral, event driven, macro, merger arbitrage, e relative 
value arbitrage. As estratégias são ponderadas por ativos com base na composição de ativos na 
indústria de hedge funds. A metodologia é baseada em regras pré-determinadas e definidas.
Event Driven
O investimento orientado a eventos é uma estratégia de investimento de fundos de hedge que 
busca explorar as ineficiências de preços que podem ocorrer antes ou depois de um evento 
corporativo, como umachamada de lucros, falência, fusão, aquisição ou cisão . Em tempos mais 
recentes, os profissionais de mercado expandiram esta definição para incluir eventos adicionais, 
como desastres naturais e ações iniciadas por ativistas de acionistas. No entanto, a arbitragem de 
fusões continua sendo a estratégia de investimento mais conhecida dentro deste grupo. 
As estratégias de investimento orientadas a eventos são normalmente usadas apenas por 
investidores sofisticados, como fundos de hedge e firmas de private equity . Isso porque 
os investidores em ações tradicionais, incluindo gestores de fundos mútuos de ações, não possuem 
a experiência necessária ou acesso às informações necessárias para analisar adequadamente os 
riscos associados a muitos desses eventos corporativos.
Dow Jones
É o mais importante indicador do desempenho da Bolsa de Valores de Nova York. Foi introduzido 
em 1896 por Charles H. Dow, sendo a mais antiga medida utilizada continuamente no mercado 
acionário. Este índice compreende 30 ações que representam empresas líderes em grandes setores, 
ponderadas pelos preços nominais. Essas ações são amplamente compradas pelo mercado e são 
todas Blue-Chips. O Dow Jones está atrelado à velha economia, embora também haja empresas de 
tecnologia na sua composição.
NASDAQ Composite
O NASDAQ Composite é um índice do mercado de ações que inclui quase todas as ações listadas 
na Nasdaq. Junto com o Dow Jones Industrial Average e o S&P 500 Index, é um dos três índices 
do mercado de ações mais seguidos nos Estados Unidos. A composição do NASDAQ Composite 
é fortemente voltada para empresas do setor de tecnologia da informação. O NASDAQ-100 , que 
inclui 100 das maiores empresas não financeiras do Nasdaq Composite, é responsável por mais de 
90% do movimento do NASDAQ Composite.
https://en.wikipedia.org/wiki/Investment_strategy
https://en.wikipedia.org/wiki/Hedge_fund
https://en.wikipedia.org/wiki/Earnings_call
https://en.wikipedia.org/wiki/Bankruptcy
https://en.wikipedia.org/wiki/Merger
https://en.wikipedia.org/wiki/Takeover
https://en.wikipedia.org/wiki/Corporate_spin-off
https://en.wikipedia.org/wiki/Private_equity_firm
https://en.wikipedia.org/wiki/Equity_investment
https://en.wikipedia.org/wiki/Stock_fund
https://en.wikipedia.org/wiki/Stock_fund
https://en.wikipedia.org/wiki/Information_technology
https://en.wikipedia.org/wiki/Information_technology
https://en.wikipedia.org/wiki/NASDAQ-100
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 145
NASDAQ-100
Restringe-se às ações de empresas listadas na bolsa eletrônica Nasdaq. Sua carteira teórica abrange 
todas as ações de todas as mais de 3.300 empresas ali negociadas, ponderadas segundo o valor de 
mercado.
S&P 500
Desenvolvido em 1923 pela agência classificadora de risco Standard & Poor’s. A carteira teórica 
deste índice contém ações de 500 empresas, respeitadas certas participações setoriais. A 
ponderação é proporcional ao valor de mercado da empresa. O S&P 500 também pode conter 
ações listadas em diferentes bolsas de valores norte-americanas. Assim, o S&P 500 é um dos 
índices mais abrangentes, ao compreender 500 empresas das mais representativas em termos de 
capitalização da economia norte-americana e, por isso é mais utilizado para medir a performance 
das chamadas Large-Caps (empresas com alto valor de mercado e maduras) nos EUA.
Chicago Board Options Exchange Volatility Index (VIX) 
É o ticker do Chicago Board Options Exchange Volatility Index, a medida oficial da volatilidade 
implícita das opções sobre o índice S&P 500. Um valor elevado corresponde a um mercado mais 
volátil. O VIX mede o custo do uso de opções como hedge para um declínio no S&P 500. Se os 
investidores preveem um risco alto de alteração nos preços, exigem um prêmio maior para vender 
opções que funcionem como seguro.
Vulgarmente designado o “índice do medo”, representa uma medida das expectativas do mercado 
em relação à volatilidade dos 30 dias seguintes, numa base anualizada. Ele mede a aversão ao risco 
dos investidores. O VIX é calculado e disseminado em tempo real pela CBOE. No seu cálculo, é 
usada uma mistura ponderada dos preços de um conjunto de opções sobre o S&P 500. 
A fórmula usa preços do mês mais próximo e do mês seguinte. O objetivo é estimar a volatilidade 
implícita do S&P 500 nos 30 dias seguintes. Por exemplo, se o VIX está nos 20%, isso representa 
uma variação anual de 20%, por isso podemos inferir que o mercado de opções espera que o S&P 
500 se mova para cima ou para baixo 5,77% (20% / √12 meses) nos próximos 30 dias. Ou seja, se 
o S&P estiver cotado a 1000, as opções sobre o índice estão precificadas num pressuposto de que 
existe uma probabilidade de 68% (1 desvio-padrão) de que a variação nos próximos 30 dias esteja 
dentro de um intervalo de [-57,7; +57,7] pontos.
CDS (Credit Defalt Swap Index)
Um índice de swap de crédito é um derivativo de crédito usado para cobrir o risco de crédito 
ou para assumir uma posição em uma cesta de entidades de crédito. Ao contrário de um swap 
de crédito , que é um derivativo de crédito de balcão, um índice de swap de crédito é um título 
de crédito completamente padronizado e pode, portanto, ser mais líquido e negociar em 
um spread menor de oferta. Isso significa que pode ser mais barato fazer o hedge de uma carteira 
de credit default swaps ou títulos com um índice CDS do que comprar muitos CDS de nome único 
para obter um efeito semelhante. Os índices de swap de crédito são referências para proteger os 
investidores que possuem títulos contra a inadimplência, e os negociantes os usam para especular 
sobre mudanças na qualidade do crédito.
https://en.wikipedia.org/wiki/Credit_derivative
https://en.wikipedia.org/wiki/Basket_(finance)
https://en.wikipedia.org/wiki/Credit_default_swap
https://en.wikipedia.org/wiki/Credit_default_swap
https://en.wikipedia.org/wiki/Over-the-counter_(finance)
https://en.wikipedia.org/wiki/Market_liquidity
https://en.wikipedia.org/wiki/Bid-offer_spread
https://en.wikipedia.org/wiki/Bid-offer_spread
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 146
IMÓVEIS
O mercado imobiliário possui diversas opções de investimentos, sendo que cada nicho de mercado 
possui riscos e retornos específicos. Além disso, é possível buscar lucrar com a valorização do ativo 
ou ter renda através de um aluguel. Desta forma, três tipos de imóveis são importantes de serem 
analisados: 
 • Residencial: São imóveis para moradia, possuem potencial de valorização, mas com menor 
capacidade de aluguel comparado ao comercial.
 • Comercial: É uma propriedade que é usada exclusivamente para fins comerciais e que são 
alugadas para fornecer um local de trabalho ao invés de um espaço de vida. Os contratos 
de aluguel nestes imóveis costumam ser de longo prazo, gerando um fluxo de caixa mais 
consistente que o comercial.
 • Rural: É uma área formada por uma ou mais matrículas de terras contínuas. O que a 
caracteriza é a sua destinação ao cultivo, agrícola, pecuarista, extrativista vegetal, florestal 
ou agroindustrial. Por isso, as transações com propriedades rurais acompanham o 
crescimento do agronegócio, que hoje é um dos mais atraentes no país.
Principais riscos nos investimentos em imóveis
Os imóveis são investimentos com baixa liquidez, resultando em custos de transição e de gestão 
mais elevados do que outros tipos de investimentos, sendo um bem tangível de fácil acesso para 
os investidores. 
Aspectos a serem avaliados:
Risco de liquidez: ocorre quando o investidor tem a necessidade de conversão do ativo em dinheiro 
e tem o risco de ter que baixar o preço para conseguir vender. Nesse sentido imóveis têm alto risco 
de liquidez.
Risco de vacância: ocorre quando um imóvel fica desocupado por um período, sem gerar aluguéis. 
Grandes empreendimentos que costumas possuir diversos espaços alugados têm menor chance 
de ter esse tipo de problema, mas é um risco a ser considerado.
Lei do inquilinato: reúne todas as regras e leis que devem ser seguidas pelo locador e inquilino. 
Entrou em vigência em2009 para regular a relação entre o proprietário do imóvel e o inquilino.
Vantagens: Proprietário ganhou agilidade na ação de despejo, (atualmente o inquilino tem 30 dias 
para deixar o imóvel, na lei anterior eram 6 meses) e não é mais obrigatória a figura do fiador.
Desvantagem: As mesmas regras são válidas para aluguéis residenciais e comerciais, mesmo 
existindo características muito distintas entre ambos.
Além disso, ela também deixa claro que o dono é obrigado a pagar taxas de administração 
imobiliária, além de ser o responsável pelas despesas extraordinárias do condomínio, como obras 
de reforma ou ampliação da estrutura integral do imóvel.
Contrato de aluguel e arrendamento: São contratos que dão o direito de poder utilizar o imóvel. 
No entanto, no arrendamento é possível ser do tipo com opção de compra, ou seja, o arrendatário 
poderá adquirir o imóvel ao final do término do contrato, sendo que os valores pagos mensalmente 
poderão compor o pagamento para aquisição do bem ou imóvel.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 147
Outro ponto é que o arrendamento dá aos arrendatários uma opção para construir uma casa ou 
um negócio sobre a propriedade de outros por um longo período de tempo, enquanto aluguel 
dá aos inquilinos opção de viver ou usar o lugar ou propriedade de alguém em curto prazo ou 
temporariamente.
Proteção da inflação: Por serem ativos reais, os imóveis têm como característica conseguir a 
proteção da inflação, ou na forma de valorização do próprio ativo, ou como forma de reajuste 
automático nos contratos de aluguéis pelo IGP-M.
Custos envolvidos: Manutenção, Condomínio, IPTU e ITR
Investir em imóveis inclui não somente o valor da propriedade, mas também o valor de todos os 
custos necessários para mantê-lo. Desta forma, é necessário planejar e projetar todos os gastos 
envolvidos com o ativo para que se possa ter a compreensão se o investimento será ou não um 
bom negócio.
Manutenção e Condomínio: Os custos de manutenção e limpeza dos imóveis podem ser bastante 
elevados, além do condomínio, que recai sobre apartamentos, casas em condomínios e salas 
comerciais. Se o imóvel ainda não estiver alugado, os custos serão todos de responsabilidade do 
proprietário, já quando o imóvel se encontra alugado, o proprietário geralmente responde apenas 
pelos custos com consertos estruturais (edificação, esgoto, elétrico, hidráulico e telhado).
Imposto Predial Territorial Urbano (IPTU): É um imposto de competência dos municípios, que 
recai, sobre a propriedade predial e territorial urbana, tendo como fato gerador a propriedade, 
domínio útil ou a posse de bem imóvel, e tem como base de cálculo seu valor venal. Venal, pode 
ser entendido como valor de venda em dinheiro à vista, ou uma estimativa que o poder público 
realiza sobre o preço de determinados bens. O IPTU é cobrado em relação aos imóveis localizados 
na zona urbana, desde que tais imóveis contem com pelo menos dois dos melhoramentos abaixo, 
construídos ou mantidos pelo Poder Público:
 • Meio-fio ou calçamento com canalização de águas pluviais
 • Abastecimento de água
 • Sistema de esgotos sanitários
 • Rede de iluminação pública com ou sem posteamento para distribuição domiciliar
 • Escola primária ou posto de saúde a uma distância máxima de 3km do imóvel considerado.
Imposto Sobre a Propriedade Territorial Rural (ITR): é um tributo federal previsto 
constitucionalmente, através do inciso VI do artigo 153 da Constituição Federal. Ele é o imposto 
sobre a Propriedade Territorial Rural, de apuração anual, tendo como natureza, imóvel estar 
localizado fora da zona urbana do município, em 1º de janeiro de cada ano. Considera-se imóvel 
rural a área contínua, formada de uma ou mais parcelas de terras na zona rural do município, 
sendo o contribuinte do ITR o proprietário do imóvel rural, o titular de seu domínio útil ou o seu 
possuidor a qualquer título. Este imposto varia conforme o tamanho da propriedade e seu grau 
de utilização. Quanto maior a terra, maior o imposto a ser cobrado, de forma inversa, quanto mais 
atividades de agricultura ou pecuária foram realizadas na terra, menor será o imposto devido. 
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 148
ESTRATÉGIAS DE INVESTIMENTO EM IMÓVEIS
Geração de renda
Este é um tipo interessante para quem deseja ter uma renda constante e que proteja da inflação, 
já que os contratos de aluguel costumam ser reajustados pelo IGP-M. Desta forma, o investidor 
consegue manter uma “Renda Perpétua”, já que estaria utilizando apenas os rendimentos 
originados pelo imóvel. Dependendo do imóvel, os ganhos com aluguel ficam entre 0,5% e 1% ao 
mês, antes do desconto de impostos. Os impostos são recolhidos via carnê leão, cujas alíquotas 
são de 15% a 27,5%, dependendo do valor do aluguel.
Ganho de capital
O objetivo por ganho de capital (vender por um preço mais alto do que foi adquirido) é interessante 
para quem busca retornos acima da renda fixa, aumentando o risco de liquidez, mas reduzindo 
o risco de crédito. Importante destacar que a valorização da propriedade na hora da venda é 
imprevisível e depende das condições de mercado e do imóvel em questão. Deve-se levar também 
que o imposto sobre o ganho de capital na hora da venda de imóveis, aria entre 15% e 22,5% sobre 
o lucro.
Veículos para investimento em imóveis
Há diversas formas de se investir no mercado imobiliário, o entanto em cada uma delas existem 
vantagens e desvantagens:
 • Aquisição direta do imóvel: Sua manutenção e gestão é onerosa e trabalhosa, mas se tem 
a posse do bem e poder decisório sobre o ativo.
 • Fundos de investimento imobiliário (FII): São veículos mais acessíveis e práticos, para que 
quer investir em imóveis. Eles são fundos fechados, e tem como vantagem uma gestão 
mais barata e especializada, além de ter maior liquidez por ter suas cotas negociadas em 
bolsa de valores.
 • Fundos de investimento em participações (FIP): São semelhantes aos fundos de Private 
Equity, pois podem comprar empresas de diversos ramos, inclusive relacionados ao setor 
imobiliário. Há vantagens tributárias em investir em FIPs se comparadas aos rendimentos 
e ao ganho de capital pessoa física ou jurídica.
Principais índices do mercado imobiliário
Índice de Fundos Imobiliários (IFIX): Indicador de desempenho médio das cotações dos fundos 
imobiliários negociados nos mercados de bolsa e de balcão organizado da B3.
FIPE ZAP: Este é o primeiro indicador com abrangência nacional que acompanha os preços de 
venda e locação de imóveis no Brasil. O índice é calculado pela FIPE com base nos anúncios de 
apartamentos prontos publicados na página ZAP imóveis e em outras fontes da internet, formando 
uma base de dados com mais 500.000 anúncios válidos por mês. 
TEORIA DE
CARTEIRAS
TEORIA DE CARTEIRAS
4.1. TEORIA DA UTILIDADE ESPERADA
A teoria de gestão de carteiras tradicional (Clássica) trabalha com algumas premissas básicas. São 
elas:
 • O investidor é racional, premissa que atualmente é contestada pelas finanças 
comportamentais (vieses e heurísticas)
 • O mercado é eficiente, premissa representada pela Hipótese de Eficiência dos Mercados
 • Os impostos não afetam a política de investimentos, premissa meramente teórica, pois 
sabe-se que o investidor considera os efeitos tributários na alocação de seus investimentos
Apesar de possuir limitações e ser contestada por diversos intelectuais em finanças (Nassim Taleb, 
por exemplo), a teoria clássica serve como base para a gestão de carteiras e de risco, uma vez que 
possui comprovação matemática, como vemos em teorias como as de Fama, Markowitz, Sharpe, 
Treynor, Ross e outros.
Dizer que o mercado é eficiente, significa que os investidores em geral não conseguem produzir 
resultados constantemente acima do retorno do mercado. Entretanto, a teoria nos mostra três 
tipos de eficiência.
HEM – Hipótese dos Mercados Eficientes
Eficiência do 
Mercado
Informação 
Analisada Limitação do Investidor
Fraca Preços passados Não é possível obter retornos em excesso atravéssomente da análise dos preços históricos.
Semiforte Informações Públicas
Não é possível obter retornos em excesso utilizando-
se de qualquer informação pública, pois os preços se 
adequam rapidamente às informações.
Forte Informações Privilegiadas
Não é possível obter retornos em excesso, nem com o 
uso de informações privilegiadas
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 150
4.1. TEORIA DA UTILIDADE ESPERADA
Na Teoria da Utilidade Esperada, há uma clara relação entre risco e retorno para o investidor 
racional e este investidor, no caso de mudanças no risco de alguns ativos, rapidamente ajustaria 
sua carteira para um nível de exigência de retorno maior.
Para ilustrar tal afirmação, que visam a comparar como diferentes investidores agiriam em relação 
à sua aversão ao risco, temos a curva de utilidade esperada,
Curva de Risco x Retorno. Fonte: Revista de Administração de Empresa. Alcântara, José
Interpretação do gráfico
Qual o investidor com maior aversão a risco?
O investidor “c”, pois para cada risco adicional ele exige um retorno maior. Repare que a curva é 
mais inclinada.
Qual o investidor com menor aversão ao risco?
O investidor “a”, pois tolera maior risco sem necessariamente exigir tanto mais retorno. Note que a 
curva é menos inclinada.
Considerando somente o perfil do investidor “b”, por exemplo, qual das curvas representa a melhor 
decisão do ponto de vista racional?
A curva “3”, pois para um mesmo nível de risco resulta em maior retorno.
Logo, se considerarmos que todos investidores são 100% racionais, poderíamos classificar os 
investidores da seguinte forma:
A = Arrojado
B = Moderado
C = Conservador
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 151
Em contraposição à teoria clássica, temos a teoria de finanças comportamentais cujo principal 
argumento (comprovado cientificamente por autores como Daniel Kahneman ) é justamente a de 
que os investidores não agem de forma racional, sendo afetado por vieses e heurísticas, que são 
gatilhos mentais e tomadas de decisão rápida que não necessariamente representam a melhor 
opção considerando projeções de risco e retorno.
4.2. FRONTEIRA EFICIENTE DE MARKOWITZ
De maneira introdutória, faz-se interessante definir alguns conceitos que compõe a teoria de 
Markowitz antes de abordar os seus detalhes.
Retorno esperado de um Ativo: a média dos seus retornos passados (diário, mensal, anual, etc.)
Risco esperado de um Ativo: o desvio padrão observado na amostragem das médias
Relação de Risco x Retorno: o investidor racional deverá escolher a carteira (conjunto de ativos) 
que maximize o retorno esperado para um menor nível de risco possível.
Modelo de Markowitz: método matemático que define qual é a Carteira de Variância Mínima e, a 
partir dela, a Fronteira Eficiente
Carteira de Variância Mínima: a carteira de menor risco dentre as combinações possíveis de ativos.
Fronteira Eficiente: uma curva, formada a partir da Carteira de Variância Mínima, que representa a 
melhor combinação possível de ativos na relação risco x retorno.
Otimização da Carteira: a escolha da carteira ótima (a melhor carteira) dado o perfil de risco do 
investidor. A carteira ótima estará localizada em algum ponto da Fronteira Eficiente.
Fronteira Eficiente de Markowitz. Fonte: analystprep.com
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 152
Diversificação
Dentre as principais contribuições do Modelo de Markowitz, destaca-se essencialmente a questão 
da diversificação de ativos, uma vez que ele consegue provar que a diversificação torna a carteira 
mais eficiente.
Entretanto, existem dois tipos de risco em um investimento:
 • Risco Diversificável (Não-Sistemático)
 • Risco Sistemático
Como o nome sugere, o risco diversificável é a parcela de risco que pode ser reduzido ou eliminado 
através da diversificação, que nada mais é do que aumentar a quantidade de ativos na carteira, 
desde que haja pouca correlação entre eles (veremos que o coeficiente de correlação entre os 
ativos pode variar de -1 a + 1).
Por que o risco diversificável é chamado de não sistemático?
Por sistema, entende-se o mercado no sentido amplo, macroeconômico. Logo, o não-sistemático 
está ligado ao risco microeconômico, originado de cada ativo e dos eventos específicos e individuais 
de cada empresa.
Por exemplo, digamos que investimentos 100% nas ações de uma seguradora e, repentinamente, 
descobre-se uma fraude contábil nos seus balanços, ou seja, um evento individual e específico 
ligado somente a esta empresa. Nesse caso, nossa carteira irá sofrer um forte prejuízo, que poderia 
ter sido evitado caso eu distribuísse (diversificação) o meu capital em diversas empresas.
Outros exemplos de eventos associados ao risco não-sistemático são:
 • Decisões erradas da diretoria
 • Aumento de tributação
 • Entrada de um novo concorrente agressivo no mercado
 • Danos de imagem da empresa
Já o risco sistemático representa os eventos macroeconômicos. Não podem ser diversificados 
justamente por que afetam todas as empresas de uma mesma economia. Por exemplo:
 • Pandemia
 • Aumento na taxa de juros
 • Aumento da inflação
 • Troca de governos
 • Variação cambial
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 153
Risco total de uma carteira. Fonte: corporatefinanceinstitute.com
Em resumo, temos o risco não-sistemático, que pode ser neutralizado com o aumento de ativos da 
carteira, e o risco sistemático, que não pode ser neutralizado pela diversificação. A soma de ambos 
tipos de risco representa o risco total de uma carteira.
Retorno
O retorno esperado de um ativo é calculado pela média aritmética de seus retornos no período 
analisado.
Qual o retorno esperado da ação AGRO3, considerando os seguintes retornos (fonte: fundamentus)?
2020 35,75%
2019 28,51%
2018 31,67%
2017 15,40%
2016 6,68%
Na HP 12c:
 • 35.75 ∑+
 • 28.51∑+
 • 31.67 ∑+
 • 15.40 ∑+
 • 6.68 ∑+
 • g 
Resultado = 23,80. Logo o retorno esperado para AGRO3 em 2021 é de 23,80%.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 154
Risco
O risco esperado de um ativo no modelo de Markowitz é definido como “a dispersão dos retornos 
em relação à média” , calculado pelo desvio padrão.
Qual o risco esperado de AGRO3, considerando os dados já apresentados?
Na HP 12 c:
 • 35.75 ; ∑+
 • 28.51 ; ∑+
 • 31.67 ; ∑+
 • 15.40 ; ∑+
 • 6.68 ; ∑+
 • g ; ; ∑+ ; enter
 • g ; s
Resultado = 12,15. Logo, o risco esperado para AGRO3 é de 12,15% em 2021.
Retorno esperado de uma carteira de 3 ativos
O retorno esperado de uma carteira será composto pela média ponderada dos retornos passados 
dos ativos. Portanto, o retorno total depende do peso de cada ativo na carteira.
Qual o retorno esperado das seguintes carteiras, composta por ações do agronegócio, considerando 
os retornos observados nos últimos 5 anos (fonte: fundamentus)?
Carteira/Peso AGRO3 SLCE3 TESA3
Alpha 70% 15% 15%
Beta 40% 30% 30%
Gama 35% 35% 30%
ANO AGRO3 SLCE3 TESA3
2020 35,75% 14,63% 17,87%
2019 28,51% 24,19% 79,74%
2018 31,67% 64,77% -17,80%
2017 15,40% 102,68% 48,90%
2016 6,68% -6,56% 31,58%
Calcular o retorno esperado de cada ativo, conforme passo a passo na HP 12c já demonstrado:
 • AGRO3 = 23,60%
 • SLCE3 = 39,94%
 • TESA3 = 32,06%
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 155
Multiplicar o retorno esperado de cada ativo pelo seu peso (ponderação) na carteira e somar:
Carteira AGRO3 SLCE3 TESA3 Retorno esperado da carteira
Alpha 70% 15% 15% = (0,7 x 0,2360) + (0,15 x 0,3934) + (0,15 x 0,3206) = 0,2732
Beta 40% 30% 30% = (0,4 x 0,2360) + (0,3 x 0,3934) + (0,3 x 0,3206) = 0,3104
Gama 35% 35% 30% = (0,35 x 0,2360) + (0,35 x 0,3934) + (0,30 x 0,3206) = 0,3186
Logo, o retorno esperado das carteiras para 2021 é:
Alpha = 27,32%
Beta = 31,04%
Gama = 31,86%
Obs: note que os cálculos estão levando em conta o formato decimal para os termos percentuais!
Risco de uma carteira
O risco da carteira é um cálculo complexo, que envolve conhecer o coeficiente de correlação entre 
os ativos e, para dois ativos, está representado pela seguinte fórmula:
Fonte: banco de fórmulasExame CFP. planejar.org.br.
Primeiro vamos executar um exemplo simplificado com o Coeficiente de Correlação (representada 
geralmente pela letra grega rho : ῤ) já definido. Posteriormente, iremos detalhar mais esse conceito.
Calcule o risco esperado de uma carteira composta pelos ativos AGRO3 e SLCE3 com as seguintes 
características:
 • Retorno esperado de AGRO3 = 23,60%
 • Retorno esperado de SLCE3 = 39,94%
 • Risco (desvio-padrão) AGRO3 = 12,15%
 • Risco (desvio-padrão) SLCE3 = 43,60%
 • Coeficiente de Correlação entre AGRO3 e SLCE3 = 0,04
 • Peso de AGRO3 na carteira = 25%
 • Peso de SLCE4 na carteira = 75%
 • Retorno esperado da carteira = 35,86%
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 156
Logo;
Logo, o risco esperado da carteira para o próximo período é de 32,95%
Vamos fazer uma interpretação para relacionar conceitos importantes.
O que pode ser percebido é que, matematicamente, quanto menor for o Coeficiente de Correlação, 
menor também será o risco esperado de uma carteira. O coeficiente de correlação no exemplo é 
próximo a zero (lembrando que o coeficiente varia de -1 a +1), isso faz com que o acréscimo de 
AGRO3 na carteira, ao invés de aplicar somente em SLCE3, reduza o risco sem necessariamente 
reduzir o potencial de retorno.
Para tal, note que o retorno esperado da carteira é de 35,86% com um risco de 32,95%. Se 
considerarmos uma Taxa Livre de Risco de 10%, o Índice de Sharpe da carteira seria de 0,7855.
Já se avaliarmos SLCE3 individualmente, temos um retorno esperado de 39,94% e um risco de 
43,60%, resultando em um Índice de Sharpe de 0,6867
Fonte: banco de fórmulas Exame CFP. Planejar.org.br.
Sharpe relaciona o prêmio pelo risco de mercado (Expectativa de Retorno, menos o Retorno da 
Taxa Livre de Risco) com o Risco esperado da carteira, representando pelo desvio-padrão. Se 
fosse utilizado o Beta da carteira como parâmetro de risco, então estaríamos falando do Índice de 
Treynor.
Portanto, apesar de investir individualmente em SLCE3 ter uma expectativa de retorno maior, o 
seu risco acaba reduzindo a sua atratividade, conforme medido pelo indicador. Ao adicionar um 
ativo de menor volatilidade na carteira, perde-se um pouco de expectativa de retorno, porém 
compensando por um menor risco e resultando em uma carteira mais eficiente, comprovando os 
benefícios da diversificação.
O que o Modelo de Markowitz faz é encontrar a Carteira de Variância Mínima, comparando diversas 
combinações de ativos até encontrar a que resulta em menor risco (desvio padrão). Para finalizar, 
vamos aprofundar os conceitos de Covariância, Correlação e Fronteira Eficiente.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 157
Covariância e Coeficiente de Correlação
Vimos de maneira superficial sobre o Coeficiente de Correlação, que representa a quantificação de 
quão correlacionados estão dois ativos. Para chegar nesse conceito, precisamos passar primeiro 
pela Covariância.
A Covariância demonstra a relação que há entre duas variáveis, podendo estar correlacionados de 
forma direta, indireta ou neutra. No caso de ativos, podemos simplesmente pensar na seguinte 
questão:
Historicamente, ou seja, analisando os retornos passados, quando o ativo A se valoriza, o que 
acontece com o ativo B? Conforme a resposta, classificamos a covariância ou a relação entre os 
ativos.
a) Covariância Positiva (relação direta): quando A se valoriza, B também se valoriza
b) Covariância Negativa (relação inversa: quando A se valoriza, B se desvaloriza
c) Covariância Neutra (sem relação): quando A se valoriza, B pode se valorizar ou desvalorizar, não 
havendo relação entre eles.
Tipos de correlação (covariância). Fonte: investopedia.com
Para fins de redução de risco não-sistemático da carteira, não faz sentido diversificarmos a 
quantidade de ativos de correlação positiva. Digamos que eu compre 10 ações, porém todas do 
setor financeiro e positivamente correlacionadas (relação direta). Quando houver uma crise no 
setor, provavelmente todas as 10 ações irão se desvalorizar, anulando os efeitos da diversificação. 
Se a Covariância nos mostra a direção que os ativos se movimentam (se na mesma direção ou na 
direção inversa), o Coeficiente de Correlação quantifica qual a intensidade dessa movimentação.
Para encontrarmos o Coeficiente de Correlação de dois ativos basta dividir a Covariância pelo 
produto dos seus desvios padrão.
Correlação. Fonte: banco de fórmulas Exame CFP. Planejar.org.br.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 158
Por exemplo, considerando os seguintes dados:
 • Desvio Padrão do Ativo A: 8,45
 • Desvio Padrão do Ativo B: 6,57
 • Desvio Padrão do Ativo C: 11,23
 • Covariância A/B: 14,78
 • Covariância A/C: 23,37
 • Covariância B/C: 9,86
Qual das carteiras possui maior grau de diversificação?
a) Carteira formada por A/B
b) Carteira formada por A/C
c) Carteira formada por B/C
Para encontrar a resposta, precisamos entender qual o grau de correlação entre os ativos das 
carteiras.
Carteira Coeficiente de Correlação
A/B = 14,78 / (8,45 x 6,57) = 0,27
A/C = 23,37 / (8,45 x 11,23) = 0,25
B/C = 9,86 / (6,57 x 11,23) = 0,13
Nota-se que o menor grau de correlação está na Carteira formado por B/C e portanto, essa 
é a carteira com maior grau de diversificação, uma vez que é a opção cujos ativos estão menos 
correlacionados.
É importante concluir que: o efeito da diversificação aumenta à medida que a correlação entre os 
ativos diminui.
Além disso, cabe ressaltar que o Coeficiente de Correlação (ῤ) varia de -1 a +1, sendo:
 • ῤ = -1 indica uma correlação negativa perfeita
 • ῤ = +1 indica uma correlação positiva perfeita
 • ῤ = 0 indica uma ausência de correlação
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 159
Fronteira Eficiente
Quando temos uma carteira a partir de 3 ativos e se constrói uma representação gráfica de todas 
as combinações de risco e retorno entre eles, podemos facilmente identificar a Fronteira Eficiente, 
curva formada acima e à direita a partir da Carteira de Variância Mínima.
Fronteira Eficiente de Markowitz. Fonte: thismatter.com
Interpretação do gráfico:
O que é a Carteira de Variância Mínima?
É a carteira que representa a combinação de menor risco. No gráfico, o seu desvio padrão está em 
aproximadamente 2,75% e seu retorno, em 9,20%
O que é a Fronteira Eficiente?
É a curva formada a partir da Carteira de Variância Mínima (Risco de 2,75% e Retorno de 9,20%) e 
que vai até a Carteira de Máximo Retorno (Risco de 6% e Retorno de 14%).
É melhor investir na Carteira A ou B?
Na carteira A por que ela possui um maior nível de retorno (10,40%) do que o retorno da carteira B 
(8%) e o mesmo nível de risco (3%). Visualmente falando, nenhuma carteira abaixo e/ou à esquerda 
da Carteira de Variância Mínima é mais eficiente do que as carteiras encontradas na Fronteira 
Eficiente.
Qual a carteira ótima?
Depende do perfil de risco do investidor. No exemplo, o investidor possui opções de carteira com 
risco que vai de 2,75% até 6%, cada qual com seu retorno equivalente e cuja combinação de ativos 
estará inserida na Fronteira Eficiente.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 160
4.3. BETA E A RETA CARACTERÍSTICA
A correlação entre dois ativos indica se dois ativos se movem na mesma direção, assim como a 
intensidade dessa movimentação. Quando se fala em beta, ou coeficiente beta, a lógica é a mesma, 
porém o que se busca entender é qual a correlação de um ativo com o mercado. Por “mercado” 
entende-se algum índice de ações amplamente utilizado e que serve como referência de análise. 
No caso do mercado acionário brasileiro, o Ibovespa.
Então, retomando a questão central sobre correlação de ativos: se analisarmos os retornos 
passados, o que acontece com a ação Alpha, quando o Ibovespa valoriza?
 • Alpha também se valoriza: Beta Positivo
 • Alpha se desvaloriza: Beta Negativo
 • Alpha às vezes se valoriza, às vezes desvaloriza (ausência de correlação): Beta igual ou 
próximo a zero.
Entretanto, dizer que o Beta pode ser positivo, negativo ou neutro, apenas mostrase o ativo se 
movimenta na mesma direção que o mercado. O mais importante para análise de risco é justamente 
entender qual a intensidade dessa relação. Foi visto no Modelo de Markowitz que o Coeficiente de 
Correlação pode variar de -1 a +1. O mesmo se aplica ao Beta, uma vez que este mede a inclinação 
da reta característica: uma reta de regressão linear a partir dos pontos formados no gráfico que 
compara o comportamento de uma ação em relação ao mercado.
Reta Característica. Fonte: corporatefinanceinstitute.com
O coeficiente Beta mede a inclinação da reta, que traduz a intensidade da correlação do ativo 
(share) com o mercado (Market). De acordo com essa inclinação/intensidade, classificamos os 
ativos em:
Agressivos: beta > 1
Defensivos: beta < 1
Por agressivo, entende-se que o ativo varia conforme a direção do mercado, mas de modo mais 
intenso (se o mercado varia 1%, o ativo varia 2%, por exemplo). Por defensivo, varia conforme a 
direção do mercado, mas de modo menos intenso (se o mercado varia 1%, o ativo varia 0,5% por 
exemplo).
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 161
Por exemplo, simplificando, em qual dos ativos devemos investir se entendermos que o mercado 
vai subir e queremos buscar maior rentabilidade?
Ação Beta
ITUB4 1,18
BRSR6 1,43
BRSR6, pois a sua sensibilidade ao mercado é maior do que ITUB4 e cuja probabilidade é de subir 
mais do que ITUB4 caso o mercado realmente performe bem. No Modelo CAPM, iremos calcular 
como estimar o retorno esperado de um ativo utilizando o coeficiente beta.
Beta. Fonte: wallstreetmojo.com
Observa-se no gráfico que quanto maior o beta de um ativo, maior a inclinação da reta (chamada 
de reta característica) e, portanto, maior a sensibilidade do ativo em relação ao mercado.
Para calcular o Beta, precisamos conhecer qual a covariância entre o ativo e o mercado, bem como 
o risco esperado de mercado.
Equação do Beta. Fonte: comoinvestir.thecap.com.br
O risco (desvio padrão) do mercado é de 12%. Qual o Beta de um ativo que possui covariância de 
0,05 com o mercado?
Obs: “Var” significa variância, que é o desvio padrão ao quadrado.
= 0,05/0,122 = 3,47
Neste exemplo, caso o mercado valorize/desvalorize 10%, a expectativa é de que o ativo valorize/
desvalorize 34,70%, no mesmo período de tempo.
Por fim, o Beta representa uma medida de risco sistemático, pois através da sua quantificação 
podemos entender quão sensível é o comportamento do ativo frente ao mercado. Reforçando 
que o risco sistemático é o risco ao qual todos ativos de um mesmo mercado estão expostos e, 
portanto, não possível de ser eliminado via diversificação. Todavia, para reduzir o risco sistemático 
de uma carteira deve-se reduzir o seu Beta de modo que fique menos sensível à volatilidade do 
mercado como um todo.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 162
4.4. MODELOS DE PRECIFICAÇÃO
CAPM – CAPITAL ASSET PRICING MODEL
O CAPM é um modelo que permite calcular o retorno esperado de um ativo com base em:
 • Retorno do Ativo Livre de Risco (CDI, no Brasil)
 • Beta do Ativo (risco sistemático)
 • Retorno Esperado do Mercado (Ibovespa, no Brasil)
Modelo CAPM. Fonte: banco de fórmulas exame CFP. Planejar.org.br.
Qual o Retorno Esperado de um ativo com beta de 0,76 considerando que o CDI é de 2% ao ano e o 
retorno esperado do Ibovespa é de 13% no mesmo período?
= 0,02 + 0,76(0,13 – 0,02) = 0,1036 = 10,36%
Logo, o retorno esperado para esse ativo é de 10,36% ao ano.
É importante ressaltar que a expressão (Rm – Rf) representa o Prêmio de Risco do Mercado, uma 
vez que mostra quanto o mercado entrega de retorno excedente em relação ao ativo livre de risco.
ALFA DE JENSEN
O coeficiente Alfa está relacionado ao desempenho de uma carteira em relação ao retorno 
normalmente esperado pelo Modelo CAPM, ou seja, é um indicador de performance excedente.
Por exemplo, digamos que um investidor montou uma carteira de ações com beta de 1,25. Se o CDI 
é de 2% ao ano e o Ibovespa tem um retorno esperado de 13% ao ano, então o retorno esperado 
(modelo CAPM) é de 15,75 ao ano
Se ao término do período de análise, a performance da carteira for:
 • = 15,75% ; então Alfa foi zero
 • > 15,75% ; então Alfa foi positivo
 • < 15,75% ; então Alfa foi negativo
Logo, Alfa mostra se o investidor conseguiu um retorno igual, acima ou abaixo da expectativa de 
retorno considerada no modelo CAPM.
Para calcular Alfa, temos;
Alfa de Jensen. Fonte: wallstreetmojo.com
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 163
Digamos que, no exemplo anterior, a performance da carteira foi de 18%. Calcule o alfa.
= 0,18 – 0,02 – 1,25(0,13-0,2)
= 0,16 – 0,1375
= 0,0225
= 2,25%, que é a diferença entre o retorno obtido (18%) e o retorno esperado pelo modelo CAPM (15,75%)
Alfa de Jensen. Fonte: nanopdf.com. Philip Dybvig e Stephen Ross.
No gráfico, a SML (Security Market Line) representa o modelo CAPM (veremos com mais detalhes) 
e um retorno esperado a partir do Beta. Quando a carteira tem um alfa positivo e performa mais 
do que está projetado pela SML (ponto P), temos o retorno excedente e uma reta mais inclinada. 
Se alfa fosse negativo, a reta seria menos inclinada do que a SML, representando um desempenho 
abaixo do esperado.
CML (CAPITAL MARKET LINE) e SML (SECURITY MARKET LINE)
A Capital Market Line (CML) é formada a partir do conceito de que a construção de uma carteira de 
ativos deve ser composta por ativos com risco e ativos livres de risco.
CML. Fonte: walstreetmojo.com
Se analisarmos para a Fronteira Eficiente, verificamos que se trata somente da combinação 
de ativos com risco, uma vez que o ponto mais à esquerda é justamente a Carteira de Variância 
Mínima (a de menor risco, mas ainda com risco). Ao traçar uma reta entre o retorno do ativo livre 
de risco (Rf) e o ponto M (carteira de ativos de risco), que tangencia a Fronteira Eficiente, temos um 
segmento de reta composto por uma combinação de ativos livres de risco com ativos com risco.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 164
A essa reta dá-se o nome de CML e, de acordo com o perfil do investidor, é possível fazer a alocação 
em uma carteira de menor ou maior risco, mas cuja combinação sempre vai estar na CML.
Já a SML é a representação gráfica do Modelo CAPM, que também é uma reta entre o ativo livre de 
risco e uma carteira de ativos de risco, mas que utiliza diferentes parâmetros.
SML. Fonte: ifamena.com
Note que a reta é traçada entre o ativo livre de risco (Rf) e a carteira de mercado (Market portfólio). 
Essa carteira de mercado (Ibovespa, por exemplo) está sempre no ponto de intersecção entre o 
eixo horizontal onde β =1 (por definição, uma carteira de mercado sempre terá beta igual a um) e o 
Retorno Esperado (Rm), que varia.
Se quisermos saber qual o retorno esperado de um ativo qualquer (A ou B, no gráfico), basta 
achar o ponto de intersecção entre o eixo horizontal, que indica o valor do Beta, e a SML e, 
consequentemente, chegaremos ao retorno esperado do ativo (Ra ou Rb).
Em resumo:
Curva Medida de risco Carteira de Mercado
CML Desvio Padrão Arbitrária (ponto que tangencia a Fronteira Eficiente)
SML Beta Índice de Ações
APT – ARBITRAGE PRICING THEORY
O modelo de precificação APT, como o nome já diz, contraria o CAPM ao demonstrar que o mercado 
não é eficiente e há oportunidades de arbitragem. Isso deriva do fato que o modelo apresenta 
vários fatores que influenciam o preço dos ativos, tais como inflação, PIB, câmbio, taxa de juros, 
etc. Por isso, vai contra a premissa do CAPM que apresenta o Beta de um ativo como o único fator 
que influencia na expectativa de seu retorno e, por conseguinte, na precificação.
Algumas premissas do Modelo APT:
 • O mercado opera sob competição perfeita, ou seja, nenhum investidor tem capacidade de 
influenciar os preços;
 • Há diversos fatores de risco, independentes entre si, influenciando o preço dos ativos
 • Existe oportunidade de arbitragens, provocadas justamente pela diversidade e 
imprevisibilidade dos diversos fatores que afetam o preço de um ativo
SELEÇÃOE 
ALOCAÇÃO DE ATIVOS
SELEÇÃO E ALOCAÇÃO DE ATIVOS
5.1. SELEÇÃO DE ATIVOS DE RENDA VARIÁVEL
CAPM
Visto no Capítulo 4.
DIVIDEND DISCOUNT MODEL – GORDON
O Modelo de Gordon leva em consideração somente o pagamento de dividendos para precificar 
uma ação, não considerando o potencial de ganho de capital, uma vez que parte do pressuposto 
que os dividendos são perpétuos e que o investidor irá manter a ação eternamente.
Modelo de Gordon. Fonte: banco de fórmulas exame CFP. Planejar.org.br
Sendo:
Po = Preço justo da ação
D1 = Valor dos dividendos anuais (Dividendo por Ação)
Ks = Retorno requerido pelo acionista
g = Crescimento anual (e constante) do valor dos dividendos
Observamos alguns pressupostos do modelo:
 • Os dividendos são pagos todos os anos
 • O retorno requerido influencia diretamente no preço da ação, podendo variar de acordo 
com o investidor, embora geralmente seja utilizado o Modelo CAPM para determinar o 
retorno requerido)
 • O crescimento do dividendo é constante ao longo dos anos e deve ser menor do que o 
retorno requerido do acionista
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 166
Dentre as vantagens do modelo está o fato de ser fácil de calcular, podendo ser aplicável a empresas 
mais estáveis e cujo desempenho e crescimento é mais previsível, como as empresas de energia 
elétrica e concessionárias de rodovias, por exemplo.
Considere o seguinte exemplo:
A empresa Eletrica S/A, em seu último exercício, pagou R$ 0,95 em dividendos por ação e tem uma 
projeção de aumentar esse dividendo 3% ao ano, de forma constante. Considerando que o retorno 
requerido pelo acionista é determinado pelo Modelo CAPM, calcule o preço justo da ação pelo 
Modelo de Gordon. Considere que o prêmio de risco de mercado é de 8% ao ano, a taxa livre de 
risco é de 2% e o beta da ação é igual a 0,8.
Primeiro, devemos encontrar o retorno requerido (Ks ) através do modelo CAPM {Re = Rf + β(Rm – 
Rf)}
Re = 0,02 + 0,8 x 0,08
Re = 0,0840 = 8,40% ao ano.
Após, temos que cuidar um detalhe: a questão fala em “último pagamento” de dividendos. Quando 
ocorre isso, temos que projetar o último dividendo com o crescimento, uma vez que o modelo 
trabalha com o dividendo do período posterior.
Portanto;
D1 = D0 x (1+g)
D1 = 0,95 x (1,03)
D1 = 0,9785
Pronto, agora é possível concluir o cálculo do modelo;
Po = 0,9785 / (0,084 – 0,03)
Po = 18,12
O preço da ação via modelo de gordon é de R$ 18,12. 
Em resumo, se a empresa estiver cotada abaixo desse valor, ela está barata e em momento de 
compra, pois se o preço é menor e o dividendo e o crescimento são os mesmos, a taxa de retorno 
seria maior do que a taxa de retorno requerida. O inverso também é verdadeiro: estando cotada 
acima do preço calculado, teríamos uma taxa de retorno menor do que a requerida.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 167
FREE CASH FLOW – FLUXO DE CAIXA LIVRE
A lógica do Free Cash Flow (FCF) é utilizar os valores monetários que efetivamente entram no caixa 
da empresa, projetá-los perpetuamente e trazer a valor presente com uma taxa de desconto. O 
somatório dos valores presentes de cada fluxo seria o preço justo da ação.
Discounted Cash Flow. Fonte: investbeta
Trata-se de um cálculo complexo e, portanto, vamos focar nos conceitos e diferenças fundamentais 
dos dois tipos de FCF:
 • FCFF (Free Cash Flow to Firm): Fluxo de Caixa Livre da Empresa
 • FCFE (Free Cash Flow to Equity): Fluxo de Caixa Livre do Acionista
FCFF – Free Cash Flow to Firm
Representa o resultado líquido operacional, dinheiro que entra para o caixa da empresa antes 
do pagamento de credores e acionistas. É o caixa que a empresa gera com as suas atividades 
operacionais, sem levar em conta os pagamentos de dívidas e dividendos.
Como existe mais de uma metodologia de cálculo para o FCFF, iremos utilizar o exemplo mais 
simples, ressaltando que o mais importante é o conceito.
+ Fluxo de Caixa das Operações
+ Pagamento de Juros (descontada a carga tributária)
- CAPEX (investimentos necessários em ativos e capital de giro)
= Fluxo de Caixa Livre da Empresa
Com isso, temos o valor que sobra das operações da empresa e que será então utilizado no 
pagamento aos credores e acionistas. Esse fluxo deve ser projetado e descontado pelo custo total 
de capital da empresa (WACC), abrangendo o custo de capital próprio e de terceiros.
FCFE – Free Cash Flow to Equity
Representa o resultado líquido após as despesas, reinvestimento e pagamento aos credores, 
resultando no valor que efetivamente vai para os acionistas ao término de um exercício. De forma 
simplificada, temos:
+ Fluxo de Caixa das Operações
- CAPEX
+ Dívida Líquida Emitida (entrada de caixa via dívida, menos amortizações de dívida pagas)
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 168
Ou seja, representa o fluxo de caixa gerado pelas operações da empresa, reduzido dos investimentos 
necessários, acrescido da entrada de caixa via formação de dívida. O valor resultante está disponível 
para os acionistas, embora não signifique que obrigatoriamente os acionistas devam sacar esse 
valor. Esse fluxo deve ser descontado somente pelo custo de capital próprio para se chegar ao valor 
da empresa.
O fluxo de caixa das operações, o CAPEX e a entrada de capital via dívida estão registradas no 
documento contábil chamado DFC – Demonstrativo de Fluxo de Caixa. 
ANÁLISE DE MÚLTIPLOS
A análise de múltiplos é bastante utilizada na análise de ações, principalmente pela sua praticidade, 
servindo como um parâmetro geral de comparação de ativos. São chamados de múltiplos, pois é 
um indicador que resulta da divisão de algum dado financeiro da empresa por outro, resultando 
em um parâmetro facilmente comparável.
LPA – Lucro por Ação
LPA = Lucro Líquido / Nº de ações
Ação Lucro Líquido Nº de Ações LPA
ITUB4 R$ 18.961.000.000 9.804.140.000 1,93
BRSR6 R$ 892.281.000 408.974.000 2,18
O indicador LPA por si só não mostra uma boa informação comparativa, uma vez que não 
necessariamente um lucro maior por ação representa uma melhor oportunidade. O LPA é utilizado 
para analisar a evolução de uma empresa específica, ano a ano, e não de forma comparativa com 
outras empresas, como é o caso do P/L.
P/L – Preço / Lucro
P/L = Preço por Ação / Lucro por Ação
Ação Preço por Ação Lucro por Ação P/L
ITUB4 R$ 28,46 1,93 14,75x
BRSR6 R$ 13,52 2,18 6,20x
O P/L é um dos indicadores mais conhecidos e utilizados, uma vez que sua análise é uma espécie 
de Pay Back ou Retorno sobre Investimento de fácil compreensão e comparação.
Como interpretar o P/L?
No caso de Itaú, a ação custa R$ 28,46 e cada ação gera um lucro de 1,93, logo, a cada exercício, esta 
ação apresenta um lucro de 1,93. A análise que se faz é que, se os lucros por ação se mantiverem 
constantes, demoraria 14,75 anos para que o investidor “recuperasse” o dinheiro investido na 
ação.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 169
Portanto, é um indicador que quanto menor, melhor, pois em menos tempo o investidor tem o seu 
retorno sobre o investimento. Por exemplo, as ações do Banrisul possuem um P/L de 6,20, ou seja, 
levaria bem menos tempo para recuperar o capital investido no formato de lucro por ação.
Obviamente que existem limitações nesse múltiplo: a empresa não distribui 100% do lucro; os 
lucros não se mantêm constantes e um retorno mais rápido não significa que a empresa tem mais 
qualidade, podendo representar um maior risco (mas também apresenta um potencial de retorno 
maior).
O P/L também pode ser olhado sob a ótica da Taxa de Retorno. Basta inverter e dividir o Lucro pelo 
Preço e tem-se a Taxa de Retorno:
 • ITUB4 = 1,93 / 28,46 = 6,78% ao ano
 • BRSR6 = 2,18 / 13,52 = 16,12% ao ano
P/VPA – Preço sobre Valor Patrimonial
P / VPA = Preço / Valor Patrimonial por Ação
Ação Preço VPA P/VPA
ITUB4 R$ 28,46 13,94 2,04x
BRSR6 R$ 13,52 20,42 0,66x
VPA = Patrimônio Líquido / Nº Ações
O VPA, assim como o LPA, não mostra um dado comparável entre empresas, representando o valor 
contábil patrimonial de cada ação. Hipoteticamente, se o valor de uma empresafosse igual ao seu 
Patrimônio Líquido (apenas teoricamente, pois o valor de uma empresa não é o seu valor contábil) 
o VPA seria sempre igual a 1.
O P/VPA mostra quanto a empresa vale em relação ao seu valor contábil de Patrimônio Líquido. 
Quando:
P/VPA = 1 , a empresa vale o mesmo que seu patrimônio líquido
P/VPA > 1 , a empresa vale mais do que o seu patrimônio líquido
P/VPA < 1 , a empresa vale menos do que o seu patrimônio líquido
Na maioria dos casos, um P/VPA abaixo de 1 indica uma boa oportunidade de compra, pois isso 
significa que ela está custando menos do que o seu valor contábil. Claro que, se a empresa está 
em dificuldades, de fato o seu valor contábil pode se deteriorar ao longo do tempo, portanto é 
necessário analisar qual a sua realidade financeira.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 170
Dividend Yeld (DY)
DY = (Dividendos + Juros sobre Capital Próprio)/Preço
Este indicador aponta quanto uma empresa distribui de resultado para o seu acionista anualmente, 
em relação ao preço pago por ele.
Ação Dividendos p/ Ação Preço de Compra Dividend Yeld
Alpha R$ 0,75 R$ 7,50 10%
Omega R$ 0,25 R$ 10,00 2,5%
Quando não há um preço específico de compra, normalmente se utiliza os dividendos pagos dos 
últimos 12 meses em relação ao preço médio da ação no mesmo período. Ou ainda, é comum 
projetar os dividendos a serem pagos em relação ao preço atual de uma ação para fazer uma 
previsão de quanto será o Dividend Yeld. É importante ressaltar que o cálculo do DY não leva em 
consideração o potencial de valorização do ativo. Aliás, quanto mais um ativo se desvalorizar, maior 
será o seu DY, caso os dividendos por ação mantenham-se constantes.
Embora não sejam ativos exatamente comparáveis, é normal comparar o Dividend Yeld de uma 
ação com o Yeld de títulos de renda fixa, a fim de entender qual acaba gerando mais fluxo de caixa 
para o investidor.
EV (enterprise value)/EBITDA 
(earnings before interest, taxes, depreciation e amortization)
O EV/EBITDA possui a mesma lógica do indicador Preço/Lucro, uma vez que busca medir quanto 
uma empresa vale em relação a quanto ela gera de resultado. A diferença é que o EV/EBITDA utiliza 
métricas contábeis que se referem mais ao resultado operacional, e não final, da companhia, ao 
excluir efeitos financeiros, impostos e contábeis.
O Enterprise Value, também conhecido como Valor de Firma, é calculado pelo valor de mercado 
da empresa (total de ações x preço), acrescido da Dívida Líquida (dívida bruta, menos o caixa). Já o 
EBITDA possui diferentes formas de cálculo, mas representa o resultado operacional da empresa, 
excluindo juros, impostos e amortização e depreciação. Vamos utilizar a empresa Movida (MOVI3) 
como exemplo (fonte: fundamentus)
Enterprise Value MOVIDA (fonte: fundamentus)*. 
Valor de Mercado (+) R$ 5.897.710,00
Dívida Bruta (+) R$ 3.805.980,00
Caixa (-) (R$ 1.624.950.00)
Enterprise Value R$ 8.078.740,00
*Em R$ mil
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 171
EBITDA
Para entendermos o Ebitda, vamos analisar diretamente os relatórios financeiros da empresa.
Note que no relatório financeiro a empresa acrescentou ao lucro líquido as despesas financeiras, 
tributárias e meramente contábeis (depreciação e amortização), chegando a um EBITDA de R$ 213 
milhões no terceiro trimestre de 2020. Se projetarmos o ano de 2020, utilizando o mesmo valor 
do 3º trimestre para o 4º trimestre (apenas para fins didáticos), chegaríamos ao valor de R$ 802,7 
milhões de EBITDA anual em 2020.
Enterprise Value (em R$ milhões) R$ 8.078
EBITDA R$ 802,7
EV / EBITDA 10,06x
A interpretação é semelhante a interpretação do P/L: a empresa levaria 10,06x anos para gerar de 
resultado operacional o seu valor de firma equivalente, portanto quanto menor o indicador, melhor. 
Este indicador é muito utilizado para comparar empresas do mesmo setor e países diferentes, pois 
visa a medir a eficácia operacional, excluindo as discrepâncias do lucro líquido, ocasionadas pela 
diferença de custos financeiros, tributários e legislação contábil de cada país.
ANÁLISE TÉCNICA E FUNDAMENTALISTA
Quando se fala de análise de ações de empresas, podemos dividir o tema em duas vertentes ou 
escolas:
 • Análise Técnica: análise que utiliza dados estatísticos e dados passados para fazer projeções 
futuras, no formato de gráficos que monitoram principalmente o preço, mas também 
outras variáveis dos ativos, tais como volume de negociação, média móvel, padrões 
gráficos, etc.
 • Análise Fundamentalista: análise feita a partir dos dados macro e microeconômicos 
relacionados aos ativos, especialmente ligados ao setor econômico em que atua e 
informações de gestão da própria empresa.
Princípios da Análise Técnica:
 • É possível prever preços futuros com base nos preços passados
 • Os preços possuem tendências e padrões que se repetem ao longo do tempo e já 
incorporam todas os fatos relacionados ao ativo em si.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 172
 • O volume negociado representa se o movimento (baixa/alta) é fraco ou se é forte e 
realmente indica uma tendência
 • De certa forma, o gráfico reflete o componente emocional em relação ao ativo
 • Viés de curto prazo
As chamadas linhas de suporte e resistência são a base da técnica grafista.
Gráfico BBAS3. Fonte: advfn
O conceito de suporte e resistência é bastante simples:
 • Suporte: nível inferior de preços no qual a força compradora acaba superando a força 
vendedora. No gráfico, observa-se que quando os preços chegam em aproximadamente 
R$ 25 existe uma força compradora. Traça-se então uma linha no gráfico que liga os 
momentos em que isso ocorreu e essa linha é chamada de suporte. Teoricamente, quando 
os preços se aproximam dessa linha é um momento propício para compra
 • Resistência: nível superior de preços no qual existe uma força vendedora que predomina. 
No gráfico, se vê que quando o preço do ativo chega na faixa de R$ 55 acaba predominando 
a força vendedora. Traçada a linha entre os momentos em que isso ocorreu, temos a linha 
de resistência. Pela análise grafista, seria um momento interessante para vender o ativo.
Princípios da Análise Fundamentalista:
 • O preço de uma ação reflete o potencial de geração de lucros da empresa.
 • É possível chegar a um preço teoricamente justo através da análise dos dados econômicos, 
setoriais e da gestão da empresa.
 • O método de valuation (determinar o valor justo de uma ação) mais praticado é o do fluxo 
de caixa descontado, no qual os resultados da empresa são projetados e descontados 
a valor presente com uma taxa que representa o custo de oportunidade. Este custo 
de oportunidade seria equivalente ao WACC (da abreviatura em inglês, Custo Médio 
Ponderado de Capital)
 • A análise de múltiplos faz parte da análise fundamentalista. Seus conceitos foram 
explicados na seção anterior.
 • Viés de Médio e Longo Prazo
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 173
Análise Top-Down e Bottom-Up. Fonte: gurufocus.com
Uma das bases da análise fundamentalista é a análise Top-Down ou Bottom-Up. Na Top-Down, o 
investidor analisa inicialmente a economia e o mercado como um todo:
 • Indicadores econômicos
 • Estágio do negócio
 • Tendência do mercado consumidor
Depois, analisa o setor econômico em que a empresa atua:
 • Estrutura do setor econômico
 • Vantagens competitivas do setor
 • Resiliência econômica do setor
Por fim, olha-se para a empresa em questão para concluir se o investimento é atrativo:
 • Estrutura Financeira
 • Lucratividade
 • Fluxo de Caixa
Na análise Bottom-Up a lógica é a mesma, porém se inverte a ordem, começando pela empresa até 
chegar no setor econômico em que se encontra e nas condições macroeconômicas.
5.3. SELEÇÃO DE ATIVOS DE RENDA FIXA
RATING
Todo título de renda fixa emitido possui uma nota atribuída a ele que o qualifica em termos de 
risco de crédito, afinal eles representam uma dívida, uma obrigação perante um terceiro. Por isso, 
também são chamados de títulos de dívida. Obviamente, quanto maior o risco, maior deveser sua 
remuneração para conseguir se tornar atrativo aos investidores.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 174
O risco de crédito é emitido por agências de rating, sendo as mais conhecidas do mercado: a Fitch 
Ratings, a Standard & Poor´s e a Moody´s.
Escala de Rating Moody´s, Fitch Ratings e S&P. Fonte: ctstatefinance.org
Os ratings de crédito se dividem principalmente em dois grupos: Grau de Investimento (Investment 
Grade) e Grau Especulativo (Speculative Grade) a depender das diversas características que afetam 
o título de dívida de uma empresa.
O rating de crédito é atribuído na emissão de um título para basear sua precificação, entretanto, 
pode ser alterado ao longo do tempo a depender das condições financeiras do emissor. Uma 
mudança no rating de crédito afeta o preço de um título da seguinte forma:
Rating Retorno Requerido Preço do Título
Piora Maior Desvaloriza
Melhor Menor Valoriza
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 175
Yeld to Maturity, Current Yeld e Coupon Rate
O YTM é a taxa de retorno de um título até o seu vencimento, podendo ser calculada de acordo 
com a mesma metodologia do cálculo da TIR, pois o conceito geral é que o investidor irá reaplicar 
os cupons recebidos à mesma taxa de retorno.
Cálculo do YTM. Fonte: scripbox.com
Logo, o YTM é a taxa que equivale os fluxos de caixa projetados ao valor presente de um título de 
renda fixa.
O Current Yeld é a taxa de retorno dos cupons em relação ao preço de mercado do título.
Cálculo do CY. Fonte: banco de fórmulas Exame CFP. Planejar.org.br
Já o Coupon Rate é a taxa de retorno dos cupons em relação ao valor de face do título.
Vamos a um exemplo para fixar os conceitos:
Uma empresa do setor de óleo e gás emitiu debêntures com as seguintes características:
Valor de Face: R$ 1.000,00
Cupons Semestrais: R$ 3,00
Prazo: 5 anos
Preço de emissão: R$ 900,00
Calcule a YTM, o Current Yeld e o Coupon Rate
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 176
Para encontrar a YTM, vamos utilizar a HP 12-c;
 • 900 ; CHS ; g ; CFo
 • 3 ; g ; CFj
 • 10 ; g ; Nj (são 10 pagamentos semestrais = 5 anos)
 • 1000 ; g ; CFj (não esquecer do valor de face)
 • = 1,2533
Logo, o YTM é de 1,2533%. Observar que a taxa está equivalente ao período dos cupons, ou seja, 
semestral. Para achar a taxa anual, devemos elevar a taxa encontrada ao quadrado
= 1,0125332 = 1,0252 = 2,52% ao ano.
Para o Current Yeld (CY):
Para fins didáticos, vamos supor que a empresa teve uma grave crise logo após a emissão e o título 
teve uma queda no seu rating de crédito, o que fez o seu preço cair para R$ 800,00
= 3/800 = 0,0038 = 0,38% ao semestre. Fazendo a equivalência ao ano;
= 1,00382 = 0,0075 = 0,75% ao ano
Por fim, o Coupon Rate:
= 3/1000 = 0,003 = 0,30% ao semestre. Fazendo a equivalência ao ano;
= 1,00302 = 0,0060 = 0,60% ao ano
5.3. ALOCAÇÃO DE ATIVOS
A alocação de ativos (Asset Alocation) é a escolha dos ativos que irão compor um portfólio ou 
carteira de investimento, partindo de uma estratégia macro para então chegar na escolha dos 
ativos específicos. São três os pilares de uma alocação de ativos eficiente para o investidor
 • Perfil de Risco;
 • Objetivos Financeiros
 • Fatores Econômicos
É necessário balancear e alinhar esses três fatores junto ao investidor mesmo que em alguns casos 
eles possam ser conflitantes. Por exemplo, os objetivos do investidor demandam uma taxa de 
retorno maior, ao passo que o seu perfil de risco é extremamente conservador.
De acordo com as etapas do planejamento financeiro pessoal, essas definições devem estar 
documentadas no IPS – Investment Policy Statement, que define a filosofia de investimentos, 
as preferências e restrições do investidor. É importante para o investidor seguir diretrizes 
predeterminadas para evitar as mudanças frequentes e injustificadas na escolha dos ativos, bem 
como ajudar a manter o equilíbrio emocional nos momentos de maior volatilidade no mercado
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 177
Em uma abordagem tradicional, inicialmente se define o percentual da carteira a ser alocado em 
Renda Fixa e Renda Variável, digamos 30/70, para depois definir que tipos de ativos irão compor 
cada modalidade.
Exemplo de Asset Alocation
Alocação Estratégica x Alocação Tática
A alocação estratégica visa o longo prazo e é menos flexível do que a alocação tática, baseando-se 
no comportamento passado das classes de ativos para definir o retorno esperado e o percentual 
de alocação que satisfaça a rentabilidade desejada.
Por exemplo, digamos que o mercado de ações rendeu, em média, 10% ao ano na última década, 
enquanto que o retorno médio dos títulos de renda fixa ficou em torno de 5% ao ano. Se o investidor 
deseja uma rentabilidade de 8,50% com a menor exposição ao mercado de ações possível, então 
ele deve alocar 70% em ações e 30% em renda fixa.
= (70% x 10%) + (30% x 5%) = 7% + 1,5% = 8,5%
Sim, ele poderia alocar mais do que 70% em ações e buscar um retorno maior, porém o 
questionamento fala em “menor exposição ao mercado de ações possível”.
Portanto, uma vez definida essa alocação (70/30), o investidor seguiria com ela até que os 
parâmetros de retorno e risco esperado se alterassem.
Já na alocação tática, a alocação inicialmente definida pode ser alterada de acordo com os 
indicadores econômicos, oportunidades eventuais, condições de mercado e outros fatores de 
curto prazo. A alocação inicial serve mais como um parâmetro do que como uma referência rígida.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 178
Alocação Dinâmica x Alocação Estática
A diferença entre estes dois tipos de alocação segue uma lógica semelhante à alocação estratégica 
e tática.
Na alocação estática, o investidor opta por diretrizes mais rígidas e focadas no longo prazo, sem 
deixar que os vieses e tendências de curto prazo interfiram na alocação. Um exemplo poderia ser o 
Buy and Hold, no qual o investidor possui uma tendência a manter-se comprado em ações, mesmo 
que o percentual dessa classe de ativos chegue a patamares bem superiores aos inicialmente 
estipulados.
Já na alocação dinâmica, o investidor varia mais a carteira e o peso entre as classes de ativos a 
depender das condições do mercado e oportunidades de curto prazo, buscando identificar 
potenciais ciclos de alta e baixa no mercado de investimentos, podendo estar ora mais comprado 
em ações, ora mais comprado em títulos.
5.4. REBALANCEAMENTO
Alterações nas circunstâncias do investidor
Uma vez definida a estratégia de alocação da carteira e a política de investimentos do investidor 
é importante definir uma periodicidade de revisão dos parâmetros estabelecidos. Tal revisão é 
importante, pois os fatores que foram inicialmente analisados para definição da política e alocação 
podem se alterar ao longo do tempo.
Tais alterações podem ser dar tanto no campo macro (mudanças no cenário político e econômico 
nacional ou internacional, novos fatos e tendências de consumo, crises e mudanças impactantes 
na economia ou em um setor da economia, etc.), como no campo micro (composição familiar, 
perda súbita de renda, necessidade de resgate ou aporte de valores significativos na carteira, etc.)
Por exemplo, digamos que foi feito uma política de investimentos e uma estratégia de alocação 
bastante arrojada e de longo prazo para um investidor. Entretanto, 6 meses depois ele descobriu 
que vai ser pai de gêmeos e além disso recebeu uma herança milionária. Nesse caso, são fatores 
positivos que podem levar a uma revisão do planejamento inicialmente feito, considerando a 
relevância das mudanças ocorridas.
Por outro lado, poderia ter ocorrido a troca de um governo inesperada que instaurou uma crise 
política no país ou uma pandemia, que são fatores que impactariam de forma macro e levariam 
também a uma revisão do plano, embora não tenha havido mudança no perfil do investidor.
Cabe ao planejador “traduzir” essas alterações nas circunstâncias em mudanças na alocação 
de ativos de renda fixa, renda variável ou hedge da carteira conforme o novo perfil derisco do 
investidor ou mudanças significativas no contexto econômico, revisando a política de investimentos 
quando necessário.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 179
Desvios da alocação estratégica
Os desvios da alocação estratégica em função dos efeitos do tempo ocorrem em função de que, 
obviamente, as classes de ativos não possuem a mesma taxa de retorno ao longo dos anos. 
Ou seja, a minha alocação que começa por exemplo com 40% em renda fixa e 60% em renda 
variável, com o passar dos anos vai naturalmente se “desequilibrando”. Em função disso, existe 
o “rebalanceamento da carteira”, cujo objetivo é justamente reavaliar periodicamente a carteira 
para corrigir o desequilíbrio natural que ocorre com o passar do tempo entre os pesos de cada 
classe de ativos.
Rebalanceamento regular x percentual da carteira
No que se refere à periodicidade do rebalanceamento, de modo geral podemos dividir em duas 
opções: regular e percentual.
No rebalanceamento regular, o investidor irá efetuar o rebalanceamento da carteira somente 
após o prazo definido: a cada 6 meses, por exemplo. Então ,mesmo que a carteira fique um tempo 
“desbalanceada”, o investidor aguarda o prazo predeterminado para refazer a alocação.
Já no rebalanceamento percentual, a realocação não tem um prazo definido, sendo feita somente 
quando há um desequilíbrio maior da carteira. Por exemplo, o investidor pode definir que só fará o 
rebalanceamento quando o desequilíbrio for igual ou maior do que 20 pontos percentuais. Nesse 
caso, digamos que a alocação inicial era de 50/50. O rebalanceamento só irá ocorrer quando a 
diferença for igual ou acima de de 20% (60/40 neste exemplo).
Como já ressaltado, o rebalanceamento visa a restaurar a estratégia de alocação inicialmente 
definida na política de investimentos, sendo recomendada para manter a carteira de investimentos 
adequada ao perfil e objetivos, evitando ou reduzindo o viés emocional na gestão. Por outro lado, 
o rebalanceamento exige mais dedicação e horas dedicadas à gestão da carteira, bem como pode 
onerar os custos com as transações e mudanças a serem realizadas periodicamente.
Estratégias dinâmicas de rebalanceamento
Os principais métodos de rebalanceamento são:
 • Buy and Hold
 • Constant Mix
 • CPPI – Constant Proportion Portfolio Insurance
Buy and Hold
Como o próprio nome já diz, essa é uma estratégia passiva de alocação, na qual o investidor 
não efetua um rebalanceamento regularmente, uma vez que adota uma visão de crescimento 
constante e de longo prazo para os ativos de renda variável. O investidor que utiliza o buy and hold 
assume uma posição compradora e define um piso mínimo para o valor alocado em renda fixa que 
serve como parâmetro apenas para novas alocações.
MÓDULO II | CFP | EA BANKING SHOOL 180
Exemplo:
Um investidor, que adota a estratégia Buy and Hold montou uma carteira de R$ 1 milhão, 
inicialmente composta por 50% em Títulos Públicos e 50% em Ações. Definiu que o piso mínimo 
para a Renda Fixa seria de 20% da Carteira.
Classe de Ativo Valor %
Títulos Públicos R$ 500.000 50%
Ações R$ 500.000 50%
Total R$ 1.000.000 100%
Após um tempo, as ações se valorizaram 50% e os títulos públicos 5%. O que o investidor deve 
fazer?
Classe de Ativo Valor %
Títulos Públicos R$ 525.000 59%
Ações R$ 750.000 41%
Total R$ 1.275.000 100%
Nada, pois a nova composição está adequada ao que foi inicialmente estabelecido.
Vejamos um exemplo onde o rebalanceamento é feito através de novos aportes. O investidor faz 
um aporte de R$ 1 milhão, tudo em ações.
Classe de Ativo Valor %
Títulos Públicos R$ 525.000 77%
Ações R$ 1.750.000 23%
Total R$ 2.275.000 100%
 
Após um tempo, as ações valorizam 50% e os títulos 5%.
Classe de Ativo Valor %
Títulos Públicos R$ 551.250 83%
Ações R$ 2.625.000 17%
Total R$ 3.176.250 100%
 
O que o investidor deve fazer em caso de novo aporte de R$ 1 milhão?
Agora, como o percentual alocado em renda fixa ultrapassou o piso inicialmente estabelecido, o 
investidor irá distribuir o aporte da seguinte forma, para restaurar os parâmetros iniciais:
 • Alocar R$ 716.000 em ações
 • Alocar R$ 284.000 em títulos públicos
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Classe de Ativo Valor %
Títulos Públicos R$ 3.341.000 80%
Ações R$ 835.250 20%
Total R$ 4.176.250 100%
O buy and hold é uma estratégia chamada linear, pois não importa quanto os ativos de renda 
variável (de risco) subirem, não haverá redução de posição, o que torna a estratégia favorável 
quando a tendência do mercado de renda variável é de alta. Outra vantagem são os menores 
custos de transação, uma vez que não há mudanças regulares na composição dos ativos.
Constant Mix
O Constant Mix consiste em manter sempre um percentual constante da classe de ativos, 
comprando os ativos cujo peso estiverem abaixo do estabelecido e vendendo os que estiverem 
acima do estabelecido.
Exemplo:
Um investidor, cuja estratégia de rebalanceamento é o constant mix, definiu sua estratégia 
de alocação da seguinte forma: 40% em Títulos Públicos e 60% em Ações, com uma carteira de 
investimentos de R$ 1.000.000,00.
Classe de Ativo Valor %
Títulos Públicos R$ 400.000 40%
Ações R$ 600.000 60%
Total R$ 1.000.000 100%
Após um tempo, os títulos públicos tiveram uma valorização de 5%, enquanto que as ações caíram 
20%.
Classe de Ativo Valor %
Títulos Públicos R$ 420.000 47%
Ações R$ 480.000 53%
Total R$ 900.000 100%
O que o investidor deve fazer?
 • Vender R$ 60.000 de títulos públicos
 • Comprar R$ 60.000 em ações
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Classe de Ativo Valor %
Títulos Públicos R$ 360.000 40%
Ações R$ 540.000 60%
Total R$ 900.000 100%
Desta forma, o investidor restaura a alocação inicialmente estabelecida em sua estratégia.
O constant mix é uma estratégia côncava, pois conforme o preço dos ativos de risco sobe, a 
posição nestes ativos é reduzida. Do contrário, quando o preço dos ativos de risco cai, a posição 
é aumentada. É uma estratégia eficiente quando o mercado está sem tendência (“de lado”), pois 
seria como vender “na alta” e comprar “na baixa”, mas pode ser uma estratégia ruim quando 
o mercado entra em uma tendência, de alta ou de baixa. Os custos de transação, como taxas e 
impostos, são mais elevados em função da mudança constante entre as classes de ativos.
O principal objetivo da estratégia CPPI é estabelecer um piso mínimo absoluto para os ativos 
sem risco, os quais acabam constituindo uma espécie de seguro, já que em cenários de queda no 
mercado de renda variável o valor mínimo da carteira não ultrapassará o valor estabelecido como 
piso. Uma vez definido o piso, o valor a ser alocado em renda variável é definido a partir de um 
multiplicador “k” que é calibrado conforme o apetite a risco do investidor, seguindo a seguinte 
fórmula:
Valor em Ativos de Risco = k x (Carteira Total – Piso)
Exemplo:
Um investidor, cuja estratégia de alocação é o CPPI, está montando uma carteira de R$ 1.000.000 e 
definiu um piso de R$ 700.000 para ela. Dado o seu perfil de risco, o seu multiplicador é 1,5. Como 
ficaria a sua alocação inicial?
Valor em Ativos de Risco = 1,5 x (R$ 1.000.000 – R$ 700.000)
= 1,5 x R$ 300.000 = R$ 450.000
Portanto, a alocação inicial será composta da seguinte forma:
Classe de Ativo Valor %
Títulos Públicos R$ 550.000 55%
Ações R$ 450.000 45%
Total R$ 1.000.000 100%
É importante frisar que a alocação não se dá em função do percentual de cada classe de ativo, que 
pode variar ao longo do tempo. A lógica do CPPI é que, conforme o preço dos ativos de risco vão se 
valorizando, vai se aumentando a exposição em renda variável. Do contrário, se os preços dos ativos 
de risco caem, a exposição é reduzida até que se chegue a zero, quando então a carteira ficaria 
100% alocada em ativos sem risco e cujo valor total seria igual ao piso inicialmente estabelecido.
Situação: Valorização de 5% dos títulos públicos e 25% das ações
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Classe de Ativo Valor %
Títulos Públicos R$ 577.500